Mercados emergentes: ¿rebote sostenible?

Ha sido un periodo largo y complicado para las acciones de mercados emergentes (ME). Desde que tocaron techo a finales de 2010, las acciones de ME han tenido un comportamiento peor que la renta variable de mercados desarrollados debido a la confluencia de problemas macroeconómicos y de mercado. Ahora estamos observando un cambio de régimen en los mercados globales que podría ayudar a mejorar la situación de las asediadas acciones del mundo en desarrollo.

Un halo de esperanza sobrevuela China y todos los mercados emergentes. Varias tendencias desfavorables que han asediado a las acciones de ME durante más de una década podrían estar desapareciendo. Puede que incluso algunos vientos de frente se conviertan en vientos de cola en 2023 y con posterioridad. Además, dado que las valoraciones y las previsiones de beneficios ahora son mucho menores, parece un buen momento para volver a mirar hacia el mundo en desarrollo. De hecho, desde que tocaron fondo el 1 de noviembre de 2022, las acciones de ME y chinas —que supusieron un lastre para el índice de ME en los dos últimos años— han empezado a obtener mejores rentabilidades. ¿Puede ser sostenible este rebote? Nosotros creemos que sí, por los motivos siguientes:

La brecha de crecimiento económico probablemente se ampliará

Uno de los mayores atractivos de las acciones de ME en el pasado era un entorno de crecimiento económico más sólido que en el caso de los países desarrollados. Sin embargo, ese diferencial de crecimiento se contrajo constantemente (Gráfico) mientras muchos países de ME superaban la resaca del explosivo crecimiento de China a comienzos de la década del 2000. Como consecuencia las divisas de los ME se ajustaron a la baja, las empresas eliminaron el apalancamiento de sus balances y los precios de las materias primas cayeron durante la década siguiente; una confluencia de factores que lastró la rentabilidad de las acciones de ME. Estos factores se agravaron en los últimos trimestres, dado que las economías de ME se enfrentaron a un rápido endurecimiento de las condiciones financieras cuando la mayoría de los bancos centrales subieron los tipos poniendo fin a años de expansión monetaria. Dado que estos ajustes ya se han completado en gran medida, los aumentos de productividad y la demografía favorable podrían recuperar su influencia como aceleradores tradicionales del crecimiento macroeconómico en ME.

Varias fuerzas podrían comenzar a cambiar la dinámica del crecimiento este año. Mientras que el crecimiento de los mercados desarrollados (MD) se está ralentizando, es probable que el crecimiento económico se mantenga sólido en los ME, favorecido en parte por el impulso de la reapertura de China. Desde el XX Congreso del Partido Comunista de octubre, el gobierno ha reabierto rápidamente la economía y ha confirmado su intención de priorizar el crecimiento. Es probable que la confianza de los consumidores se recupere a medida que se vayan moderando las restricciones asociadas a la Covid. Por otra parte, cabe esperar que unos niveles de ahorro sin precedentes impulsen el gasto de los consumidores.

En su conjunto, estos factores podrían reactivar el crecimiento del PIB chino y dar impulso tanto a los beneficios como al comportamiento del mercado de renta variable, a nuestro juicio.

También observamos señales de un descenso de la inflación en diversos países de ME, entre los que se incluyen la India y Brasil. Dado que la inflación se está ralentizado y que la Reserva Federal estadounidense se aproxima al fin de su ciclo restrictivo, es posible que algunos bancos centrales de ME recuperen la confianza necesaria como para pausar o incluso revertir sus propios ciclos restrictivos, que lastraron el crecimiento económico en los dos últimos años.

Algunas economías de ME se beneficiarán de los ajustes en la configuración de la cadena de suministro. Muchas empresas están diversificando sus cadenas de suministro fuera de China. Esto está impulsando las manufacturas hacia países que incluyen desde México a la India y desde Indonesia a Vietnam. Por ejemplo, Indonesia se ha beneficiado de un creciente interés de los fabricantes de automóviles y repuestos para automóviles de todo el mundo, que se han sentido atraídos por los abundantes recursos naturales y por la capacidad del país para suministrar insumos fundamentales para los vehículos eléctricos, como el níquel y el cobre. Vietnam y México se benefician de su proximidad a China y a EE. UU., respectivamente, y de las redes existentes de la cadena de suministro.

La clave está en los márgenes: posible convergencia del diferencial de rentabilidad

El deslucido crecimiento de los beneficios ha pesado sobre las empresas de países emergentes en la última década. La brecha de rentabilidad entre EE. UU. y los ME ha sido especialmente amplia desde que comenzó la Covid, en un contexto de dominio de las empresas de megacapitalización de EE. UU. y subidas de precios, que excedieron los costes.

Si bien las empresas estadounidenses mantienen un buen historial de innovación y capacidad para reinventarse, es probable que los obstáculos para una rentabilidad excepcional sean mayores que en el pasado. El deterioro del crecimiento económico de EE. UU., la presión reguladora sobre las grandes tecnológicas y los elevados costes de la mano de obra podrían reducir los márgenes en el país —y ayudar a que las empresas de ME cierren la brecha de rentabilidad—.

La moneda afecta a los países y a las empresas

Los mercados emergentes suelen ser vulnerables a las fluctuaciones de divisas. La solidez del dólar estadounidense ha creado muchos problemas en los últimos años. Provocó que los precios denominados en USD fuesen menos competitivos y afectó al entorno de financiación de los países de ME y a las empresas que manejan balances externos.

Parece que el dólar estadounidense tocó techo en septiembre, tras varios años de apreciación. Si la tendencia se mantiene, las acciones de ME se podrían beneficiar de un impulso propiciado por la divisa. Esto se debe a que históricamente ha existido una fuerte correlación entre los flujos de las carteras extranjeras hacia los ME y el dólar estadounidense. Si la mejora del crecimiento fuera de EE. UU. ayuda a moderar la trayectoria del dólar, podríamos esperar un repunte de los flujos de las carteras asignados a acciones de ME.

Expectativas para las valoraciones y los beneficios: un punto de partida sólido

Los inversores están lógicamente preocupados por las acciones de ME tras varios años difíciles. Para superar la incertidumbre es necesario responder a una pregunta fundamental: ¿qué descuentan las valoraciones actuales —y qué no—? Las expectativas de beneficios han caído en torno a un 16% desde sus máximos de 2022. Por el contrario, las expectativas de beneficios no han caído significativamente en muchos sectores de MD de todo el mundo. Con un entorno macroeconómico más favorable para los ME de nuevo, creemos que el crecimiento de los beneficios se reacelerará. Por otra parte, las valoraciones de la renta variable de ME resulta atractiva en términos históricos y en comparación con las de MD (Gráfico). Con unas valoraciones más bajas, creemos que los inversores se pueden beneficiar de un mayor potencial de recuperación si los vientos de cara siguen desapareciendo o incluso se convierten en vientos de cola. Observamos «valor» en las acciones de crecimiento tras el fuerte reajuste. Sin embargo, creemos que se pueden encontrar oportunidades atractivas en todo el mercado, incluyendo las acciones de valor y de menor volatilidad.

No cabe duda de que el camino no estará libre de dificultades. Las tensiones geopolíticas y la preocupación por la guerra comercial podrían resurgir por el choque entre las dos economías más grandes del mundo, y las economías y empresas están ocupadas reajustando sus cadenas de suministro. Por otra parte, a pesar de que las economías de ME parecen más saneadas que durante el anterior episodio de taper tantrum, la política y el populismo podrían pesar sobre la consolidación fiscal, con un consiguiente aumento de la volatilidad. Por tanto, incluso en unas condiciones más favorables, creemos que una inversión activa y altamente selectiva es fundamental para identificar empresas de ME con sólidos fundamentales corporativos y potencial de rentabilidad a largo plazo. Los diferentes enfoques resultarán adecuados para las diferentes tolerancias de riesgo/rentabilidad y los diferentes objetivos a largo plazo. Identificar el enfoque adecuado ahora es el primer paso para prepararse para participar de la potencial recuperación de las acciones de ME que se podría producir en los próximos años.