Perspectivas de RV: dejar sitio a las «otras magníficas»

Aunque el mercado es estrecho y está muy concentrado, vemos oportunidades en acciones alta calidad que todavía no se han visto recompensadas.  

Las acciones globales se anotaron fuertes ganancias en el primer semestre de 2024, aunque tuvieron un comportamiento más moderado en el segundo trimestre tras subir a un ritmo vertiginoso en los tres meses anteriores. Dado que la inflación sigue siendo persistente y que las rentabilidades de la renta variable están muy concentradas, puede que haya llegado el momento de que los inversores amplíen sus horizontes.

El MSCI ACWI avanzó un 11,3% en USD en el primer semestre, aunque la mayor parte de ese repunte correspondió al primer trimestre (Gráfico). La renta variable japonesa —que sigue anotándose fuertes ganancias en moneda local— pisó el freno en segundo trimestre (en USD), ya que el yen mantuvo su depreciación. La renta variable de mercados emergentes subió un 7,5% en el primer semestre del año, pero siguió a la zaga de la de los mercados desarrollados. La gran capitalización estadounidense lideró las ganancias mundiales en el primer semestre, a pesar de que perdió fuerza en el segundo trimestre. 

Continuando con la tendencia de sobra conocida entre los inversores de renta variable, el mercado de gran capitalización volvió a estar muy concentrado y buena parte de las ganancias del S&P 500 procedieron de un número muy reducido de grandes empresas tecnológicas. Tecnología y servicios de comunicaciones se situaron a la cabeza, y la aprobación de medicamentos análogos al GLP-1 para perder peso favoreció a las acciones del sector salud. Los sectores inmobiliario y de materiales fueron los que peor se comportaron (Gráfico). A escala global, las acciones growh superaron en rentabilidad a las value, que tuvieron un comportamiento irregular

Inflación: más alta durante más tiempo

En el inicio del tercer trimestre, la inflación sigue siendo una cuestión crucial para los inversores de todo el mundo. En Europa, las subidas de precios se moderaron lo suficiente como para que el Banco Central Europeo (BCE) decidiera bajar su tipo de interés oficial del 4% al 3,75% a principios de junio, pero la inflación sigue por encima del 2%, que es el objetivo a largo plazo de la autoridad monetaria europea. El BCE siguió los pasos del Banco de Canadá y el Banco Nacional Suizo al comenzar a relajar su política monetaria. Sin duda, sigue habiendo excepciones notables en la lucha contra la inflación, como, por ejemplo, China, donde los responsables políticos están más interesados en reactivar la maltrecha economía del país.

En Estados Unidos, la Reserva Federal se ha mantenido al margen, en gran medida porque la inflación ha sorprendido al alza de manera periódica. En mayo, el Índice de Precios al Consumo se enfrió hasta el 0,16% en términos intermensuales, principalmente por el abaratamiento de la energía y de los servicios de transporte. No obstante, dado que la inflación todavía se sitúa por encima del objetivo de la Fed, los inversores han cambiado radicalmente sus expectativas de varios recortes de tipos en 2024. Los economistas de AB prevén un aterrizaje suave de economía mundial este año y es probable que la Fed retrase las bajadas de tipos hasta el cuarto trimestre, siempre que el mercado de trabajo no experimente un deterioro sustancial.

Teniendo en cuenta que la inflación sigue siendo elevada en Estados Unidos y Europa, creemos que la renta variable merece tener un lugar destacado en las carteras de los inversores, especialmente porque las tasas de inflación previas a la pandemia podrían haber pasado a la historia. Tradicionalmente, las acciones han servido de cobertura eficaz frente a las subidas de precios, y en los últimos 100 años han superado a la inflación de manera sistemática. De hecho, cuando la inflación se ha situado entre el 2% y el 4% —que es el nivel en buena parte del mundo desarrollado—, la rentabilidad real media anualizada de la renta variable ha superado el 8% en períodos consecutivos de cinco años (Gráfico). 

Las tensiones geopolíticas y los shocks del lado de la oferta podrían enturbiar las perspectivas inflacionistas. No obstante, en un entorno de «inflación más alta durante más tiempo» que impone cautela entre los bancos centrales de todo el mundo a la hora de relajar demasiado rápido la política monetaria, creemos que la renta variable es un componente integral de las asignaciones de inversión a largo plazo.

¿Señales de ampliación del mercado?

A pesar de que la renta variable podría estar bien posicionada, de momento su avance ha sido irregular. ¿Cómo de concentrado ha estado el mercado? Los 10 principales valores del S&P 500 representan actualmente más del 35% del índice por capitalización de mercado. Esto significa que solo el 2% de las empresas del S&P 500 están tirando del conjunto del mercado.

Algunas de las mayores empresas tecnológicas del mundo han sido las principales beneficiarias de unas capitalizaciones de mercado que crecen sin cesar. Conocidas coloquialmente como las «siete magnificas» —Alphabet (Google), Amazon.com, Apple, Meta Platforms, Microsoft, NVIDIA y Tesla—, la mayoría de esas empresas han subido a la ola de la revolución de la inteligencia artificial alternativa (IA).

Pero puede que el cambio esté en marcha. Y es que algunas de las «siete magníficas» han sufrido últimamente por no cumplir las expectativas de beneficios. Además, dentro de ese grupo, ha seguido aumentando la dispersión de rentabilidades entre las que mejor lo hacen, como NVIDIA y Meta Platforms, y las que peor, como Tesla. También hay señales de que el mercado esté a punto de ampliarse. Así lo demuestra la bajísima correlación entre las acciones, lo que indica que las empresas cotizan de forma bastante independiente. De hecho, nuestro análisis apunta a que ese sería un claro indicador de oportunidad para los gestores activos. Además, se prevé que las expectativas de beneficios para el conjunto del mercado global converjan hacia las «siete magníficas» en el segundo semestre de 2024 y principios de 2025 (Gráfico). 

¿Y qué hay de las «otras magníficas»?

A medida que aumenta la amplitud del mercado vemos oportunidades en el segmento que nosotros denominamos «otras magníficas». Se trata de empresas con balances sólidos, flujos de beneficios constantes y un potencial de crecimiento significativo, pero que todavía no se han visto recompensadas por los inversores. Ese tipo de empresas existe en todos los sectores de actividad, también en los segmentos de valor y los mercados emergentes, donde muchas de ellas no están a merced de las tendencias macroeconómicas locales . 

Por ejemplo, en Europa, el sector industrial representa casi una cuarta parte del MSCI Europe Growth Index, cuatro veces más que su ponderación en el índice comparable Russell 1000 Growh. Se prevé que las estimaciones de beneficios de consenso para el sector industrial en el MSCI Europe Growth aumenten hasta el 13,9% en 2025, en consonancia con las estimaciones del sector tecnológico estadounidense. Muchos modelos de negocio en el sector industrial europeo ofrecen fuentes extraordinarias de crecimiento constante, como, por ejemplo, los de las empresas que facilitan la IA. Aunque puede que no fabriquen los chips de las GPU que impulsan el aprendizaje automático, algunas de esas empresas presentan un potencial de beneficios coincidente con el de las acciones growth.

El sector salud también está descubriendo cómo utilizar la IA para lograr eficiencias y aprovechar los algoritmos de esta tecnología para crear fármacos candidatos más eficaces. El sector salud representa el 10% del PIB mundial y cuenta con ventajas estructurales que previsiblemente le permitirán cobrar impulso a medida que envejezcan las poblaciones de los mercados desarrollados. Esas tendencias ayudarían a sostener un crecimiento sólido de los beneficios a largo plazo de empresas destacadas con modelos de negocio de calidad.

Castigo ante los malos resultados e indiferencia cuando se superan las expectativas

No obstante, es evidente que algunas empresas de alta calidad no están recibiendo la atención que merecen. En los diez últimos años, los inversores han seguido una tendencia que consiste en castigar a aquellas empresas que incumplen las expectativas de beneficios y deshacerse de las que las superan.

Esta actitud se observa en cómo han reaccionado las cotizaciones tras la publicación de resultados. Nuestro análisis demuestra que, desde una perspectiva histórica, el número de empresas que superan las expectativas de beneficios es ahora superior a la media. Sin embargo, las empresas con buenos resultados no se han visto últimamente recompensadas con un aumento posterior de sus cotizaciones, en parte debido a que el mercado está dominado por un pequeño grupo de valores de megacapitalización. Por el contrario, las empresas que han incumplido las estimaciones de beneficios de consenso han sufrido un duro castigo en forma de fuertes caídas del precio de sus acciones (Gráfico). 

Esas reacciones asimétrica podrían ser señal de un mercado con escaso margen de error. Pero creemos que también ponen de relieve la pertinencia de una gestión activa. Dado el peligro que supone un crecimiento de los beneficios peor de lo previsto —o, en ciertos casos, unas revisiones a la baja de las perspectivas de beneficios—, el análisis fundamental puede ayudar a separar las empresas que van a cumplir las expectativas de aquellas que corren mayor riesgo de incumplirlas. Además, creemos que solo es cuestión de tiempo que las empresas con modelos de negocio resilientes y crecimiento constante de los beneficios sean recompensadas.

Invertir en un período de mayor riesgo político

Conforme avanza el tercer trimestre, creemos que las condiciones para la renta variable están siendo favorables, pero los inversores se enfrentan a incertidumbres que van más allá de la inflación y una elevada concentración del mercado, entre otras cosas, debido a la variabilidad del contexto político.

Las guerras en Oriente Próximo y Ucrania siguen suscitando dudas en todo el mundo y se mantienen las tensiones comerciales entre Estados Unidos y China. Tras el gran giro a la derecha en las elecciones al Parlamento Europeo, el cambio podría llegar a Francia y el Reino Unido, donde este mes se celebran comicios. En los mercados emergentes, las recientes elecciones en India, Sudáfrica, México y Argentina podrían resultar en cambios en las políticas. Y, como es lógico, el mundo espera con interés el resultado de las elecciones en Estados Unidos que se celebran en noviembre.

No obstante, intentar tomar decisiones de inversión en función de los resultados electorales no nos parece una estrategia prudente para los inversores en renta variable. La historia ha demostrado que es francamente difícil predecir los resultados de unas elecciones, y los efectos que estos resultados tienen en la economía, el mercado y las empresas suelen ser muy diferentes de lo que se espera. Identificar los riesgos políticos y evitar aquellas empresas que estén expuestas a riesgos graves que puedan desbaratar unos resultados financieros controlables es tarea de los gestores activos. El mejor antídoto es seguir atentos a los fundamentales de las empresas e identificar aquellas compañías que puedan superar posibles tensiones derivadas de las decisiones que se adopten al amparo de las políticas, como es el caso de los aranceles..

En todo caso, creemos que un aumento del riesgo político y de la política monetaria refuerza la importancia de la renta variable activa. Los inversores deberían tratar de identificar empresas destacadas capaces de generar sistemáticamente unos beneficios superiores a su coste del capital, algo que nos parece una receta básica poderosa para generar rentabilidades a largo plazo. Si lo consiguen, los inversores tendrán más facilidad para construir carteras de elevada convicción capaces de superar toda una variedad de retos externos.