Ancora forte sostegno della BCE ai mercati obbligazionari
Mentre il livello elevato dell’inflazione statunitense continuerà a spingere la Fed ad accelerare il ritmo del tapering, in Europa le condizioni dovrebbero rimanere favorevoli agli investitori obbligazionari. La BCE ha in atto una serie di programmi per sostenere i mercati obbligazionari e il sistema bancario dell’Area Euro, oltre ad aver confermato l’impegno a mantenere condizioni monetarie accomodanti. In un discorso di apertura dello scorso novembre, la presidente della BCE Christine Lagarde ha ripetutamente sottolineato l’importanza della persistenza nella politica monetaria e i pericoli per l’economia dell’Area Euro derivanti da una stretta prematura.
Seppur pronta a interrompere (ma non a concludere) il Programma di acquisto per l’emergenza pandemica il prossimo marzo, la banca centrale sta usando l’analogo Programma di acquisto di asset per aumentare l’acquisto di obbligazioni secondo necessità. In particolare, la dimensione del programma di acquisti corporate della BCE rimane sostanziale rispetto alla dimensione dei mercati delle obbligazioni corporate in euro, nonché di gran lunga superiore al corrispondere programma della Fed.
Nel frattempo, il programma della BCE di erogare denaro a basso costo al sistema bancario e di incentivare prestiti all’economia dell’Area Euro mediante operazioni mirate di rifinanziamento a più lungo termine è stato prorogato fino a giugno 2022 e sarà probabilmente rinnovato in seguito. Dopotutto, la prosecuzione di questi programmi di sostegno è vitale non solo per la ripresa dell’economia europea, ma anche per il progetto di integrazione europeo.
Il credito corporate beneficia di un buon sostegno
Con la progressiva ripresa delle economie europee dalla pandemia di COVID-19, si registra un rimbalzo di flussi di cassa e utili societari. I fondamentali degli emittenti europei sono in miglioramento secondo una molteplicità di indicatori, in particolare indebitamento netto, copertura degli oneri finanziari e margini di profitto. Questo trend rafforza i bilanci aziendali e accresce la resilienza degli emittenti. I tassi di default sono diminuiti sensibilmente a partire da febbraio e siamo dell’avviso che continueranno a calare.
La disponibilità di ingente credito a basso costo potrebbe però avere uno svantaggio per gli obbligazionisti. A nostro avviso, l’attività di leveraged buy-out sarà molto sostenuta nel 2022 e, data la facile reperibilità di capitale, la capacità di indebitamento degli offerenti riuscirà a raggiungere livelli impensabili in passato. La recente offerta di 10,8 miliardi di euro da parte di KKR per Telecom Italia – e la presunta offerta per BT – saranno probabilmente foriere di altri mega-deal nel 2022. In genere un’offerta di acquisizione di successo per un business stabile e con una buona reputazione da parte di un raider molto indebitato può trasformare il merito creditizio delle obbligazioni della società target da un solido rating BB a una valutazione B o CCC molto più rischiosa, con una corrispondente flessione del prezzo per gli obbligazionisti.
Naturalmente i mega-deal di titoli corporate non saranno riguarderanno solo l’Europa. Tuttavia abituati da anni a tassi d’interesse estremamente ridotti, molti colossi europei potrebbero essere particolarmente vulnerabili ad offerte di acquisizione per la modernizzazione e ristrutturazione della società. Gli investitori obbligazionari dovranno restare vigili nel 2022.
Status quo a rischio a causa di politica e populismo
Le elezioni potrebbero portare alcune novità. Dopo un lungo periodo di relativa calma, il 2022 sarà caratterizzato da elezioni potenzialmente significative in una serie di paesi europei. Ad esempio le elezioni presidenziali in Francia e Austria. Dopo un decennio di ridotta crescita economica e di problemi legati al COVID-19, gli incumbent potrebbero incontrare parecchie difficoltà questa volta.
Gli sfidanti populisti – intenzionati a promuovere nuove politiche radicali con effetti dirompenti sul consensus politico ed economico europeo – potrebbero riscontrare un sostegno insolitamente elevato. Il loro successo potrebbe a sua volta indebolire la solidarietà degli Stati membri dell’Unione Europea (UE) e minare il sostegno all’orientamento politico della BCE.
Un cambio di regime in Francia potrebbe comportare una brusca battuta d’arresto per chi ha investito nel debito sovrano francese e dei paesi periferici europei. Questo sviluppo potrebbe essere particolarmente problematico dati gli attuali rendimenti estremamente ridotti e gli elevati livelli di indebitamento. Riteniamo che un approccio attivo e gestito in maniera dinamica sarà importante per tutto il 2022, in particolare in vista delle cruciali date delle elezioni, quando probabilmente aumenterà l’ansia degli investitori.
Rendimenti risk-adjusted migliori con la costruzione di un portafoglio bilanciato
Il nuovo anno dovrebbe essere più favorevole per le economie e le società di tutto il mondo data la progressiva attenuazione delle limitazioni e dei rischi legati al COVID-19. Nondimeno i mercati dovranno gestire comunque diversi rischi, tra cui le continue tensioni geopolitiche e le pressioni populiste. In questo contesto, gli investitori avranno bisogno di una buona gestione del rischio.
Un portafoglio bilanciato che gestisce dinamicamente il rischio di credito e di tasso d’interesse può migliorare i rendimenti risk-adjusted. Questo approccio prevede una combinazione di debito sovrano e altri titoli a rating più elevato, con i titoli di credito di categoria diversa a investment grade raccolti in un unico portafoglio a rischio gestito. Un portafoglio di questo tipo è in grado di sfruttare la maggior parte del rendimento potenziale realizzato dai mercati high yield, ma con drawdown nettamente inferiori rispetto a un portafoglio high yield dedicato. Inoltre può garantire liquidità in periodi di stress del mercato. Ciò significa che gli investitori possono riequilibrare tempestivamente il portafoglio dai titoli investment grade più sicuri al credito high yield in presenza di punti d’ingresso interessanti.
Nel 2022 la capacità di selezionare singoli titoli e aree geografiche continuerà ad essere fondamentale nei complessi mercati creditizi europei. Con tassi di ripresa diversi nei vari settori e all’interno della regione, i mercati obbligazionari europei offrono buone prospettive agli investitori attivi. Un approccio dinamico rimarrà fondamentale, in quanto guadagni e battute d’arresto dovuti alla volatilità possono invertirsi rapidamente. Pertanto la capacità di investire tatticamente può aggiungere un valore considerevole nei mercati che spiccheranno rispetto alle tendenze globali.
