Con l’economia statunitense in accelerazione e le pressioni sui prezzi in aumento, gli investitori hanno iniziato a chiedersi quando la Federal Reserve comincerà a ridurre i suoi attuali acquisti di asset, il cosiddetto tapering, nell’ambito del QE, vero e proprio pilastro della politica monetaria accomodante dalla crisi finanziaria globale. A nostro parere, tale mossa non è imminente, probabilmente non avverrà prima della fine dell’anno, quindi prima di quanto da noi previsto in precedenza, ma non dovrebbe comunque rappresentare uno shock per il mercato.

Il tapering sarebbe solo il primo passo verso un aumento dei tassi di interesse, che comunque riteniamo improbabile fino alla fine del 2022 o addirittura del 2023, a seconda della traiettoria dell’economia. Il motivo per avviare una riduzione degli acquisti di asset verso la fine del 2021 è semplice: i rendimenti reali, ossia la differenza tra i rendimenti obbligazionari dichiarati e l’inflazione prevista, sono diminuiti negli ultimi due mesi. I rendimenti obbligazionari sono aumentati, ma le aspettative di inflazione ancora di più.

I rendimenti reali bassi consentono flessibilità nella politica monetaria

Poiché sono i rendimenti reali a contare per l’economia, il loro calo da metà marzo (Grafico) implica una politica monetaria ancora più accomodante, proprio mentre l’economia sta accelerando. Non riteniamo che la Fed voglia attuare una stretta, ma sicuramente la banca centrale non pensa che sia necessario un maggiore allentamento dato il rimbalzo rispetto alla crisi generata dal COVID-19.

In pratica, il calo dei rendimenti reali consente alla Fed maggiore flessibilità in merito al tapering, e implica un incremento dei rendimenti obbligazionari nominali verso la nostra previsione del 2,0%, senza la necessità di inasprire notevolmente le condizioni monetarie. Questa formula dovrebbe mantenere l’espansione, anche se gli acquisti di asset dovessero rallentare.

Ma quando inizierà il tapering?

La Fed vuole prima osservare un “progresso sostanziale” verso il suo mandato di piena occupazione, oltre a stabilità nei prezzi, e dati gli oltre 8 milioni di posti di lavoro in meno rispetto all’era pre-COVID-19 nel gennaio 2020 (Grafico) permane un ostacolo. La banca centrale ha chiaramente indicato che non bastano previsioni, servono prove tangibili di miglioramento, pertanto riteniamo che il tapering non inizierà prima del quarto trimestre, quando il mercato del lavoro dovrebbe mostrare notevoli progressi.

Lezione appresa dal “taper tantrum” del 2013

Nella comunità degli investitori è cresciuta l’ansia, poiché molti ricordano il “taper tantrum” del 2013 a cui è seguita un’impennata dei rendimenti obbligazionari. A nostro parere, tuttavia, tale impennata è stata dovuta alla sorprendente svolta attuata nella politica monetaria, non tanto dal taper tantrum in sé. La Fed ha imparato da quell’errore: questa volta porrà le basi con largo anticipo per evitare sorprese. I rendimenti potrebbero gradualmente aumentare, come previsto, ma senza raggiungere livelli record.

Il tapering sarà solo il primo passo di un lungo percorso verso la normalizzazione della politica monetaria. La Fed rallenterà gradualmente il ritmo degli acquisti di asset (attualmente 80 miliardi di dollari di Treasury e 40 miliardi di titoli garantiti da prestiti ipotecari al mese), tanto che probabilmente acquisterà ancora obbligazioni fino al 2022.

Quando gli acquisti del QE si fermeranno del tutto, la Fed continuerà a reinvestire le cedole e le obbligazioni in scadenza pertanto, date le dimensioni delle sue partecipazioni, negli anni a venire sarà un importante operatore nei mercati obbligazionari. Una volta terminato il QE e raggiunta una fase stazionaria, la Fed dovrebbe mantenere i tassi di riferimento a zero per diversi mesi prima di optare per un rialzo.

Eric Winograd è Senior Economist presso AllianceBernstein (AB).

Le opinioni espresse nel presente documento non costituiscono una ricerca, una consulenza d’investimento o una raccomandazione di acquisto o di vendita e non esprimono necessariamente le opinioni di tutti i team di gestione di portafoglio di AB. Le opinioni sono soggette a modifiche nel tempo.