Bei einer Reihe von Treffen in Asien war eine der Schlüsselfragen, die immer wieder auftauchte: „Sind die USA immer noch außergewöhnlich?“ Die implizite Folgefrage lautet: „Wenn die USA tatsächlich weniger außergewöhnlich sind, wie groß sollte dann die Umverteilung weg von den USA sein?“
Der neue Konsens und zumindest das Gefühl in den Meetings und die Mittelflussdaten der letzten drei Wochen, die analysiert werden können deuten darauf hin, dass sich die Stimmung eindeutig gegen die USA gewendet hat. Angesichts der überwiegend US-freundlichen Anlegermeinung nach dem Sieg von Donald Trump bei den Präsidentschaftswahlen und des Ausmaßes des daraus resultierenden Zuflusses in US-Vermögenswerte impliziert dieser neue Anti-US-Konsens, dass es kurzfristig zu weiteren Abflüssen aus US-Vermögenswerten kommen wird. Doch wie sieht es strategisch aus? Und ist es wirklich so, dass die Sonderstellung der USA plötzlich vorbei ist? Und müssen Anleger überdenken, was das für Aktien, Anleihen und den US-Dollar bedeutet?
Viele der Kommentare, die wir hören, basieren auf der Vorstellung, dass die Sonderstellung der USA vorbei sei. Das basiert jedoch auf einem Missverständnis. Die wahre Sonderstellung ist strategisch, nicht taktisch. Zwar stimmt es, dass US-Unternehmen in den letzten Jahren einen besonders starken Konjunkturzyklus erlebten (erinnert sich noch jemand an die Debatten über harter oder weiche Landung Anfang 2024?), wobei das Gewinnwachstum in den USA im Vergleich zum Rest der Welt außergewöhnlich war. Der Zollschock mit der dramatischen Kürzung der Investitionspläne und einem Rückgang der Verbrauchererwartungen hat diesen Zyklus schnell beendet, und die USA stehen nun vor einer 40%igen Wahrscheinlichkeit einer Rezession in diesem Jahr, und Verbraucher und Unternehmen sehen sich mit stark gestiegenen Preisen für einige Waren konfrontiert. Es besteht sogar die Möglichkeit, dass die Regale in den Geschäften später in diesem Jahr leer werden, da die Lieferungen aus China schnell zurückgehen. Gleichzeitig verschlechtern sich aber auch die kurzfristigen Wachstumsaussichten in anderen Teilen der Welt. Wir wollen das keineswegs kleinreden, denn es ist enorm wichtig, aber es ist eine taktische Entwicklung, keine strategische. Gilt die strategische Sonderstellung der USA immer noch?
Wir werden uns nicht beliebt machen, wenn wir „Ja“ sagen, da wir das Gefühl haben, dass diese Ansicht nicht mit dem neuen Konsens nach dem „Befreiungstag“ übereinstimmt, aber wir glauben, dass die Sonderstellung in den USA in Bezug auf Aktien nach wie vor besteht. Ja, es hat einen Schlag einstecken müssen, aber einige Faktoren sind wirklich dauerhaft. Bei US-Anleihen liegen die Gründe, sie zu besitzen, und damit die Risiken etwas anders, wie wir weiter unten erörtern werden.
Das Ausmaß der jüngsten Veränderung zeigt sich an den relativen Nettomittelzuflüssen in die USA und nach Deutschland seit der US-Wahl. Die euphorischen Zuflüsse in US-Aktien hörten um das Datum der Zollankündigungen herum abrupt auf. Deutschland, das bei den Anlegern (aus vielen guten Gründen) zutiefst unbeliebt war, verzeichnete unterdessen Zuflüsse, die auf einen Schlag alle Abflüsse seit Ende 2023 wieder rückgängig machten (Abbildung 1). Zu beachten ist, dass sowohl inländische als auch internationale Anleger zwar deutsche (und andere nicht-US-amerikanische) Aktien kauften, in den USA jedoch ein geteiltes Bild zeigte. Die inländischen Privatanleger in den USA kauften aggressiv in die Korrektur hinein, während institutionelle und internationale Anleger verkauften.
