Trois raisons pour lesquelles il est temps d’investir en obligations à haut rendement

14 juillet 2022

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Alors que les banques centrales durcissent le ton de façon agressive pour stopper l’inflation, la croissance commence à ralentir — et le risque de récession est de plus en plus présent. Dans le passé, la solvabilité s’est toujours dégradée quand la croissance perdait pied. Cela dit, au lieu de se préparer à une vague de dégradations et de défauts, nous pensons que les investisseurs en quête de revenu doivent se tourner vers le secteur des obligations d’entreprise à haut rendement.

Voici trois facteurs expliquant l’attractivité des obligations à haut rendement et une raison d’agir sans attendre.

Raison 1 : Des fondamentaux à long terme solides.

Lorsque les conditions de crédit se durcissent et que la demande ralentit, les sociétés peuvent peiner à trouver des financements adéquats à un prix abordable. Ces difficultés dépendent de la solvabilité de l’entreprise au début du ralentissement : une société déjà à la limite connaîtra très rapidement des problèmes quand les robinets se fermeront.

Au moment où la plupart des ralentissements commencent, les sociétés affichent généralement des fondamentaux déjà peu reluisants. Pourtant, les émetteurs d’obligations à haut rendement actuels sont en bien meilleure forme financière qu’ils ne l’étaient à l’approche des précédentes récessions, notamment grâce à une longue période d’incertitude liée à la pandémie de coronavirus.

En raison de cette incertitude, les sociétés ont géré leur bilan et leurs liquidités avec prudence ces deux dernières années, même quand la rentabilité a rebondi. Ainsi, les ratios d’endettement et de couverture, les marges et les flux de trésorerie disponibles se sont améliorés. Cette solidité relative des bilans permet aux entreprises émettrices de supporter davantage de pression face au ralentissement de la croissance et de la demande.

La prudence budgétaire n’est pas la seule explication du bon positionnement des entreprises en cas de mauvaise passe. Le cycle de défauts déclenché par la pandémie — les défauts ont atteint 6,3 % en octobre 2020 — a de fait assaini le secteur. Les sociétés qui étaient alors les plus mal en point ont fini par faire défaut. Elles ne font donc plus partie de l’univers investissable. Celles qui ont survécu étaient de fait les plus solides.

Tout cela s’est produit il y a moins de deux ans et, depuis, les survivantes n’ont tout simplement pas eu le temps d’adopter de mauvaises habitudes financières. Nous tablons donc sur un taux de défaut qui restera faible en 2022 — environ 1 % en Europe et de 1 % à 2 % aux États-Unis — même en cas de basculement dans la récession (Illustration).

La récente vague de défauts et de dégradations a également renforcé la qualité du marché du haut rendement. Alors que de nombreuses obligations à haut rendement parmi les moins bien notées faisaient défaut et quittaient les indices, un grand nombre de titres investment grade aux notes les plus basses ont fait leur entrée dans le haut rendement en tant qu’anges déchus.

Aujourd’hui, la qualité de ce marché est à son plus haut niveau en plus d’une décennie : les obligations notées BB représentent actuellement 52 % du marché, contre une moyenne de 46 % sur les dix dernières années. Les sociétés pourraient même chercher à emprunter davantage sans affecter leurs notes pour financer des fusions et acquisitions ou augmenter les distributions aux investisseurs et ainsi doper leur croissance.

Raison 2 : La prolongation des échéances.

Les sociétés se sont par ailleurs attachées à prolonger les échéances depuis le début de la pandémie. Nous n’approchons donc pas d’un mur des échéances qui obligerait les émetteurs, face à l’arrivée à terme d’une grande partie de leurs obligations, à s’endetter à nouveau aux taux en vigueur. En fait, seulement 20 % du marché arrivera à échéance d’ici à la fin de 2025 et la majeure partie des titres seront à rembourser entre 2026 et 2029.

C’est un peu comme ouvrir une soupape de pression avec la montée des taux : des échéances progressives et prolongées ralentiront l’effet de la hausse des rendements sur les entreprises (Illustration). Aujourd’hui, le coupon moyen du haut rendement s’élève à 5,7 %, ce qui est nettement inférieur au rendement minimum (yield-to-worst) actuel. Même en supposant que les rendements vont continuer de grimper et resteront élevés pendant les quatre prochaines années, les coupons ne retrouveront pas avant janvier 2026 les niveaux supérieurs à 6 % observés avant le COVID-19

En d’autres termes, les entreprises pourront profiter de coupons bas pendant de nombreuses années encore.

Raison 3 : Un haut rendement véritablement haut.

Les valorisations dans le haut rendement sont nettement plus convaincantes aujourd’hui qu’il y a quelques mois alors que les rendements et les spreads atteignent des sommets plus observés depuis plusieurs années. Soit le marché surestime fortement le risque de défaut soit, au lieu de se préoccuper exagérément des défauts, il réclame une prime élevée en raison de la forte volatilité. Selon nous, cette deuxième hypothèse est la plus probable car nous tablons également sur le maintien d’une volatilité élevée.

Dans ce cas, quand la volatilité commencera à redescendre sur les marchés, les spreads suivront. À l’inverse, si la volatilité des marchés augmente, les spreads devraient se creuser. Nous pensons que la volatilité restera élevée pendant un bon moment encore, et donc que les spreads demeureront plutôt larges. Face à une telle conjoncture, le « portage » — c’est-à-dire le fait de recevoir le coupon de l’obligation — est roi.

De plus, l’histoire nous a appris que le rendement minimum (YTW) du secteur américain du haut rendement était un excellent indicateur de la performance à cinq ans. En fait, les obligations américaines à haut rendement ont généré des performances conformes aux prévisions, même dans des marchés difficiles (Illustration).

La relation entre le rendement minimum (yield-to-worst) et les performances à cinq ans s’est confirmée même pendant la crise financière mondiale, l’une des périodes les plus chahutées qu’aient connues les marchés et l’économie. Si un investisseur avait acheté des titres à haut rendement en mai 2007, alors que le rendement minimum s’élevait à 7,3 %, et avait conservé son investissement pendant les cinq années suivantes — faisant le dos rond face à la chute de 36 % du marché du haut rendement — cet investisseur aurait obtenu une performance totale annualisée de 7,7 %.

Pour quelle raison ? Les obligations à haut rendement offrent un flux constant de revenus que les autres actifs ne peuvent égaler. En outre, lorsque les émetteurs de haut rendement remboursent leurs obligations avant l’échéance, ils paient en contrepartie une prime aux détenteurs de ces titres. Cela contribue à indemniser les investisseurs pour les pertes subies en cas de défaut de certaines obligations.

Qu’est-ce que cela implique pour les investisseurs aujourd’hui ? Le haut rendement peut connaître une certaine volatilité à court terme, mais les investisseurs qui parviennent à adopter une vision de long terme peuvent surmonter les pertes immédiates.

Raison bonus : Le coût d’opportunité

Malgré ces facteurs favorables, de nombreux investisseurs hésitent encore à embarquer dans le train du haut rendement alors que les rendements continuent de grimper. Ils risquent de payer cher l’erreur de rester à quai. Le haut rendement compte parmi les classes d’actifs les plus résistantes et il a tendance à rebondir rapidement après une période de baisse grâce à ses revenus constants et élevés. En moyenne, depuis 2000, il n’a fallu que cinq mois au haut rendement pour rebondir après de pertes maximales supérieures à 5 %.

Et ces rebonds ont été spectaculaires. Au cours des 12 mois suivant de telles pertes, la performance moyenne du marché mondial du haut rendement s’est élevée à 26 %, et à pas moins de 27 % pour le marché américain. Les investisseurs timorés sont passés à côté.

C’est pourquoi nous estimons que les investisseurs en quête de revenus ne devraient pas manquer cette formidable occasion de renforcer la composante à haut rendement de leur portefeuille, et ce dès aujourd’hui.

Les opinions ici exprimées ne sauraient être considérées comme une recommandation en vue de réaliser une quelconque transaction, un conseil en investissement ou le résultat de recherches. Elles ne reflètent pas nécessairement l’opinion de l’ensemble des équipes de gestion de portefeuille d’AB. Les opinions peuvent évoluer au fil du temps.

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