¿Por qué no inviertes?

Los gestores de carteras siempre deben tener una buena explicación para sus posiciones infraponderadas. Sobre todo ahora.

A los gestores de carteras de renta variable les encanta hablar de los valores en los que invierten. Sin embargo, no suelen extenderse demasiado en el caso de los valores que descartan. En mercados muy concentrados, donde un pequeño grupo de acciones dominantes impulsa las rentabilidades, es fundamental tener convicción en las posiciones infraponderadas.

Las infraponderaciones siempre afectan a las rentabilidades relativas de una cartera respecto a un índice de referencia. Sin embargo, durante años, los gestores de carteras no se han visto realmente presionados para explicar por qué no invierten en determinadas empresas. Y es que, en mercados diversificados, las infraponderaciones simplemente no tenían tanta importancia para la rentabilidad relativa.

Las infraponderaciones pueden ser perjudiciales cuando los mercados están concentrados

La situación ha cambiado en los últimos años. Primero llegaron las denominadas FAANG, y después las Siete Magníficas. A 16 de agosto, estas últimas—Alphabet, Amazon, Apple, Meta Platforms, Microsoft, NVIDIA y Tesla—representaban el 31,1% del S&P 500 y el 21.6% del MSCI World Index. También han tenido una influencia desproporcionada sobre las rentabilidades desde 2022. Aunque recientemente las empresas que componen este grupo han presentado rentabilidades divergentes, los gestores activos que no mantenían como mínimo las ponderaciones del índice en esas siete acciones de megacapitalización han sufrido una desventaja inherente en los últimos dos años. La contribución prevista de estas siete acciones al riesgo total del S&P 500 Index alcanzó el 41,8% en agosto, más de 2,5 veces superior a la de las siete acciones principales en 2010 (Gráfico).

Para los inversores de estilo growth, el problema se multiplica. Las acciones tecnológicas representan actualmente casi el 50% del Russell 1000 Growth Index y, tomadas conjuntamente, las empresas de los sectores de tecnología y servicios de comunicaciones suponen más del 60% de dicho índice.

¿Por qué ahora es diferente?

La concentración del mercado no es algo nuevo. De hecho, ya ha ocurrido otras veces de distintas formas. Al final de la burbuja de las puntocom, en marzo de 2000, las acciones tecnológicas representaban casi el 50% del Russell 1000 Growth Index y casi una tercera parte del S&P 500. Antes de la crisis financiera mundial de 2008, los valores financieros suponían alrededor del 40% del MSCI World Value Index.

Sin embargo, incluso teniendo en cuenta esos episodios, no es habitual que un cohorte tan pequeño de acciones tenga un peso tan desproporcionadamente elevado en el índice. Por ejemplo, desde septiembre de 1989 hasta julio de 2024, las 10 acciones principales del S&P 500 representaban una media del 21,2% del índice, frente al 34,4% actual. Por tanto, en los últimos decenios, las carteras de renta variable no han tenido que preocuparse tanto por los posibles efectos para la rentabilidad de unas infraponderaciones elevadas en valores concretos.

Las cosas han cambiado. Atrás han quedado los días en que un gestor de carteras se limitaba a decir que no le gustaba una acción en particular y que por eso la descartaba. Hoy, sin embargo, no tener en cartera una acción de megacapitalización como Apple o Nvidia podría crear la mayor posición de riesgo relativo en la cartera, por lo que el grado de convicción en esa decisión debe ser también muy elevado.

La filosofía de inversión importa

Pero, ¿cómo puede justificar un gestor activo la decisión de asumir ese tipo de riesgo? Creemos que la clave radica en la filosofía de inversión en el que se base el proceso de selección de valores.

Los clientes adquieren carteras activas basándose en la filosofía de inversión que estas aplican. Por ejemplo, una cartera de valores growth puede estar cimentada en la creencia de que las empresas rentables con oportunidades de reinversión pueden aprovechar el poder de la acumulación de rentabilidades. Una cartera de renta variable con baja volatilidad podría basarse en una filosofía que considere que las empresas de calidad ayudan a reducir el riesgo bajista y, a su vez, a participar de manera sustancial en los mercados alcistas.

Estas filosofías son las que fundamentan un proceso de selección de valores. Las carteras growth pueden enfocarse a empresas con características de alta calidad, como son la rentabilidad de los activos o la continuidad del crecimiento de los beneficios. Las carteras value no invierten en acciones con precios elevados y deben utilizar criterios claros para detectar catalizadores que puedan provocar un cambio en las valoraciones.

En una cartera disciplinada, todas las posiciones sobreponderadas e infraponderadas deben sustentarse en la filosofía de inversión. Del mismo modo, la filosofía, y su ejecución, deberían influir en los patrones de rentabilidad y riesgo que los inversores esperan de la cartera.

Una peor rentabilidad relativa es el precio de admisión

A veces, una estrategia puede pasar por alto una tendencia de mercado de fuerte impacto debido a su filosofía, y esto puede afectar a la convicción de un inversor en la cartera.

Pensemos en el bum de las puntocom. A finales de la década de los 90 del siglo pasado, cuando las empresas tecnológicas vieron cómo se disparaban sus valoraciones, las carteras de renta variable value tuvieron peores rentabilidades relativas. Si una cartera value compró acciones de las puntocom a precios elevados solo para estar a la altura del mercado, probablemente incumplió las directrices que se había comprometido a seguir. Cuando estalló la burbuja, muchas carteras value ofrecieron rentabilidades relativas superiores, ya que los mercados premiaron a las empresas infravaloradas que habían quedado al margen de la locura desatada por las puntocom.

Otro ejemplo más reciente es la crisis energética provocada por la invasión de Ucrania por parte de Rusia. En 2022, las acciones del sector energético repuntaron durante varios meses al dispararse los precios del petróleo y el gas. Estas acciones suelen estar presentes en las carteras value; sin embargo, las carteras growth se quedaron atrás. En ese momento, la mayoría de los inversores growth nunca habrían previsto que sus carteras tomaran posiciones largas en el sector energético, de menor crecimiento y carácter más cíclico. Dicho de otro modo, una rentabilidad relativa inferior de forma periódica es el precio de admisión para las estrategias de renta variable con filosofías de inversión bien definidas.

Los mercados actuales presentan retos únicos, ya que la concentración se da en un conjunto de empresas mucho más sólidas que en otros momentos de la historia. Entre las Siete Magníficas hay empresas fabulosas, pero también otras que podrían no encajar en filosofías y procesos de inversión activa en renta variable, incluso para algunos gestores growth. Los gestores de carteras se enfrentan a un difícil ejercicio de equilibrio: deben  atenerse a los criterios que definen una acción atractiva, basándose en su filosofía, y a su vez cumplir con las características de riesgo del conjunto de la cartera. En consecuencia, puede que el mayor riesgo de la cartera en un mercado tan concentrado como el actual sea el hecho de no invertir en una acción en concreto.

Adquirir convicción en lo que no se tiene

¿Qué pueden hacer los gestores de renta variable en este contexto?

En primer lugar, las carteras de renta variable que eviten, o infraponderen, una acción de megacapitalizacion deben elaborar una tesis sólida para su posición que se ajuste a la filosofía de inversión que apliquen. ¿El potencial de beneficios futuros justifica la valoración actual? ¿Su negocio tiene realmente la calidad que percibe el mercado? ¿Cree que las inversiones de capital en IA que realiza la empresa ofrecerán una rentabilidad de la inversión suficiente a largo plazo? ¿Los directivos de la empresa administran bien el capital? Responder a preguntas como estas puede ayudar a determinar si una acción es adecuada o no para una cartera.

En segundo lugar, los inversores que infraponderen una acción de gran tamaño deben seguir vigilando su evolución. En algunos casos, puede que sea necesario replantearse su posición cuando los hechos cambien. Los gestores de carteras deben estar dispuestos a cambiar de rumbo e incorporar una acción cuando esté justificado, incluso cuando se les hayan escapado ganancias sólidas.

En tercer lugar, es necesario buscar formas diferentes de participar en el potencial de crecimiento de las acciones de megacapitalización en otros mercados. Debido a las fuertes subidas recientes, las valoraciones de las Siete Magníficas se han incrementado. Los inversores en renta variable pueden encontrar oportunidades de inversión en otras empresas impulsadas por la IA que se beneficien de las mismas tendencias, pero que estén mucho más baratas, por ejemplo, en el sector del software o en los mercados emergentes.

Pida explicaciones a su gestor

Los clientes también deben pensar de manera proactiva sobre las infraponderaciones. Pida a su gestor que justifique el motivo de mantener infraponderaciones elevadas. Pregúntele también por qué son más atractivas las posiciones en cartera para entender sus fundamentales y sus valoraciones relativas, y asegúrese de que todas estas decisiones se ajustan a la filosofía de la cartera.

Aplicar una filosofía de inversión activa exige coherencia y disciplina, incluso cuando aparentemente no esté funcionando como estaba previsto. Creemos que, reforzando los fundamentos de una filosofía de inversión con una comunicación transparente, los inversores pueden adquirir confianza en la capacidad de una cartera de aprovechar el potencial de rentabilidad a largo plazo sin asumir riesgos excesivos con posiciones sobredimensionadas en un pequeño grupo de acciones de gran tamaño.