La fortaleza de los mercados laborales, más que ningún otro problema, empujará a los bancos centrales a seguir subiendo los tipos. No tenemos tanta confianza en que la inflación salarial descienda como la tenemos sobre otras partes de la cesta, pero la política monetaria funciona al cabo de un tiempo. Hace solo nueve meses que se introdujeron las primeras subidas de este ciclo, y creemos que su impacto todavía no se ha dejado sentir plenamente. Por eso, no creemos que tenga sentido abandonar la idea de que en el futuro se reducirá la inflación salarial y, por tanto, la de los servicios.
No es probable que se produzcan rebajas de tipos en el futuro próximo
De todas formas, la espera será incómoda. Hasta que el empleo se debilite, la transición que esperamos en 2023 no puede realmente ponerse en marcha y es probable que los bancos centrales sigan con su postura restrictiva. Cabe esperar que una vez que el mercado laboral se debilite, los mercados financieros pasen a centrarse en el crecimiento económico. No es probable que haya buenas noticias en ese frente: estimamos que en 2023 habrá recesión tanto en la zona euro como en Reino Unido, y que en EEUU el crecimiento será cercano a cero.
Normalmente, este tipo de crecimiento débil desencadenaría una agresiva relajación de la política monetaria, pero eso no está en las cartas para 2023. La inflación probablemente se enfriará gradualmente y de manera intermitente, y no es probable que haya una plena convergencia hacia los objetivos de inflación. Por eso, creemos que los bancos centrales girarán más lentamente de lo que los mercados financieros esperan. El resultado es que, a mediados de año, el crecimiento será lento o negativo, pero los tipos políticos todavía serán altos y estables. Si se producen recortes de tipos, no será hasta el final de este año o ya en 2024, o incluso más tarde.
Asia está a lo suyo —en ambas direcciones
Pese a que las principales economías occidentales están más o menos en el mismo camino —aunque a velocidades diferentes —las principales economías asiáticas siguen una trayectoria diferente.
En Japón, la inflación acaba de empezar a elevarse lo bastante rápido como para atraer la atención del Banco de Japón (BOJ). El tipo de interés todavía es negativo, y el control de la curva de rentabilidad sigue en vigor. Esperamos que ambos cambien en 2023 y el BOJ pase a endurecer sus tipos, aunque la Fed, el Banco Central Europeo y el Banco de Inglaterra vayan en la dirección contraria. El cambio del BOJ revertiría parte de la debilidad del yen que hemos visto en 2022.
China también está en un momento del ciclo diferente. Las restricciones de movilidad de la pandemia limitaron el crecimiento en 2022, y a principios de 2023 probablemente seguirá siendo débil, ya que las restricciones se han relajado y los contagios aumentarán. Este panorama mantendrá al banco central de China en su trayectoria de relajación de la política monetaria por lo menos durante la primera parte del año.
Hay que esperar un año agitado para los mercados financieros
¿Qué significa todo esto para los inversores? La buena noticia es que 2023 probablemente no será tan difícil como 2022. Aunque este año la inflación caiga solo gradualmente, quitará presión de los tipos de interés, especialmente porque creemos que las subidas de tipos se acabarán en los primeros meses del año. El final del ciclo de subidas proporcionará alivio a los mercados de valores y de bonos.
Pero es demasiado pronto para decir que ya ha pasado todo. No se puede decir que un mundo con un crecimiento lento o negativo y una política monetaria restrictiva sea precisamente favorable para los activos financieros, por eso esperamos un año muy agitado. Los mercados subirán cuando la inflación caiga más deprisa y aumente la esperanza de que se recorten los tipos. Pero también se tambalearán cuando la inflación descienda de forma más lenta —o cuando los bancos centrales retrocedan en su idea de relajar. El pulso entre “buenas noticias, malas noticias” durará durante casi todo, si no todo 2023.
Esperamos un entorno más favorable en 2024, con la inflación más claramente bajo control y los políticos más proclives a aumentar el crecimiento. Esto hace que 2023 sea un año de transición desde los problemas de 2022 a un entorno más benigno que esperamos ver dentro de algunos trimestres. Sin embargo, las transiciones pueden ser difíciles. Es posible que 2023 sea mejor para los mercados que 2022, pero no va a ser un trayecto tranquilo.
