Fase dos: Subidas de tipos continuadas, aunque más lentas
Con la credibilidad de la Fed manteniéndose intacta, puede iniciarse una nueva fase: realizar más subidas de tipos, pero a un ritmo más lento. El tipo de interés oficial es superior al neutro, lo que supone un buen motivo para desacelerar, y las expectativas estables de inflación permiten reducir el ritmo.
La política monetaria funciona con un gran período de latencia: las subidas de tipos de hoy no cambiarán la inflación mañana, sino que la cambiarán entre 9 y 12 meses a partir de ahora. La primera de las subidas de tipos se produjo hace solo ocho meses, de modo que la Fed necesita ver en qué medida esos ingredientes cambian la muestra antes de decidir hasta dónde llegar. Sin esa información, se arriesga a ir demasiado lejos y provocar innecesariamente una fuerte recesión, en lugar de una más leve que pensamos que sería suficiente para reducir la inflación en el tiempo. Reducir el ritmo cuando se acerca el final del ciclo supone una menor probabilidad de excederse en la política.
El FOMC fue explícito la semana pasada en cuanto a que se está dirigiendo hacia esa segunda fase, pues indicó que, además de monitorizar los datos recibidos, “tendrá en cuenta el endurecimiento acumulado de la política monetaria, [y] los plazos de decalaje con los que la política monetaria afecta a la actividad económica y a la inflación”.
Ese lenguaje es nuevo, y lo leemos como una clave clara de que podría estar preparada una próxima subida, más reducida. Prevemos una subida de 50 puntos básicos en diciembre, seguida de subidas de 25 puntos básicos en cada una de las dos primeras reuniones de 2023, que elevarían el tipo oficial hasta el 4,75 %–5,00 %. La senda es compatible con nuestras expectativas de que la inflación empiece a moderarse pronto pero, si nos equivocamos, creemos que es más probable que la Fed vaya más allá, pero no más rápido. Que los datos de una inflación más elevada prolonguen el ciclo de subidas de tipos resulta más probable que lo lleguen a acelerar.
Otros bancos centrales se están moviendo ya a la baja por esta vía. El Banco de Canadá redujo la subida de los 75 puntos básicos a 50 en su última reunión, y tanto el Banco de Reserva de Australia como el Norges Bank ya han reducido su velocidad a un ritmo de 25 puntos básicos por reunión. Una vez que la Fed reduzca su ritmo, esperamos que otros bancos centrales sigan su camino.
Fase tres: Política restrictiva prolongada
La inflación está comenzando desde un nivel elevado, de modo que, aunque se modere, tal y como esperamos, aún tardará un buen tiempo en volver al objetivo del 2,0 %. Como consecuencia, esperamos que la fase final de este ciclo de endurecimiento sea un período prolongado de política restrictiva; la Fed hará una pausa, pero no alterará rápido su orientación. Aun en el supuesto de que la economía caiga en una recesión, no creemos que la Fed tenga prisa por recortar tipos, y esperamos que el tipo de interés oficial se mantenga neutro durante muchos meses, si no trimestres.
Eso supone un cambio desde ciclos pasados, donde la Fed ha estado rápida a la hora de responder a un crecimiento ralentizado. Sin embargo, en esta ocasión, la magnitud del incremento de la inflación sugiere una vía diferente. Una moderación de la inflación sería suficiente para ralentizar e incluso paralizar subidas de tipos, pero la Fed no estará dispuesta a realizar recortes hasta que llegue a un nivel cercano al 2 %. Tan solo unos peores resultados económicos y una bajada de la inflación mucho mayor de lo esperado podrían empujar a la Fed a empezar a recortar tipos en los próximos trimestres.
Desde una perspectiva global, los mercados podrían encontrar cierto alivio en un menor ritmo de subidas de tipos, pero los inversores deberían tener en mente que esto solo señala el final de la fase uno. Todavía queda un largo camino por recorrer hasta que este ciclo termine.
