Aunque la caída de la inflación ha infundido un optimismo renovado entre los inversores de todo el mundo, dudamos que los indicadores principales y las políticas de los bancos centrales respalden un giro expansivo inminente en Reino Unido y Europa. También creemos que los mercados ahora descuentan recortes de tipos a un ritmo mayor del que están dispuestos a seguir los bancos centrales.
Reuniones de bancos centrales: el sesgo sigue siendo hawkish
Tal y como se esperaba, el Banco de Inglaterra (BoE) mantuvo el tipo de interés en el 5,25% en su reunión de diciembre. El Comité de Política Monetaria volvió a decidir hacer una pausa, con seis votos a favor y tres votos en contra de disidentes que abogaban por una subida. El tono de la declaración posterior a la reunión volvió a ser hawkish: el BCE prevé mantener una política restrictiva durante un período prolongado y se guarda la opción de volver a subir los tipos. Además, a pesar de que los últimos datos han sido positivos, los principales indicadores, que muestran unos precios persistentemente al alza —como en el caso de los servicios y los salarios—, siguen siendo preocupantes.
Tal y como se esperaba, el Banco Central Europeo (BCE) mantuvo los tipos intactos; tampoco modificó el lenguaje utilizado en la nota de prensa publicada: la inflación subyacente se ha reducido, pero el BCE siguió centrándose en las presiones de precios, dado el fuerte crecimiento de los costes laborales unitarios. Además, el Consejo de Gobierno reiteró su voluntad de mantener los tipos oficiales a unos niveles suficientemente restrictivos todo el tiempo que sea necesario.
También decidió poner fin a las reinversiones en el marco del programa de compras de emergencia frente a la pandemia, uno de los principales programas de compra de bonos del BCE, a finales de 2024. Creemos que se trata de otra decisión hawkish, ya que la reducción del tamaño del balance del BCE endurecerá las condiciones financieras. No obstante, hubo una señal dovish en la declaración del BCE, ya que omitía una referencia anterior a que la inflación seguiría en niveles altos durante demasiado tiempo.
En la rueda de prensa posterior, Christine Lagarde, presidenta del BCE, insistió en que no se había debatido ninguna rebaja de tipos, y que todavía era pronto para poner ese asunto sobre la mesa, lo que supone una acción decidida en contra de los descensos de los tipos de interés de mercado. Sin embargo, más recientemente ha indicado que es probable que los recortes se produzcan en verano.
Los recortes de tipos llegan a Europa, pero no tan rápido como descuentan los mercados
Es probable que el BoE sea el último en bajar los tipos, pero, cuando lo haga, será de forma agresiva. De momento, el índice de precios al consumo en el Reino Unido sigue muy por encima del objetivo, y un fuerte crecimiento de los salarios apunta a un riesgo continuado derivado de los efectos indirectos de la inflación. No obstante, creemos que a lo largo de 2024 las presiones inflacionistas irán cediendo más rápido de lo que prevé el BoE.
Aun así, el Comité de Política Monetaria del banco probablemente necesitará tener la certeza de que la inflación de los precios al consumo se acerca suficientemente al objetivo del 2% a medio plazo antes de comenzar a bajar los tipos. Por tanto, prevemos un comienzo lento, con una primera bajada en septiembre de 2024 y nuevos recortes en cada reunión posterior.
Por el contrario, el mercado descuenta un inicio del ciclo más temprano, pero relativamente suave, con rebajas de 115 puntos en 2024, la primera ya en mayo. Creemos que este escenario supondría un descenso sustancial poco realista de la inflación subyacente y el crecimiento de los salarios en el primer trimestre de 2024. En el contexto más probable de crecimiento débil, pero resiliente, en 2024, creemos que el BoE seguirá teniendo especial prudencia antes de actuar.
Las previsiones de crecimiento e inflación de diciembre que elabora el Eurosistema siguieron siendo conservadoras, lo que apunta a nuevas revisiones a la baja de cara al futuro. En concreto, las previsiones apuntan a que la inflación subyacente se mantenga en el 2,1% en 2026 debido al fuerte crecimiento de los costes laborales unitarios y la presión de los precios internos. Además, aunque rebajó los datos de crecimiento económico para 2023 y 2024, prevé un sólido rebote en 2025.
Sobre esta base, creemos que el BCE seguirá teniendo un enfoque paciente, incluso a pesar de que las señales de descenso de la inflación pronto serán cada vez más claras. Prevemos que la primera rebaja de tipos del BCE sea en junio de 2024, con un recorte para el conjunto del año de 100 puntos básicos. El mercado es más agresivo y descuenta una primera bajada de tipos ya en marzo, con un recorte total de 150 puntos básicos en 2024.
