I titoli growth sono soggetti a forti pressioni, poiché l’aumento dei tassi di interesse modifica le dinamiche che determinano le valutazioni azionarie. Tuttavia, gli investitori non dovrebbero lasciarsi distrarre dalla volatilità di mercato. Riteniamo che le imprese in grado di assicurare una crescita sostenibile in un’economia stagnante saranno apprezzate in definitiva per i loro vantaggi commerciali e il loro potenziale di rendimento.
Le correzioni del mercato sono sempre dolorose, ma quest’anno gli investitori con posizioni in azioni growth hanno subito una vera e propria batosta. Da inizio anno al 27 maggio il Russell 1000 Growth Index ha ceduto il 21,4%, sottoperformando l’S&P 500, che è arretrato del 12,2%. La recente performance è stata determinata da un clima di avversione al rischio che ha alimentato significativi deflussi dai fondi investiti in azioni growth. L’aumento dei tassi d’interesse, inoltre, tende a penalizzare in misura sproporzionata i titoli a più alta crescita, soprattutto quelli sopravvalutati, perché esercita una spinta al rialzo sui tassi di sconto usati dagli investitori per calcolare il valore attuale dei cash flow a lungo termine. Tuttavia, nel tempo, riteniamo che l’indebolimento dell’economia eserciterà inevitabilmente una maggiore pressione al ribasso sugli utili delle società cicliche rispetto a quelli delle imprese orientate alla crescita.
Le prospettive sono offuscate da molteplici fonti di incertezza. Le misure messe in campo dalla Federal Reserve per combattere l’inflazione dilagante attraverso una stretta monetaria avranno il probabile effetto di rallentare la crescita e rafforzare il biglietto verde, con ricadute negative sui profitti realizzati all’estero dalle multinazionali. Nel contempo, la guerra in Ucraina e i lockdown imposti dalla Cina per fermare la diffusione del COVID-19 minacciano di compromettere la crescita economica mondiale. L’inflazione, gli aumenti dei tassi e le interruzioni delle catene di approvvigionamento mettono a rischio le prospettive di una ripresa.
La redditività dovrebbe avere la precedenza
Le condizioni di mercato e di business sono mutate radicalmente. Tuttavia, riteniamo che alcuni principi duraturi aiuteranno gli investitori a superare con successo l’attuale volatilità. Un approccio strategico all’investimento in azioni growth dovrebbe essere incentrato sulla redditività.
Certo, con l’aumento dei prezzi e la decelerazione della crescita del PIL sarà più difficile trovare imprese redditizie. Tuttavia, anche in un’economia che rallenta, gli Stati Uniti si confermano il mercato più interessante al mondo per individuare società growth con una buona redditività. Sui mercati azionari USA si trovano circa due terzi delle large cap con caratteristiche di crescita redditizia presenti nel mondo.
Nelle congiunture favorevoli come in quelle sfavorevoli, riteniamo che la redditività offra un quadro delle prospettive future di un’impresa più chiaro di quello fornito dagli utili, che possono essere facilmente manipolati per evitare di mostrare un’immagine fedele della salute aziendale. A nostro avviso, indicatori come la redditività del capitale investito (ROIC) e la redditività delle attività (ROA) possono fornire una misura più attendibile della performance economica di un’azienda e della sua capacità di produrre risultati nel tempo.
Nel corso della recente correzione, le imprese con ROA e ROIC elevati hanno segnato il passo. Una sottoperformance a breve termine non pregiudica tuttavia la validità delle metriche di redditività quale misura del potenziale di rendimento a lungo termine. Con il deterioramento delle condizioni macroeconomiche, crediamo che la redditività tornerà in auge. ROA e ROIC aiutano a individuare le società con driver di crescita sostenibili in grado di resistere alle pressioni esterne. Analogamente, i bilanci di alta qualità costituiscono un punto di forza, poiché l’aumento dei tassi d’interesse accresce i costi di finanziamento, in particolare per le società con maggiori oneri debitori.
Costruire un portafoglio con le imprese più adatte ad affrontare queste condizioni richiede un approccio selettivo. Sebbene l’aumento dei costi, le interruzioni delle catene di approvvigionamento e i problemi del mercato del lavoro fossero un tema comune nella recente stagione delle trimestrali, ogni società è soggetta a dinamiche aziendali e finanziarie differenti.
Ad esempio, prendiamo il caso di due imprese industriali che presentano un pricing power e impatti sui margini nettamente diversi. Lincoln Electric Holdings ha innalzato i prezzi del 19% su base annua e i suoi margini lordi – la percentuale di fatturato che supera il costo del venduto – sono migliorati di 200 punti base, considerando l’aumento dei costi. Stanley Black & Decker ha aumentato i prezzi del 5% su base annua, ma i suoi margini lordi sono diminuiti di 800 punti base. Morale della favola: gli investitori dovrebbero astenersi dal fare generalizzazioni sulla capacità di imprese e settori di affrontare queste sfide.
Il reinvestimento favorisce una crescita sostenibile
Le imprese che riescono a restare redditizie in un mercato impegnativo godono di un altro vantaggio: dispongono di liquidità in eccesso da reinvestire. A nostro parere, i reinvestimenti strategici finanziati con fondi propri sono un ingrediente essenziale per la crescita futura che sostiene il potenziale di rendimento a lungo termine; inoltre, offrono agli azionisti un valore maggiore rispetto ai riacquisti di azioni o alla distribuzione di dividendi.
Quando la redditività finisce sotto pressione, è bene stare attenti alle imprese che riducono i reinvestimenti. Il calo degli investimenti può puntellare i margini e migliorare una relazione sugli utili trimestrali, ma anche celare una serie di debolezze e una scarsa preparazione ad affrontare le potenziali minacce per i modelli di business. Durante la pandemia, abbiamo cercato di verificare che le imprese in forte espansione investissero a sufficienza per mantenere e accrescere la loro redditività una volta che il comportamento di consumatori e imprese nei diversi settori si fosse normalizzato. Nelle fasi di stress, un approccio del genere può sembrare controintuitivo, ma non lo è affatto. Anche se oggi le condizioni potrebbero essere diverse, questo principio fondamentale dell’investimento non ha perso la sua rilevanza.
La qualità indica la direzione da seguire
La correzione dei mercati di quest’anno riflette una serie di preoccupazioni concrete per il futuro. Le brusche flessioni dei titoli growth destabilizzano gli investitori. Inoltre, le spinte macroeconomiche contrastanti impediscono agli investitori e ai team manageriali delle imprese di formulare previsioni con convinzione.
Tuttavia, quando le prospettive sono incerte, gli investitori attivi con capacità di ricerca indipendente possono fare la differenza. Le basse valutazioni di oggi, peraltro, creano i presupposti per un vigoroso recupero e per il reinvestimento in titoli azionari che sono stati indebitamente penalizzati nella fase di ribasso. Le aziende in grado di fornire regolarmente risultati redditizi possono costituire il fondamento di un portafoglio di azioni growth posizionato per resistere a un periodo di crescita economica sottotono e per brillare quando si profila una ripresa.
