Focus sugli utili

Di recente i mercati azionari non hanno premiato la generazione di utili in maniera sistematica. La situazione potrebbe cambiare prima del previsto. 

Quando i rendimenti sono dominati da sette aziende di enormi dimensioni, è difficile per i gestori attivi sovraperformare il mercato. Tuttavia, riteniamo che il pendolo finirà per oscillare in direzione opposta e che più aziende con una reale capacità di generazione di utili cominceranno a ottenere l'attenzione che meritano. 

Secondo molti criteri, nel 2023 i rendimenti di mercato hanno evidenziato caratteristiche estreme. Lo scorso anno i titoli delle Magnifiche Sette – un gruppo di imprese colossali considerate i principali beneficiari dell'intelligenza artificiale (IA) – hanno generato il 58% della performance dell'S&P 500. Sempre nel 2023, solo il 26% delle società dell'S&P 500 ha sovraperformato il benchmark; si tratta della percentuale più bassa da oltre 30 anni (cfr. Grafico). Le versioni equiponderate dell'S&P 500 e dell'MSCI World, che attribuiscono lo stesso peso a ogni componente dell'indice per rispecchiare più fedelmente il rendimento del mercato più ampio, hanno sottoperformato gli omologhi indici ponderati per la capitalizzazione di mercato rispettivamente del 12,7% e 7,1% in uno degli anni dalla leadership di mercato più ristretta mai registrati. I rendimenti dei mercati azionari nel 2023 non sono stati dettati dall'andamento degli utili, bensì dall'espansione dei multipli prezzo-utili.

L'entusiasmo per l'IA non era ingiustificato. Gli investitori sono stati attratti dalla potenziale capacità delle Magnifiche Sette di monetizzare questa tecnologia rivoluzionaria: una prospettiva particolarmente interessante in un contesto macroeconomico incerto. Condizioni come queste sono impegnative per i gestori attivi che mirano a diversificare le posizioni, persino nei portafogli concentrati con un numero relativamente ridotto di titoli. All'interno delle Magnifiche Sette si trovano imprese eccellenti con solidi modelli di business, ma molti gestori attivi si guardano dal detenere l'intero gruppo di titoli altamente correlati, che rappresentano il 29% circa dell'S&P 500. 

Utili, utili... sì, ma dove? 

Nonostante le previsioni ottimistiche del consensus per il 2024, non ci aspettiamo un'impennata improvvisa dei profitti ovunque. La generazione di utili continuerà ad essere ostacolata dalla vischiosa inflazione dei salari, dal rallentamento della crescita del PIL e da una minore capacità di alzare i prezzi a fronte del calo dell'inflazione. Al tempo stesso l'alto rischio geopolitico potrebbe alimentare la volatilità, considerando il proseguimento della guerra tra Russia e Ucraina, gli effetti destabilizzanti del conflitto tra Israele e Hamas in Medio Oriente e l'avvio di una campagna elettorale fortemente polarizzata negli Stati Uniti. 

La persistente incertezza potrebbe continuare a sostenere nel breve periodo il sentiment positivo nei confronti delle mega cap statunitensi. Inoltre, con i margini operativi vicini ai massimi storici negli Stati Uniti e nel resto del mondo, riteniamo che le aziende di tutti i settori stenteranno a soddisfare le aspettative del consensus di una crescita degli utili del 13,4% circa negli USA e dell'8,5% circa a livello globale. Con il passare del tempo, tuttavia, il vantaggio delle Magnifiche Sette in termini di utili dovrebbe ridursi (cfr. Grafico).

Il motivo risiede nel potenziale di crescita degli utili che si cela nel mercato. L'anno scorso il quadro degli utili a livello generale è stato piuttosto debole, ma molte società al di fuori delle Magnifiche Sette vantano un interessante profilo di crescita dell'EPS sugli ultimi tre anni. In effetti, il 40% circa dell'S&P 500, se si escludono le sette imprese più grandi, è costituito da aziende che hanno registrato una crescita degli utili compresa tra il 10% e il 30% tra il 2020 e il 2023 (cfr. Grafico). Oltre il 20% dell'indice è costituito da imprese in crescita di almeno il 30% all'anno. L'MSCI World presenta caratteristiche analoghe in termini di crescita dell'EPS.

Certo, il triennio considerato non è stato affatto un periodo normale. È stato infatti caratterizzato dal ciclo di contrazione ed espansione indotto dal Covid-19, durante il quale molte aziende hanno subito un brusco calo degli utili seguito da una rapida ripresa. Gli investitori si sono dovuti misurare anche con un'impennata dell'inflazione, l'aumento dei tassi d'interesse e le prospettive di una normalizzazione. Tuttavia, l'analisi di lungo periodo suggerisce che si possono trovare aziende con diverse fonti di crescita potenziale degli utili. 

La qualità è ancora la Stella polare

È facile perdere fiducia nelle prospettive a lungo termine quando le imprese protagoniste di una vera crescita non vengono premiate, ed è ancora più difficile mantenere la rotta quando un manipolo di aziende gigantesche si accaparra tutti i rendimenti. 

Tuttavia, riteniamo che gli investitori con un orizzonte di lungo periodo dovrebbero restare focalizzati sulle aziende con un business di alta qualità in grado di sostenere una crescita regolare degli utili nei prossimi tre-cinque anni. Le imprese dotate di vantaggi competitivi, pricing power, prodotti innovativi e team manageriali di prim'ordine possiedono tutte le caratteristiche necessarie per andare lontano, anche se non vincono la gara dei rendimenti a breve termine a causa di condizioni di mercato inusuali.  

La vera crescita sarà premiata

L'IA non è l'unico tema su cui puntare. Nel settore sanitario, nuovi trattamenti mirati alla cura di malattie di portata mondiale, tra cui il diabete e l'obesità, possono cogliere l'enorme potenziale offerto da bisogni medici insoddisfatti. Le imprese di software con soluzioni strategiche per la migrazione verso il cloud dovrebbero beneficiare della crescita strutturale di una tendenza tecnologica globale. La diffusione dei pagamenti digitali e dei servizi di open banking creerà opportunità per le aziende del settore fintech.

Trovare aziende come queste non è facile. Anche nei momenti migliori, sono pochissime quelle che riescono a tradurre driver aziendali promettenti in una crescita regolare degli utili anno dopo anno. Tuttavia, secondo la nostra ricerca le aziende che registrano una solida crescita degli utili per almeno tre anni consecutivi tendono a battere il mercato nel tempo. 

Ultimamente i mercati non hanno premiato in modo sistematico le società come queste. Le Magnifiche Sette hanno suscitato un entusiasmo così sfrenato che i corsi azionari di alcune beniamine dell'IA hanno continuato a salire anche a seguito di revisioni negative delle stime sugli utili. A nostro avviso, questa euforia non può continuare per sempre. Per gli investitori è giunto il momento di individuare le aziende con valutazioni relativamente interessanti e un potenziale di utili resilienti che sono rimaste indietro. In attesa di ulteriori segnali di un atterraggio morbido, che rafforzino la fiducia in una ripresa più ampia del settore privato, le imprese come queste sono eccellenti candidati per registrare un rialzo delle quotazioni.