Why European Fixed Income Has Become More Attractive

I paesi dell’area euro faticavano a sostenere i propri livelli di crescita e inflazione già prima della pandemia di coronavirus. Ora, tra chiusure locali (lockdown) e controversie commerciali, i loro problemi si sono fatti più gravi. Tuttavia, riteniamo che i mercati obbligazionari in euro offrano agli investitori attivi opportunità interessanti e un reddito appetibile.

Diverse importanti variabili sono a nostro avviso ben allineate, con fondamentali, quadro tecnico e valutazioni che giocano a favore di chi investe in obbligazioni europee.

I fondamentali sono in miglioramento a seguito della crisi

I governi dell’Eurozona hanno affrontato il problema della diffusione del coronavirus in maniera risoluta e, rispetto ad altre importanti economie sviluppate, hanno avuto un discreto successo. Il virus oggi è più conosciuto che all’inizio e i paesi dell’Eurozona hanno a disposizione maggiori strumenti per controllare i focolai futuri e preparare la strada verso una ripresa più robusta. Inoltre, nonostante i danni economici provocati, la pandemia ha rafforzato la collaborazione politica tra le nazioni e posto le basi ad un sistema di condivisione degli oneri.

Il piano per la ripresa dell’Europa segna una nuova fase dell’integrazione europea, suggerendo una diminuzione del rischio politico. Viceversa, si registra un aumento degli attriti politici in molte altre parti del mondo, soprattutto negli Stati Uniti, che si trovano in una fase politica più volatile, con le elezioni alle porte. Naturalmente, siamo consapevoli che l’integrazione europea rimane un percorso accidentato e che l’unione fiscale è da realizzare. Crediamo però che l’Eurozona stia uscendo dalla crisi in condizioni relativamente buone.

Un quadro tecnico estremamente favorevole grazie alla politica monetaria

La Banca centrale europea (BCE) conferma il proprio impegno nel mantenere i tassi bassi nel prossimo futuro e a portare avanti le politiche estremamente accomodanti avviate dal suo ex presidente, Mario Draghi, nel 2012. Ciò significa che la BCE intende mantenere ed estendere i suoi imponenti programmi di acquisto di titoli, continuando ad agire come acquirente di ultima istanza per le obbligazioni sovrane e corporate dell’area euro. Questi programmi sortiranno inoltre un effetto positivo indiretto sulle obbligazioni high yield (HY) della regione, poiché continueranno a spingere gli investitori verso l’assunzione di maggiori rischi, alimentando la domanda di emissioni ad alto rendimento.

Il forte sostegno della BCE dovrebbe quindi consentire alle imprese dell’Eurozona di continuare a emettere nuove obbligazioni a tassi molto bassi e a rifinanziare i propri debiti. A titolo di confronto, il programma di acquisti della Federal Reserve (Fed) è più recente e coprirà una quota molto più ridotta dell’offerta statunitense. Di conseguenza, ci aspettiamo che il mercato dell’area euro evidenzi una volatilità più contenuta rispetto agli omologhi di altre parti del mondo, in particolare gli Stati Uniti.

Per contestualizzare l’entità dei programmi della BCE (cfr. Grafico), nel corso del 2020 l’istituto di Francoforte dovrebbe acquistare tra gli 800 e i 1.000 miliardi di euro di strumenti obbligazionari, e possibilmente di più. Trattandosi di un multiplo dell’offerta netta prevista nello stesso periodo, ciò rappresenta un enorme fattore di slancio per i mercati obbligazionari europei e una rete di sicurezza per le aziende dell’area euro, alle prese con l’impatto del virus.

Le valutazioni europee sono interessanti

I mercati obbligazionari in dollari offrono un’enorme gamma di investimenti ed eccellenti opportunità per la selezione attiva dei titoli. Tuttavia, anche gli omologhi in euro presentano valutazioni interessanti, oltre alla capacità di diversificare l’esposizione statunitense. Molti investitori assumono un’esposizione ai mercati in euro attraverso portafogli obbligazionari globali, i quali tuttavia hanno di solito un posizionamento più orientato verso gli Stati Uniti. Nell’attuale contesto, potrebbe essere più vantaggioso privilegiare un’allocazione dedicata in obbligazioni europee, complementare ad un’esposizione negli Stati Uniti, traendo così vantaggio dalle forti caratteristiche tecniche di questo mercato.

Il mercato HY in euro offre anche un profilo solido in termini di qualità creditizia. Nel segmento dell’HY con rating più elevato (BB), il mercato in euro ha una quota del 68%, contro il 55% degli Stati Uniti. Nel segmento con il rating più basso (CCC), il mercato in euro ha solo il 9% contro il 13% degli USA. Il mercato HY dell’Eurozona ha anche un’esposizione molto più ridotta al volatile settore dell’energia (2%, contro il 13% degli USA). Inoltre, i tassi di default nel mercato in euro sono rimasti contenuti anche durante la crisi: con un livello pari a circa il 3%, essi sono attualmente in linea con la loro media ventennale.*

Se è quindi vero che il mercato statunitense può offrire una gamma più ampia di opportunità, ravvisiamo anche specifiche aree di interesse nei mercati in euro. Ad esempio, riteniamo che i titoli finanziari subordinati possano offrire una remunerazione elevata a fronte dei rischi assunti e che le obbligazioni Additional Tier 1 (AT1) delle banche più solide dell’Eurozona siano particolarmente interessanti.

Crediamo inoltre che l’area crossover del mercato obbligazionario europeo – il segmento dell’investment grade con rating più basso (BBB) e la fascia dell’HY con rating più elevato (BB) – presenti una buona attrattiva. Quest’area rappresenta una sorta di punto ideale, che beneficia di rendimenti relativamente appetibili e del sostegno dei programmi di acquisto della BCE. Siamo altresì dell’idea che gli emittenti in questa fascia del mercato siano probabilmente abbastanza forti da superare la fase di difficoltà e un possibile periodo prolungato di bassa crescita. Infine, intravediamo opportunità nei titoli di Stato dei paesi periferici dell’Eurozona (in particolare Spagna e Italia), dove i rendimenti sono relativamente interessanti e la solvibilità è effettivamente assicurata dalla BCE.

L’importanza della gestione dinamica

Un portafoglio obbligazionario in euro gestito in modo dinamico, che coniuga titoli di Stato e obbligazioni investment grade di qualità superiore con emissioni a più alto rendimento, è potenzialmente in grado di generare livelli interessanti di reddito con un rischio modesto. Con questo approccio, infatti, è attualmente possibile generare un reddito del 3%-4%, contro un effettivo 0% per un portafoglio euro aggregate caratterizzato da un rischio leggermente più basso ma nessun potenziale di reddito. Il segreto è modificare in chiave dinamica l’esposizione alla duration e alle obbligazioni di alta qualità per gestire il rischio, cogliendo al contempo il maggior potenziale di generazione di reddito dei titoli HY in euro attraverso un’accurata selezione delle emissioni.

Riteniamo che diversi fattori importanti giochino a favore dei mercati obbligazionari europei, creando opportunità interessanti per gli investitori. Investendo in quest’area con una gestione dinamica e attenta ai rischi, si può generare un reddito appetibile a fronte di un rischio contenuto.

* Fonte: Barclays Live e AllianceBernstein (AB). L’HY in euro è rappresentato dal BBG Barclays Euro HY Index, l’HY USA dal BBG Barclays US HY Index. Al 30 settembre 2020