Outlook azionario: prepararsi a un rallentamento economico

L'impennata dell'inflazione, l'aumento dei tassi d'interesse e i crescenti timori di una recessione negli Stati Uniti hanno dominato l’andamento dei mercati azionari globali nel secondo trimestre. A fronte di prospettive tanto fosche, è importante valutare quali strategie possono aiutare gli investitori in una fase di debolezza economica.

Gli investitori azionari hanno vissuto sei mesi sofferti. Nel secondo trimestre i mercati azionari globali hanno subito una brusca flessione e i listini statunitensi sono entrati in un bear market. L'MSCI World Index ha ceduto il 14,3% in valuta locale nel corso del trimestre, archiviando una perdita del 18,3% nei primi sei mesi del 2022 (cfr. Grafico). Le large cap statunitensi sono arretrate del 16,1% nel trimestre e del 20,0% nel semestre. A livello regionale le performance sono state eterogenee, con cali relativamente modesti nel Regno Unito e in Giappone. I rendimenti negativi dei mercati emergenti sono stati compensati da quelli positivi delle azioni cinesi. A livello individuale, i risultati sono stati influenzati dall'apprezzamento del dollaro USA, che ha ridotto le perdite per gli investitori non statunitensi con posizioni in azioni a stelle e strisce.

I titoli dei beni voluttuari e della tecnologia sono stati i più colpiti (cfr. Grafico). I titoli energetici hanno sovraperformato, ma hanno chiuso il trimestre in calo a causa dei timori di una diminuzione della domanda. I settori difensivi come i beni di prima necessità e le utility hanno dato prova di buona tenuta. I titoli a bassa volatilità e quelli value hanno battuto le azioni growth. Al contempo, le criptovalute sono crollate, poiché l'aumento dell'avversione al rischio ha indotto gli investitori ad abbandonare gli asset speculativi. 

Lo shock di mercato riflette l'accelerazione dell'inflazione in diverse regioni, che ha alimentato l'incertezza e causato differenze tra le politiche economiche a livello mondiale. La Banca centrale europea si accinge a effettuare il primo rialzo dei tassi d'interesse in oltre un decennio. Nel Regno Unito si profila un contesto di stagflazione, una combinazione nociva di inflazione e rallentamento della crescita. Per contro, l'inflazione rimane bassa in Giappone, che mantiene una politica monetaria accomodante. La Cina segue un percorso diverso rispetto alle economie sviluppate, poiché è intenta ad attuare misure espansive per raggiungere l'obiettivo di crescita del PIL fissato dal governo al 5,5%, applicando al contempo una politica "zero COVID" che ha soffocato l'attività economica. Inoltre, con la guerra tra Russia e Ucraina che non accenna a finire, l'instabilità geopolitica continua a pesare sulle prospettive globali. 

Attenzione catalizzata dalle tensioni economiche in atto negli USA

Nel corso del trimestre, tuttavia, l'attenzione è stata catalizzata dalle tensioni in atto nell'economia statunitense. Le apprensioni per gli effetti del rapido aumento dei tassi d'interesse USA sulle valutazioni azionarie si sono trasformate in timori di recessione. Gli investitori si domandano adesso se le pressioni sulla domanda e sui margini avranno ricadute negative sugli utili societari. 

Alla base del problema c'è l'aumento dell'inflazione. Il 10 giugno l'indice dei prezzi al consumo (CPI) relativo al mese di maggio ha rivelato che l'inflazione negli Stati Uniti è balzata all'8,6%, il livello più alto degli ultimi 40 anni. Cinque giorni dopo la Federal Reserve ha innalzato i tassi d'interesse di 75 punti base – l'aumento più significativo dal 1994 – portando l'obiettivo del tasso sui Fed Fund tra l'1,5% e l'1,75%. Il presidente della Fed Jerome Powell ha detto chiaramente che la massima priorità dell'istituto è raffreddare l'inflazione, segno che la Fed è disposta a correre il rischio di far scivolare l'economia statunitense in un rallentamento o una recessione. Visto che le azioni USA hanno chiuso il trimestre in calo di oltre il 20% dal picco di gennaio – definizione standard di mercato ribassista – i timori di recessione hanno messo in ombra le speranze di un "atterraggio morbido" dell'economia statunitense. 

Quanto è probabile una recessione negli Stati Uniti? Da un lato, i mercati ribassisti negli USA hanno sempre segnalato una recessione a partire dal 1970, tranne che in un caso. Gli indicatori della fiducia di consumatori e imprese si stanno deteriorando, mentre l'erosione della ricchezza personale dovuta alla flessione dei corsi azionari potrebbe condurre a una riduzione della spesa. Molti squilibri dal lato dell'offerta, dai prezzi del petrolio alle interruzioni della catena di approvvigionamento, esulano dal controllo della Fed.

Tuttavia, ci sono alcuni fattori attenuanti. Le scorte all'ingrosso sono tornate a livelli normali in molti settori. Le famiglie e le banche statunitensi vantano bilanci solidi. Se è vero che il rallentamento dell'economia fiaccherà il vigore dei consumi, una diminuzione dei prezzi dell'energia e delle aspettative d'inflazione potrebbe ridurre le pressioni sulla politica monetaria. 

Cosa implica l'andamento delle quotazioni azionarie?

Ogni rallentamento economico è diverso dagli altri. All'inizio del terzo trimestre, è evidente che i tassi d'interesse statunitensi stanno salendo e che l'indice dei responsabili degli acquisti (PMI), un importante segnale di espansione e contrazione dell'economia, è orientato al ribasso. Nelle fasi passate di rallentamento economico, le stime sugli utili societari sono state riviste decisamente al ribasso quando il PMI ha toccato un minimo.

Questo non è ancora accaduto. Le flessioni del mercato azionario nel corso di quest'anno sono state causate principalmente dalla compressione dei multipli. In altre parole, negli Stati Uniti e in altri mercati i corsi azionari sono diminuiti a fronte di previsioni sugli utili generalmente stabili (cfr. Grafico); in alcuni casi, specialmente in Europa, le revisioni delle stime sugli utili sono ancora positive. Ciò implica che le previsioni sugli utili tenderanno probabilmente a diminuire e che i mercati azionari potrebbero risentirne. 

Individuare il nesso tra le recessioni e i minimi di mercato è difficile. I dati economici sono pubblicati con ritardo, mentre i mercati guardano al futuro. Spesso, quando i dati segnalano una contrazione, l'economia sta già entrando in una nuova fase di ripresa. La nostra ricerca su 14 recessioni statunitensi dal 1937 suggerisce che in media il mercato raggiunge un minimo 211 giorni dopo l'inizio della recessione (cfr. Grafico). Ogni flessione, tuttavia, è diversa; nel 2020 il mercato ha toccato il fondo solo 23 giorni dopo l'inizio della breve recessione, poiché i governi e le banche centrali hanno risposto con un allentamento fiscale e monetario senza precedenti. Oggi, con la Fed impegnata a riportare sotto controllo l'inflazione, non possiamo sperare in un sostegno politico che favorisca un rimbalzo così rapido. 

Una cosa è certa: è estremamente difficile prevedere i punti di svolta del mercato, e gli investitori che ci provano spesso finiscono per farsi male. La mancata partecipazione ai cinque giorni di maggior rialzo del mercato statunitense dal 1988 ridurrebbe i rendimenti triennali annualizzati ad appena il 4%, a fronte dell'11% guadagnato dagli investitori rimasti sul mercato (cfr. Grafico). Analogamente, nel primo semestre 2022, la mancata partecipazione alle cinque giornate migliori del mercato ha comportato perdite molto più consistenti. 

Perché mantenere un'esposizione alle azioni in un contesto così turbolento? Perché le azioni si confermano una fonte essenziale di rendimento a lungo termine, anche in periodi economicamente difficili e caratterizzati da un'elevata volatilità dei mercati. Dopo i recenti ribassi, le attuali valutazioni indicano un miglior potenziale di rendimento a lungo termine. I titoli azionari sono inoltre un importante strumento di copertura dal rischio di inflazione e, dato che quest'anno le correlazioni tra azioni e obbligazioni sono diventate positive, i tradizionali benefici di diversificazione offerti dal reddito fisso sono venuti meno. 

Difendersi con la qualità

Detto questo, le allocazioni azionarie meritano un esame minuzioso. A nostro avviso, i portafogli azionari di tutti i tipi dovrebbero privilegiare le società di qualità con modelli di business in grado di resistere a una flessione dell'economia e con un potenziale di rimbalzo in caso di ripresa. Pur avendo registrato una performance deludente dall'inizio di quest'anno, i titoli di qualità dovrebbero tornare in auge con il calo dell'inflazione da livelli estremamente elevati e la decelerazione dell'attività economica. 

I cash flow sono un importante indicatore di qualità. Le società con un elevato free cash flow hanno storicamente registrato performance migliori nelle fasi di rallentamento economico e recessione. Il pricing power, un'altra importante caratteristica delle imprese di qualità, può aiutare le aziende a preservare i margini nei periodi di inflazione. Bilanci robusti e bassi livelli di debito offrono una certa protezione dall'aumento dei tassi d'interesse. Vantaggi competitivi, culture innovative e team manageriali forti rafforzano la qualità delle imprese in vista di una congiuntura difficile. 

Contemperare le strategie difensive con il potenziale di ripresa futuro

Le strategie che mirano esplicitamente a ridurre il rischio possono aiutare gli investitori a rimanere sul mercato nei periodi più difficili. I portafogli a bassa volatilità incentrati su aziende di alta qualità, con titoli stabili e quotati a prezzi interessanti, possono contribuire ad attenuare la volatilità durante una flessione economica. 

Tuttavia, suggeriamo di non assumere un posizionamento troppo difensivo, che potrebbe ridurre il potenziale di rendimento durante una ripresa. A tale scopo, è importante diversificare le esposizioni a stili e regioni. Gli investitori con una spiccata predilezione per i titoli growth potrebbero valutare la possibilità di acquistare portafogli di azioni value, che dovrebbero ottenere buoni risultati in un contesto inflazionistico. Molti investitori sono sottoesposti ai mercati emergenti, dove le valutazioni sono interessanti; ciò vale in particolare per la Cina, che potrebbe essere avviata a una rapida ripresa grazie a una politica monetaria espansiva e agli stimoli fiscali.

Un indebolimento dell'economia si ripercuote sulle aziende in diversi modi. Per identificare i titoli in grado di superare la tempesta in condizioni migliori rispetto ad altri, è essenziale ricorrere alla ricerca fondamentale. Inoltre, le azioni di alcune società presentano valutazioni estremamente depresse che esagerano, e quindi non riflettono in maniera corretta, il potenziale impatto di una recessione sulle loro attività. 

Mentre adattiamo le nostre aspettative a questo contesto in evoluzione, gli investitori dovrebbero ricordare che le flessioni prima o poi finiscono. Assumendo una visione a lungo termine delle dinamiche aziendali e del potenziale di rendimento, senza perdere di vista i rischi a breve termine, è più facile posizionare i portafogli in vista di un futuro incerto.