Outlook azionario: gli utili tornano sotto i riflettori del mercato

Molte aziende con una solida crescita degli utili non sono state adeguatamente premiate dai mercati azionari. Ma questo potrebbe presto cambiare.

Nel primo trimestre i mercati azionari globali hanno ripreso velocemente quota, poiché gli investitori si sono riconciliati con l'idea che i tassi d'interesse rimarranno elevati più a lungo del previsto. Al venir meno dei timori per il quadro macroeconomico, riteniamo che la crescita degli utili si appresti a diventare il principale driver dei rendimenti per un ampio gruppo di società in tutti i mercati azionari.

All'inizio dell'anno molti investitori ritenevano che le principali banche centrali avrebbero presto iniziato a ridurre i tassi d'interesse. Nonostante l'ampia gamma di potenziali risultati macro, il consensus prevedeva una rapida successione di tagli dei tassi nel primo scorcio dell'anno per segnalare che la battaglia contro l'inflazione era stata vinta. 

I tassi sono rimasti invariati, e tuttavia nel primo trimestre l'MSCI All Country World Index (ACWI) ha guadagnato l'8,1% in termini di dollari (cfr. Grafico). Le solide performance delle azioni giapponesi non sono state pregiudicate dalla decisione della Bank of Japan di innalzare i tassi di interesse per la prima volta in 17 anni a fine marzo. Gli investitori in azioni statunitensi hanno fatto spallucce dinnanzi al rinvio e al ridimensionamento dei tagli dei tassi da parte della Federal Reserve; all'inizio dell'anno i mercati prevedevano ben sei sforbiciate a partire già da marzo. Anche in Europa l'avvio del ciclo di riduzione dei tassi è atteso per metà anno. Gli investitori sembrano aver accettato il fatto che i tassi d'interesse relativamente elevati riflettono la maggiore solidità dell'economia e hanno ricalibrato le loro aspettative di conseguenza.

Punto di svolta per i mercati azionari?

A nostro avviso la buona tenuta dei mercati riflette un possibile punto di svolta per gli investitori azionari. Dopo una lunga fase in cui le apprensioni riguardo all'inflazione, alla crescita e ai tassi d'interesse hanno dominato l'andamento dei rendimenti, riteniamo che i profitti delle imprese stiano tornando in primo piano e che il crescente ottimismo sulle prospettive di utile abbia dato impulso ai mercati nel primo trimestre. L'eventuale proseguimento di questa tendenza dovrebbe favorire un allargamento delle performance azionarie, dopo l'estrema concentrazione dei mercati sulle Magnifiche sette, un piccolo gruppo di mega cap statunitensi, osservata lo scorso anno. 

In apparenza può sembrare che non sia cambiato granché. Nel primo trimestre le azioni growth globali hanno sovraperformato i titoli value, come lo scorso anno. La tecnologia è rimasta saldamente in cima alla classifica delle performance settoriali negli Stati Uniti e a livello globale (cfr. Grafico in alto). 

Sotto la superficie, tuttavia, non sembra che ci troviamo al cospetto di una riedizione del 2023. Innanzitutto, le Magnifiche sette, considerate le principali beneficiarie dell'intelligenza artificiale (IA), non si comportano come un gruppo coeso (cfr. Grafico). NVIDIA ha svettato su tutte, mentre Apple e Tesla sono arretrate bruscamente. Non crediamo che l'entusiasmo per l'IA sia una bolla sul punto di scoppiare, perché a differenza della bolla delle dot-com è basato su una reale crescita degli utili del settore tecnologico. Tuttavia, le performance divergenti delle Magnifiche sette riflettono le differenze nei rispettivi risultati aziendali sulla base della crescita degli utili dichiarati per l'esercizio 2023.

Il cambiamento è nell'aria: alcuni indicatori chiave mostrano le prime variazioni 

È troppo presto per stabilire se le tendenze osservate all'interno delle mega cap o del mercato più ampio siano destinate a persistere. Tuttavia, alcuni indicatori chiave anticipano l’arrivo di una ventata di cambiamento. 

La crescita degli utili appare a nostro avviso promettente, e non solo per le mega cap. Sebbene le Magnifiche sette nel loro insieme vantino ancora un potenziale di crescita degli utili superiore a quello del mercato più ampio, siamo convinti che gli investitori debbano adottare un approccio molto selettivo all'investimento in questo gruppo, come suggerisce peraltro la divergenza dei rendimenti registrata nel primo trimestre. 

Al di là delle mega cap, le previsioni di consensus sugli utili sono in aumento (cfr. Grafico). Nonostante le differenze regionali, crediamo che gli investitori possano trovare opportunità di crescita interessanti in Europa, nei mercati emergenti e persino in Cina, malgrado le sue difficoltà economiche.

Riteniamo che le prospettive di utile a lungo termine siano promettenti anche nel resto del mondo. La nostra ricerca indica che le previsioni di crescita degli utili a livello globale per i prossimi tre-cinque anni sono aumentate dai livelli estremamente bassi di un anno fa in termini sia nominali che reali, pur restando contenute in una prospettiva storica (cfr. Grafico in alto). In altre parole, questo è un buon momento per cogliere la possibilità di ulteriori miglioramenti futuri. 

Al contempo, le valutazioni sono meno estreme di quanto potrebbe sembrare. Le valutazioni azionarie statunitensi sono state spinte al rialzo dalle Magnifiche sette. Al di là delle mega cap, tuttavia, crediamo che si possano trovare opportunità dalle valutazioni appetibili in aziende con un potenziale di crescita degli utili sottovalutato. L'S&P 500 Equal Weight Index, che offre una migliore rappresentazione del più ampio mercato azionario statunitense, presenta un P/E prospettico molto più basso rispetto all'omologo indice ponderato per la capitalizzazione di mercato. Al di fuori degli Stati Uniti le valutazioni sono più basse; le azioni di Europa, Australasia ed Estremo Oriente (rappresentate dall'MSCI EAFE), come pure quelle dei mercati emergenti, sono scambiate a livelli relativamente interessanti rispetto alla loro media storica a lungo termine (cfr. Grafico).

Una mentalità strategica per un contesto in evoluzione

Per individuare i titoli azionari caratterizzati da valutazioni interessanti e da un solido potenziale di crescita degli utili sarà necessaria una mentalità strategica che si accordi con un contesto in continua evoluzione. Riteniamo che le azioni rimarranno un'asset class di importanza fondamentale per generare rendimenti reali positivi, ossia rendimenti nominali superiori a livelli di inflazione più alti di quelli osservati nell'ultimo decennio. Tuttavia, gli ostacoli da superare per realizzare redimenti reali positivi saranno più alti. Inoltre, anche laddove dovessero scendere, gli elevati livelli dei tassi nominali finirebbero per aggravare le difficoltà per le imprese e gli investitori. 

In questo contesto, le imprese in grado di generare rendimenti superiori al loro costo del capitale saranno a nostro avviso premiate, mentre le altre resteranno probabilmente indietro. Le aziende e i fondamentali di alta qualità saranno apprezzati. Bilanci solidi, validi modelli di business, vantaggi competitivi e abilità manageriali saranno tutti determinanti per produrre nei prossimi anni una crescita degli utili in grado di sostenere rendimenti azionari superiori all'inflazione. 

Le sorti delle aziende saranno influenzate da condizioni sconosciute e in continuo mutamento. Con l'evolversi di questo processo, ci aspettiamo che la dispersione a livello di utili e rendimenti azionari continui ad aumentare, come si è visto in questo trimestre con la divergenza tra NVIDIA e Apple. Questo, a sua volta, dovrebbe creare un terreno fertile per i gestori attivi, che potranno selezionare titoli di società non ancora apprezzate per la loro resilienza e le loro prospettive di crescita. Anche dopo un ottimo primo trimestre per le azioni, riteniamo che i portafogli azionari focalizzati sui fondamentali societari, con una specifica attenzione agli utili, possano cogliere un potenziale di rendimenti a lungo termine appetibile per gli investitori nel corso della transizione del mercato verso una nuova normalità.