La travagliata economia cinese cela scenari d'investimento promettenti?

Dopo un anno difficile per l'economia e le borse il sentiment verso la Cina è peggiorato, ma la transizione economica è anche fonte di opportunità.

a ritrovare la fiducia degli investitori. Dietro le brutte notizie, tuttavia, si cela un quadro più sfumato di un'economia in transizione che offre opportunità selezionate nell'azionario e nell'obbligazionario.   

L'anno scorso il pessimismo verso la Cina ha fatto bella mostra di sé nel mercato obbligazionario. Nel 2023 l'MSCI China A Index, che replica l'andamento dei titoli onshore, ha ceduto l'11,5% in termini di dollari USA, in netto contrasto con l'MSCI World Index, rappresentativo delle azioni globali, che ha guadagnato il 23,8%.

I mercati cinesi hanno risentito delle misure adottate dal governo per ridimensionare il sovraindebitato settore immobiliare cinese e della ripresa di una campagna anticorruzione mirata a diversi settori. Nel corso di questa transizione economica le autorità si sono astenute dal fornire un sostegno concreto alla crescita, il che secondo noi è indicativo della volontà d Pechino di abbandonare un modello di espansione dipendente dall'indebitamento. Di conseguenza, gli utili societari si sono indeboliti e il sentiment degli investitori si è guastato.

Secondo i dati ufficiali pubblicati a gennaio, nel 2023 il PIL reale cinese ha registrato una crescita del 5,2%, in netto miglioramento rispetto al tasso di espansione del 3,0% rilevato nel 2022, ma ancora molto distante dall'era pre-pandemia, quando il tasso di crescita annuale si è attestato al 7,4% nel decennio terminato nel 2019. Guardando al 2024, riteniamo che una possibile svolta della Federal Reserve verso una riduzione dei tassi potrebbe favorire un miglioramento del sentiment nei confronti degli asset cinesi, anche se, per alimentare la fiducia, saranno essenziali ulteriori politiche volte a stabilizzare il mercato immobiliare e a sostenere la crescita.

Guardare oltre le difficoltà del settore immobiliare

Nel 2023 le vendite di immobili in Cina hanno continuato a diminuire, facendo segnare una contrazione del 54% dal picco raggiunto nel 2021. Come se non bastasse, i settori collegati al mercato immobiliare rappresentano circa un terzo del PIL cinese. Detto questo, dato che il rallentamento strutturale dell'economia è iniziato da oltre due anni, nei prossimi trimestri gli effetti base del settore sulla crescita del PIL saranno più blandi.

Il flusso continuo di brutte notizie provenienti dal settore immobiliare ha messo in ombra aree più resilienti dell'economia. A ben vedere, visto che quest'ultima ha registrato un'espansione di quasi il 5% nonostante i guai dell'immobiliare, è evidente che altri settori stanno crescendo molto più velocemente. In effetti, il comparto manifatturiero e quello delle infrastrutture hanno evidenziato tassi di crescita solidi, anche se non eccezionali (cfr. Grafico). I settori sostenuti dai consumi interni, come le vendite di autoveicoli e il commercio al dettaglio, evidenziano analogamente un'espansione ragionevole. 

Misure di stimolo in arrivo?

Per rimettere in moto l'economia cinese sono essenziali misure di stimolo. Le autorità di governo e di regolamentazione hanno proposto varie forme di stimolo per ricostruire la fiducia e dare impulso alla domanda. Soprattutto, nel mese di ottobre il governo ha annunciato l'intenzione di aumentare il disavanzo di bilancio di 1.000 miliardi di renminbi, portandolo dal 3% al 3,8% del PIL nel quarto trimestre del 2023. 

In tal modo Pechino ha inviato un forte messaggio agli scettici che nutrivano dubbi riguardo alla volontà dei policymaker di rilanciare l'economia. In passato il governo è stato restio a superare il tradizionale obiettivo del 3% fissato per i deficit dei conti pubblici. Inoltre, dal momento che le autorità hanno rivelato le proprie intenzioni con largo anticipo rispetto al Congresso nazionale del popolo di marzo, vediamo in questo la volontà di segnalare l'impegno a intensificare il sostegno all'economia. Detto questo, i dettagli potrebbero rivelarsi più complessi di quanto non sembrino. Al di là del disavanzo fiscale, dal Congresso nazionale del popolo potrebbero scaturire misure di stimolo non convenzionali; ad esempio, la promozione dell'attività creditizia attraverso le "policy bank" statali, che potrebbe fornire una spinta importante all'attività economica. 

Outlook obbligazionario: sostegno da una politica monetaria accomodante

La politica monetaria dovrebbe rimanere accomodante, fornendo presumibilmente sostegno agli asset obbligazionari cinesi. L'orientamento delle autorità monetarie è in contrasto con quello di gran parte del mondo sviluppato, dove le banche centrali stanno mantenendo i tassi d'interesse elevati per un periodo più lungo del previsto allo scopo di combattere l'inflazione. In Cina, dove l'inflazione al consumo si avvicina allo 0% su base annua, la People's Bank of China può permettersi di allentare la politica monetaria.

Questa, a nostro avviso, è una buona notizia per le obbligazioni corporate investment grade cinesi. Se l'economia continua a galleggiare mentre i tassi d'interesse restano relativamente bassi, ci aspettiamo che i rendimenti delle obbligazioni corporate rimangano contenuti (cfr. Grafico) e che gli spread creditizi subiscano una contrazione, come osservato altrove a fronte di condizioni economiche analoghe. 

In queste condizioni, scorgiamo opportunità in una selezione di obbligazioni governative cinesi e titoli corporate ad alto rating onshore come pure nei mercati offshore. Considerando il livello molto più alto dei tassi nel mercato statunitense, prevediamo che le società cinesi si rifinanzieranno in misura crescente sui mercati nazionali. Ciò dovrebbe alleviare i timori riguardo all'offerta sui mercati offshore e favorire la stabilità dei rendimenti.

Outlook azionario: ricercare valore nella ripresa degli utili

A nostro avviso gli investitori azionari non dovrebbero farsi scoraggiare dai guai del settore immobiliare. Lasciandoci progressivamente alle spalle la crisi immobiliare nei prossimi due anni, riteniamo che la qualità della crescita economica cinese sia destinata a migliorare. Alcune riforme economiche mirate potrebbero aiutare la Cina a generare maggiore crescita economica dall'innovazione nei consumi, nei servizi, nella tecnologia e nella produzione a maggior valore aggiunto. 

Le prospettive a lungo termine per le azioni cinesi ci sembrano promettenti. Le valutazioni azionarie cinesi sono attualmente convenienti rispetto al decennio passato e a quelle dell'MSCI World Index dei mercati azionari sviluppati (cfr. Grafico). 

Non c'è dubbio che gli utili societari siano attualmente depressi. Tuttavia, a nostro parere, questo significa anche che esiste la possibilità concreta di una ripresa degli utili nel corso del 2024. Secondo le stime di consensus, quest'anno gli utili delle società cinesi quotate onshore dovrebbero crescere del 16% a fronte del 9% previsto per le azioni dei mercati azionari globali. Una potenziale ripresa degli utili, abbinata alle basse valutazioni odierne, crea condizioni interessanti per gli investitori che desiderano assumere un'esposizione alle azioni cinesi.

Trovandoci all'inizio di una nuova era di crescita più lenta, crediamo che per gli investitori azionari possa essere vantaggioso un approccio orientato al valore. Ciò significa privilegiare società selezionate con valutazioni interessanti e attività allineate agli obiettivi politici e commerciali del governo, ad esempio aziende specializzate nella sicurezza tecnologica e nella decarbonizzazione dell'economia interna. Scorgiamo opportunità anche nelle imprese industriali dal profilo ciclico, come i produttori di autobus e di carrelli elevatori con una forte presenza internazionale.

La Cina sta cambiando, e la transizione spesso alimenta l'incertezza sui mercati finanziari. Tuttavia, gli stravolgimenti creano anche opportunità per gli investitori che non soccombono al pessimismo nel breve termine e che adottano una visione a lungo termine dell'evoluzione cinese verso una crescita più equilibrata e sostenibile.