Il vento è cambiato per le obbligazioni. Ecco cosa si prospetta a nostro avviso nel 2024.
Il 2023 è stato un anno di transizione per l'economia e i mercati finanziari globali. Con la discesa dell'inflazione da livelli estremi, l'attenzione degli investitori si è spostata sul rallentamento della crescita e sulle prospettive di una riduzione dei tassi. Ne è seguito un periodo di forte volatilità, durante il quale il rendimento del Treasury USA decennale ha toccato brevemente il 5% poiché le condizioni tecniche hanno offuscato il quadro fondamentale.
A novembre, tuttavia, il vento ha cominciato a girare. La liquidità accumulata si è riversata nuovamente sul mercato, facendo rapidamente scendere i rendimenti e salire i prezzi. Non crediamo, tuttavia, che il rally abbia già fatto il suo corso: siamo ottimisti per il 2024.
Rendimenti destinati a scendere
A livello globale i tassi di riferimento delle banche centrali e i rendimenti obbligazionari sono ancora elevati e probabilmente lo rimarranno per gran parte del 2024, per poi cominciare a scendere. Inoltre, le chance di un ulteriore rialzo dei tassi di policy sono ridotte; è molto più probabile che i tassi diminuiscano.
Nell'area euro, ad esempio, dopo anni di rendimenti negativi, i Bund tedeschi a 10 anni con rating AAA rendono attualmente il 2,0%. Al contempo, l'inflazione nella regione sta tornando verso il target. Date le deboli aspettative di crescita, la Banca centrale europea (BCE) potrebbe essere costretta ad allentare la politica monetaria verso metà anno.
Negli Stati Uniti, dove l'inflazione (pur in calo) si colloca ancora nettamente al di sopra del target della Fed, i tassi dovrebbero rimanere elevati fino al secondo semestre del 2024. Alla luce delle attuali tendenze dei dati economici, riteniamo che la Fed abbia concluso il proprio ciclo di rialzi e che si asterrà da ulteriori interventi finché l'inflazione non si avvicinerà al 2%; è allora che potrà cominciare a tagliare i tassi a fronte dell'indebolimento della crescita statunitense. Nonostante il recente rally dei Treasury USA, i rendimenti sono ancora molto interessanti; al momento il titolo decennale offre il 3,9%.
Per gli investitori obbligazionari, si tratta di condizioni pressoché ideali. Dopo tutto, la maggior parte del ritorno finanziario di un'obbligazione dipende dal rendimento; inoltre, il calo dei rendimenti – da noi atteso nella seconda metà del 2024 – spinge al rialzo le quotazioni obbligazionarie. In questo contesto gli investitori dovrebbero prendere in considerazione la possibilità di aumentare la duration per assumere un'esposizione ai tassi.
I contesti di fine ciclo non sono tutti uguali
È vero che il livello persistentemente elevato dei tassi d'interesse potrebbe condurre, in definitiva, a un'inversione del ciclo del credito. I rialzi dei tassi stanno già pesando sull'attività di molti settori. Le imprese continuano a battere le aspettative sugli utili, ma non in misura tanto eclatante quanto all'inizio dell'anno. Alcune aziende hanno constatato che i consumatori spendono meno. In effetti, le famiglie hanno già speso gran parte dei risparmi accumulati durante la pandemia. La leva finanziaria è in aumento, mentre la copertura degli oneri finanziari, ovvero il rapporto tra l'EBITDA e la spesa complessiva per interessi di una società, ha iniziato a diminuire.
Tuttavia, dal momento che i fondamentali aziendali partivano da una posizione di grande solidità, non ci aspettiamo uno tsunami di insolvenze e declassamenti di rating. Inoltre, la diminuzione dei tassi nel corso dell'anno dovrebbe contribuire ad alleviare le pressioni sugli emittenti corporate che dovranno rifinanziarsi.
Strategie per il contesto di oggi
A nostro avviso, gli investitori obbligazionari possono prosperare nell’attuale contesto favorevole mantenendo un assetto equilibrato e adottando le strategie che seguono.
1. Tornare a investire. Non è troppo tardi per approfittare delle tendenze favorevoli nell'obbligazionario. Chi continua a detenere liquidità o strumenti equivalenti anziché obbligazioni, rinuncia al reddito fornito dai titoli a più alto rendimento, nonché ai potenziali aumenti di prezzo indotti dalla continua diminuzione dei rendimenti.
2. Aumentare la duration. Agli investitori i cui portafogli sono orientati verso le scadenze ultra brevi suggeriamo di aumentare la duration, o sensibilità ai tassi d'interesse, del portafoglio. Con il rallentamento dell'economia e la diminuzione dei tassi d'interesse, la duration tende a giovare ai portafogli. I titoli di Stato, la fonte più pura di duration, offrono inoltre un'abbondante liquidità e contribuiscono a compensare la volatilità del mercato azionario.
3. Detenere asset creditizi. Oggi gli asset sensibili al credito, come le obbligazioni corporate e gli strumenti cartolarizzati, offrono rendimenti molto più elevati che in passato, dando agli investitori orientati al reddito la tanto attesa opportunità di fare il pieno. Tuttavia, agli investitori nel credito raccomandiamo di essere selettivi e di prestare attenzione alla liquidità. Le obbligazioni societarie con rating CCC e gli strumenti cartolarizzati a basso rating sono i più vulnerabili a una contrazione economica. Inoltre, I titoli corporate investment grade a lunga scadenza possono essere volatili e secondo noi sono attualmente sopravvalutati. Per contro, il debito high yield a breve termine offre rendimenti più elevati e un rischio di default inferiore rispetto al debito a lungo termine, grazie a una curva dei rendimenti invertita.
4. Adottare un assetto bilanciato. Riteniamo che i titoli di Stato e i settori sensibili al credito possano oggi giocare un ruolo importante all'interno dei portafogli. Tra le strategie più efficaci, ci sono quelle che abbinano i titoli di Stato e altri asset sensibili ai tassi di interesse con asset creditizi orientati alla crescita in un unico portafoglio gestito in modo dinamico. Questo tipo di abbinamento contribuisce inoltre a mitigare rischi come il ritorno di un'inflazione estremamente elevata o un crollo dell'economia. E’ infatti bene proteggersi da questi rischi nonostante essi non rappresentino il nostro scenario di base, che è invece caratterizzato da una crescita debole.
5. Considerare un approccio sistematico. L'attuale contesto di indebolimento della crescita economica fornisce maggiori possibilità di generare alfa dalla selezione dei titoli a reddito fisso. Gli approcci sistematici agli investimenti obbligazionari, di carattere attivo e altamente personalizzabili, possono aiutare gli investitori a cogliere queste opportunità. Questi approcci fanno leva su una serie di fattori predittivi, come il momentum, che non sono colti in modo efficiente attraverso gli investimenti tradizionali. Poiché gli approcci sistematici dipendono da fattori di performance differenti, i loro rendimenti saranno probabilmente diversi da quelli delle strategie attive tradizionali e a questi complementari.
Tornare a investire con un approccio attivo
Gli investitori attivi dovrebbero adottare un approccio agile e prepararsi a trarre vantaggio dall'evoluzione delle valutazioni e dalle opportunità che si presenteranno con il passare dell'anno. Soprattutto, gli investitori dovrebbero smettere di detenere liquidità a discapito dell’obbligazionario. Difficilmente si potranno trovare rendimenti elevati e potenziali opportunità di performance paragonabili a quelle attuali.
