Renta variable: tres preguntas para los inversores en 2024

Es difícil trazar el curso de la renta variable en épocas de incertidumbre. Reflexionamos sobre algunas de las grandes preguntas que se plantean los inversores. 

Los mercados globales de renta variable registraron fuertes ganancias en 2023, pero los inversores comienzan el nuevo año con bastantes dudas. En un contexto en el que persiste la incertidumbre macroeconómica tras un año de enorme concentración del mercado, las asignaciones a renta variable deben estar preparadas para distintos escenarios.

Los mercados de renta variable han tenido un comportamiento básicamente opuesto en los dos últimos años. Tras caer un 18,4% en 2022, el MSCI ACWI Index, índice de valores de renta variable globales, repuntó un 22,2% (en USD) en 2023. No obstante, la trayectoria del mercado no fue nada suave. En el primer trimestre, las ganancias se vieron empañadas por la volatilidad que provocaron las quiebras de algunos bancos estadounidenses. Más tarde, tras marcar máximos a principios de agosto, el MSCI ACWI Index registró caídas en octubre para después recuperarse hacia finales de año (Gráfico). Creemos que las fluctuaciones del mercado en el segundo semestre de 2023 reflejan la falta de convicción de los inversores en lo que respecta a la senda de crecimiento macroeconómico.

La renta variable japonesa se comportó bien, ya que la economía y las empresas niponas se beneficiaron de los ansiados efectos de las reformas de la «Abenómica», así como del final a dos décadas deflacionarias y de un yen más débil. Los mercados emergentes tuvieron un peor comportamiento relativo en un año en el que los valores chinos se vieron especialmente castigados. Las ganancias del mercado estadounidense estuvieron lideradas por los llamados «Siete Magníficos»: un grupo de grandes empresas que se perfilan como las grandes ganadoras de la revolución de la inteligencia artificial (IA). Estos valores representaron el 58% de la rentabilidad del S&P 500 en 2023. 

La acusada concentración de las rentabilidades reflejaba un comportamiento desigual. Los valores growth repuntaron un 33,2%, superando a los valores value y de mínima volatilidad (Gráfico). Los sectores tecnológico y de consumo discrecional—donde operan los «Siete Magníficos»— se situaron a la cabeza, junto con comunicaciones. Suministros públicos, consumo básico y salud fueron los más rezagados. 

Creemos que la magnitud de las rentabilidades de la renta variable basada en la IA es indicativa de la creciente búsqueda de crecimiento de los beneficios empresariales en un contexto de perspectivas económicas inestables. El curso de los mercados de renta variable y el comportamiento de las empresas individuales en 2024 podrían depender de cómo se resuelva esa tensión, origen, además, de una serie de preguntas clave que se plantean los inversores, como, por ejemplo:

1. ¿Qué escenarios macroeconómicos podrían darse en 2024?

Las presiones inflacionarias se redujeron en todo el mundo a lo largo de 2023, eliminando así una de las cargas para el crecimiento económico global. Las tasas mundiales de desempleo se sitúan en mínimos históricos. Aun así, los bancos mantienen la prudencia: los tipos de interés oficiales y las rentabilidades de los bonos siguen en niveles elevados en todo el mundo y probablemente se mantendrán altos hasta bien entrado 2024 para después comenzar a bajar. 

Los economistas de AB prevén un aterrizaje suave de la economía mundial este año. Un crecimiento más lento debería mantener a raya la inflación, lo que a su vez permitiría a los bancos centrales comenzar a bajar los tipos de interés conforme avance el año. Sin embargo, cada región tiene sus propias circunstancias en cuanto a crecimiento, inflación y política económica y fiscal, de forma que podría haber grandes variaciones respecto a esta previsión. También existen grandes riesgos bajistas para este escenario, sobre todo teniendo en cuenta los peligros geopolíticos: desde la guerra en Oriente Medio y Ucrania hasta las tensiones entre China y Estados Unidos y las elecciones estadounidenses. 

Los posibles desenlaces afectan a las distintas estrategias de renta variable de maneras diferentes. Nuestro análisis de las rentabilidades de los factores de la renta variable en distintos escenarios económicos de 1991 a 2023 resulta revelador (Gráfico). En los escenarios con crecimiento más sólido y caída de la inflación, los valores cíclicos value han mostrado un comportamiento generalmente positivo, mientras que los valores growth se han quedado rezagados. En períodos de menor crecimiento económico e incremento de la inflación, los factores growth se han comportado bien. Sin embargo, en un aterrizaje brusco —es decir, cuando hay recesión—, la rentabilidad histórica indica que las estrategias que apuestan por una elevada rentabilidad empresarial o niveles altos de rentabilidad por dividendo ofrecen la mejor protección. 

El factor calidad mostró un comportamiento positivo en los tres entornos. En un mundo con tipos de interés e inflación elevados, creemos que la renta variable con características de calidad seguirá haciéndolo bien al hacer énfasis en la fortaleza de los balances y la rentabilidad empresarial, elementos que sustentan la resiliencia financiera.

2. ¿Los altos niveles de inflación y tipos de interés supondrán grandes trabas para la rentabilidad de la renta variable?

En un contexto inflacionario, la renta variable debe generar unas rentabilidades nominales elevadas para poder ofrecer rentabilidades reales positivas, superiores a la tasa de inflación. Eso constituye un fuerte obstáculo para las carteras de renta variable en un momento en el que el crecimiento económico está bajo presión.

La buena noticia es que la inflación se está normalizando. Los economistas de AB prevén una inflación mundial del 3,5% en 2024; la tasa estadounidense se situaría en el 2,5% y la europea en el 2,2%. Aunque es superior a la tasa registrada en las últimas décadas, está muy por debajo de la de 2022, cuando la inflación mundial superó el 7% al dispararse tras la pandemia.   

El nivel de inflación es importante para que la renta variable ofrezca rentabilidades reales positivas. Hemos analizado los períodos inflacionarios desde 1948 hasta nuestros días y vemos que la renta variable estadounidense se comportó bien en entornos de inflación  moderada (Gráfico). Cuando la tasa de inflación se situaba entre el 2,1% y el 4%, el S&P 500 ofreció, de media, una rentabilidad anualizada del 10,1%, superando cómodamente el ritmo de subida de precios.

Here’s another way to look at it. During periods of higher inflation and higher interest rates, bond yields tend to be higher. That leads to a decline in the equity risk premium (ERP), the excess return that investors expect to earn over a risk-free rate. However, between 1983 and 2008, when the ERP was at a similar level to today, the S&P 500 delivered solid annualized returns of 10.2%. 

En otras palabras, en períodos de inflación y tipos de interés elevados, las rentabilidades de los bonos suelen ser superiores. El resultado es un descenso de la prima de riesgo de la renta variable (ERP), el exceso de rentabilidad que los inversores prevén obtener sobre un tipo sin riesgo. Sin embargo, entre 1983 y 2008, cuando el ERP se encontraba en niveles similares a los actuales, el S&P 500 ofreció rentabilidades anualizadas sólidas, del 10,2%. 

3. ¿Por qué los inversores no deberían limitarse a hacer acopio de los «Siete Magníficos»?

Aunque el año pasado los riesgos macroeconómicos hicieron mella en el mercado, la IA generativa supuso un estímulo para los inversores ante la idea de un cambio de paradigma tecnológico capaz de aumentar la productividad y la rentabilidad. La respuesta fue un fuerte repunte de los «Siete Magníficos»: Alphabet Inc. (Google), Amazon.com, Apple, Meta Platforms, Microsoft, NVIDIA y Tesla. A finales de año, estos valores representaban el 28% de la capitalización de mercado del S&P 500. 

Qué duda cabe que la megacapitalización estadounidense incluye algunas empresas magníficas. Creemos que las carteras de renta variable deberían incluir o excluir valores individuales, en las ponderaciones adecuadas, con arreglo a sus filosofías de inversión.  Sin embargo, sus patrones de negociación están ahora estrechamente correlacionados, de manera que una caída de la confianza en el conjunto de esos siete valores podría salirles caro a aquellos inversores que hagan acopio de todos ellos. 

La revolución de la IA que ha sobrealimentado sus rentabilidades también conducirá a una mayor competencia entre las empresas de megacapitalización, lo que podría afectar a la rentabilidad. Además, creemos que es demasiado pronto para saber quiénes serán los grandes ganadores de dicha revolución, ya que se trata de una tecnología que apenas ha empezado a encontrar aplicaciones comerciales. En puntos de inflexión anteriores del sector tecnológico, las empresas que realizaban fuertes inversiones en infraestructura no eran necesariamente las que más las rentabilizaban o las más beneficiadas. 

Durante 2023, el MSCI World de igual ponderación se situó a la zaga de su índice correspondiente ponderado por capitalización. La historia indica que después de unas rentabilidades extremadamente reducidas, cuando se produce una ampliación del mercado, esta puede permanecer durante varios años. Nadie es capaz de predecir cuándo ocurrirá esto. No obstante, después de que más del 70% de los componentes del S&P 500 se situaran a la zaga del mercado en 2023 —y muchas acciones rindieran por debajo de su propio crecimiento de los beneficios— creemos improbable que persista el predominio de los «Siete Magníficos».

La concentración del mercado crea un dilema para los inversores activos. En general, las carteras que no invertían en el grupo completo de los «Siete Magníficos» tuvieron un comportamiento relativo peor que el mercado. En un mercado concentrado, optar simplemente por no invertir en un valor de megacapitalización crea una gran infraponderación y añade un elevado riesgo de índice de referencia. Se trata de una cuestión estratégica que deben abordar los gestores de carteras. 

Cómo posicionarse en un contexto de incertidumbre

En el arranque de 2024, los inversores se encuentran ante una larga lista de riesgos. Las previsiones de beneficios empeoran, pero las valoraciones de la renta variable son algo elevadas en ciertas partes del mercado, especialmente en Estados Unidos. Es difícil tener convicción en algún resultado macroeconómico posible. La concentración del mercado no es algo que pueda pasarse por alto. Además, las posibles consecuencias del riesgo geopolítico resultan difíciles de predecir.

En un entorno tan fluctuante, creemos que los inversores deberían centrarse en los resultados de inversión a largo plazo mediante asignaciones equilibradas a distintas estrategias de renta variable. De esta forma, podría aprovecharse una diversidad de oportunidades que no necesariamente quedan recogidas en una única cartera. Las carteras que incluyen temas de crecimiento secular a través de empresas con modelos de negocio de alta calidad pueden salir bien paradas en un entorno económico más difícil. También puede ser ventajoso invertir en empresas growth con buenas previsiones de beneficios a tres y cinco años, ya que creemos que el mercado podría pasar por alto el potencial a largo plazo debido a la falta de visibilidad a corto plazo. 

La renta variable value merece atención. Muchos inversores han estado infraponderados en valores value, un segmento poco popular durante varios años. Sin embargo, siempre se ha comportado bien tanto en entornos de aterrizaje suave como brusco, lo que hace que cobren actualmente relevancia en una asignación equilibrada. 

Si regresa la volatilidad, las estrategias basadas en valores de calidad con patrones de negociación más estables pueden servir de protección en caso de caídas. Las estrategias de baja volatilidad añaden atributos defensivos a una asignación que pueden ayudar a los inversores a mantener en rumbo en mercados más difíciles. 

Encontrar el equilibrio adecuado dependerá del apetito por el riesgo de cada inversor. En todo caso, creemos que la clave para abrirse paso en los mercados de renta variable de 2024 está en procurar no desarrollar una falsa convicción en un único resultado macroeconómico o de mercado. Las carteras de renta variable, independientemente de su tipo, deben identificar aquellas empresas que presentan los atributos adecuados para avanzar en una amplia variedad de escenarios, y los inversores deberían revisar sus asignaciones y asegurarse de crear la fórmula estratégica adecuada para unas condiciones de mercado arbitrarias.