In che modo lo yen guida la politica monetaria giapponese

02 giugno 2023

4 min read

Yusuke Hashimoto| Portfolio Manager—Japan Fixed Income

Se il mandato legale della Bank of Japan (BOJ) consiste nel mantenere la stabilità dei prezzi, e l'obiettivo ufficiale (target) fissato dalla banca centrale a tale scopo è un tasso di crescita del 2% del Consumer Price Index (CPI),* perché le fluttuazioni dei prezzi in Giappone sono la norma? La risposta risiede nel tasso di cambio, che influirà verosimilmente sulle future mosse della BOJ.

Per il Giappone è stato difficile raggiungere il target d'inflazione

Nel corso della riunione di aprile la BOJ si è astenuta dal modificare la sua politica di tassi d'interesse negativi (NIRP) e di controllo della curva dei rendimenti (YCC) a fronte di un CPI e di un CPI core (esclusi alimenti freschi ed energia) pari rispettivamente al 3,2% e al 3,8%. Richiamandosi alla debolezza dei salari reali, la banca centrale ha ritenuto che il recente aumento dell'inflazione fosse temporaneo.

Dati i precedenti storici del Giappone (cfr. Grafico), a nostro avviso le autorità monetarie nipponiche hanno probabilmente ragione. Nella maggior parte degli ultimi 25 anni il Giappone ha registrato un'inflazione nettamente inferiore al target, nonostante gli sforzi della banca centrale.

Il Giappone ha impiegato decenni a raggiungere il proprio target d'inflazione

Consumer Price Index giapponese (%)

Le analisi storiche e attuali non sono indicative dei risultati futuri.
*CPI core, esclusi alimenti freschi ed energia
Al 30 aprile 2023
Fonte: Bloomberg

Se l'esperienza degli altri paesi è indicativa, gli ultimi dati relativamente elevati sull'inflazione potrebbero essere di breve durata. In effetti, nei cicli d'inflazione passati, gli Stati Uniti hanno fatto da guida sul fronte degli aumenti e delle diminuzioni del CPI. Dal momento che l'inflazione statunitense ha già superato il picco in questo ciclo, si prevede che anche quella europea e giapponese inizierà presto a diminuire (cfr. Grafico).

Storicamente, gli Stati Uniti hanno fatto da guida nel ciclo dell'inflazione, seguiti da Europa e Giappone

Consumer Price Index (%)

Le analisi storiche e attuali non sono indicative dei risultati futuri.
*CPI core, esclusi alimenti freschi ed energia
Al 30 aprile 2023
Fonte: Bloomberg

Alla mercé del tasso di cambio USD/JPY

Dato che il Giappone è altamente dipendente dalle importazioni di generi alimentari ed energia, persino il CPI core giapponese (esclusi alimenti freschi ed energia) è fortemente influenzato dall'andamento dei prezzi del greggio e di altre materie prime. Di conseguenza, il più semplice indicatore anticipatore dell'inflazione è dato dai prezzi delle materie prime denominati in yen (cfr. Grafico), espressi in funzione del tasso di cambio USD/JPY e dei prezzi delle materie prime denominati in dollari USA.

I prezzi delle materie prime denominati in yen sono un indicatore anticipatore dell'inflazione

Refinitiv/CoreCommodity CRB Excess Return Index (JPY) vs. CPI core esclusi alimenti freschi ed energia

Le analisi storiche e attuali non sono indicative dei risultati futuri.
Al 30 aprile 2023
Fonte: Bloomberg

Il risultato è che la politica monetaria del Giappone è di fatto alla mercé del suo tasso di cambio, al quale le autorità prestano estrema attenzione. Ad esempio, nell'ottobre 2022 il tasso di cambio USD/JPY ha raggiunto quota 150, il livello più alto dal 1990. A novembre, il governo ha richiesto l'intervento della BOJ. Nel corso della riunione di dicembre, il consiglio della banca centrale ha deciso di ampliare l'intervallo di riferimento della politica di YCC.

Peraltro, i leader del Giappone devono stare attenti a non indebolire troppo lo yen per non gravare sul costo della vita della popolazione locale, con conseguenze catastrofiche a livello politico. In altre parole, per la BOJ la stabilità del tasso di cambio è necessaria non solo per la stabilità dei prezzi, ma anche per la stabilità politica.

Quali fattori, dunque, influenzano attualmente l'andamento del tasso di cambio del Giappone? Se da un lato l'avanzo delle partite correnti aiuta a mantenere la fiducia nella valuta giapponese, dall'altro una parte consistente di tale avanzo tende ad essere investita direttamente all'estero e quindi non contribuisce direttamente all'acquisto di yen. I disavanzi commerciali strutturali e il volume significativo di carry trade dovuto ai differenziali d'interesse conducono alla vendita di yen. Inoltre, i flussi associati agli acquisti di azioni giapponesi denominate in USD accrescono la correlazione tra le quotazioni azionarie e i tassi di cambio.

Investitori: attenzione ai segnali stradali

Alla luce di questi fattori, riteniamo che la BOJ potrebbe esplorare la possibilità di modificare la politica monetaria, probabilmente eliminando la componente YCC e mantenendo la NIRP, qualora lo yen dovesse tornare verso il livello di 150. Una mossa del genere potrebbe limitare il deprezzamento dello yen intorno alla soglia di 150 e favorire un suo rafforzamento verso quota 130. Attualmente si colloca intorno a 140.

La fine della politica di YCC comporterebbe verosimilmente anche un veloce repricing dei titoli di Stato giapponesi, con un potenziale raddoppio dei rendimenti decennali dall'attuale livello dello 0,4% circa a quasi lo 0,8%.

Con lo yen che guida la politica monetaria giapponese, la BOJ deve muoversi con attenzione per raggiungere i propri obiettivi. Prestando attenzione ai segnali, gli investitori possono cogliere senza difficoltà le occasioni nel momento in cui si presentano.

* Il mandato legale della Bank of Japan, come originariamente definito negli articoli 1 e 2 del Bank of Japan Act modificato (1997), consiste nel mantenere la "stabilità dei prezzi" e la "stabilità del sistema finanziario". Nel 2013 la BOJ e il governo giapponese hanno emanato una dichiarazione congiunta nota come "Accord", nel quale l'obiettivo della stabilità dei prezzi è stato definito come "un tasso di crescita del 2% su base dell'indice dei prezzi al consumo".

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In che modo lo yen guida la politica monetaria giapponese

Per il Giappone è stato difficile raggiungere il target d'inflazione

Alla mercé del tasso di cambio USD/JPY

Investitori: attenzione ai segnali stradali

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