High yield: quando “noioso” è meglio

15 agosto 2025

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Rendimenti elevati e una gestione prudente dei bilanci contribuiscono alla resilienza dell’high yield malgrado l’incertezza sul fronte commerciale.

A fronte delle forti oscillazioni dei mercati azionari, negli ultimi 12 mesi le obbligazioni high yield hanno evidenziato performance stabili. Dopo un ottimo secondo trimestre, l’high yield è ora tra le asset class obbligazionarie che nel 2025 hanno messo a segno i migliori risultati. Questo slancio, secondo le nostre previsioni, è destinato a proseguire grazie a fondamentali solidi, a rendimenti elevati e ad una gestione prudente dei bilanci.

Sulla scia degli annunci di nuovi dazi e di una retorica bellicosa in campo commerciale, gli investitori stanno oggi metabolizzando una crescita dell’occupazione più debole delle attese e le prove di un rallentamento dell’economia. Ci si potrebbe attendere che questi rischi economici mettano in subbuglio il mercato high yield. Ma finora ciò non è accaduto e molto probabilmente, a nostro parere, non accadrà. Ecco perché.

Spread creditizi ridotti grazie ai fondamentali

Sia negli Stati Uniti che in Europa i fondamentali aziendali restano solidi nonostante il recente deterioramento. Sì, le revisioni al ribasso dei rating superano quelle al rialzo, mentre gli indici di copertura degli oneri finanziari e i margini EBITDA sono in via di peggioramento. Ma i fondamentali partono da una situazione di considerevole forza dopo un riassestamento post-pandemico che ha fatto piazza pulita dei titoli dalle peggiori performance e determinato un aumento della qualità creditizia complessiva. Questi indicatori stanno oggi tornando verso le proprie medie di lungo periodo (v. grafico).

Il peggioramento dei fondamentali nell’high yield

L’analisi storica non è garanzia di risultati futuri.
Al 31 marzo 2025
Fonte: J.P. Morgan e AllianceBernstein (AB)

Per quanto riguarda l’attuale livello ridotto degli spread creditizi, non nutriamo particolari timori. Dati i tassi elevati, i differenziali rappresentano una quota minore del rendimento. Ma, fatto ancor più importante, gli spread non contribuiscono alle performance; i rendimenti sì. Mentre lo spread di un titolo obbligazionario rispecchia la valutazione, in un dato istante, del suo rischio di credito rispetto ai Treasury, lo yield to worst esprime le performance attese di quel titolo, che dipendono sia dal livello di rendimento dei titoli di Stato che dai differenziali.

È per questo che, secondo le nostre analisi, lo yield to worst rappresenta un predittore affidabile delle performance prospettiche a cinque anni a prescindere dal contesto. Yield to worst che, al momento, è prossimo al primo quartile del proprio intervallo a 10 anni (v. grafico). Considerati questi alti rendimenti ci attendiamo che negli anni a venire l’high yield metta a segno performance paragonabili a quelle dei titoli azionari.

Rendimenti vicini ai propri massimi a 10 anni

Luglio 2015 - giugno 2025

L’analisi storica non è garanzia di risultati futuri.
Gli spread sono option adjusted. L’high yield è rappresentato dal Bloomberg US Corporate High Yield Index.
Al 30 giugno 2025
Fonte: Bloomberg e AB

Ovviamente sussiste il rischio che gli spread si allarghino. L’abbiamo visto ad aprile, quando i differenziali, per breve tempo, si sono ampliati a dismisura in reazione ai nuovi dazi. Ma il settore si è dimostrato resiliente e gli spread, alla fine, sono nuovamente arretrati. Ciò dimostra sia la natura vischiosa degli spread, che possono restare all’interno di un certo intervallo per periodi prolungati, che i solidi fondamentali del mercato high yield odierno.

Detto questo, i differenziali possono a nostro avviso ampliarsi dato il rally dei tassi a breve sulla scia delle aspettative di un taglio dei tassi da parte della Fed. Ma dato che le obbligazioni high yield trarrebbero verosimilmente vantaggio dal rally dei tassi, i prezzi dei titoli potrebbero salire anche a fronte dell’aumento dei differenziali. Infine, i rischi legati alle novità in fatto commerciale non spariranno di certo a breve, quindi ci attendiamo una conseguente volatilità ininterrotta degli spread.

I rendimenti, secondo le nostre previsioni, forniranno un cuscinetto spesso a sufficienza contro l’impatto negativo sui prezzi dell’ampliamento degli spread, il che mette in luce la resilienza del mercato high yield.

L’incertezza sul fronte commerciale ha spinto molte società a stringere la cinghia

Oltre a mandare in subbuglio i mercati finanziari e a spiazzare i partner commerciali statunitensi, l’incertezza commerciale ha avuto l’effetto inatteso di rafforzare i bilanci delle imprese. Data la difficoltà di fare previsioni in un contesto tanto caotico, gli emittenti high yield hanno scelto invece di rafforzare il capitale circolante e mantenere gestibili i propri livelli di debito mentre aspettano che il quadro legato a dazi e commercio si faccia più chiaro.

Questo approccio più prudente alla gestione dei bilanci si rispecchia sia in un volume limitato di emissioni nette nel mercato europeo e in quello statunitense che nell’utilizzo dei proventi da parte degli emittenti. Un’esplosione di nuove emissioni sarebbe preoccupante, sia per noi che per i mercati, specialmente se servissero a finanziare leveraged buyout e operazioni di M&A. Ma non è quello che stiamo osservando.

Le nuove emissioni, piuttosto, sono servite in buona parte a prorogare finanziamenti già esistenti o a rifinanziare (v. grafico) operazioni societarie fruttuose che hanno fatto sì che gli spread restassero stabili e l’universo high yield relativamente in ordine. Anche nell’eventualità di uno shock esterno, non ci aspetteremmo un crollo dei mercati high yield dato che gli eccessi sono già stati in gran parte espulsi dal sistema.

Le recenti emissioni in ambito high yield hanno avuto a che vedere in buona parte con operazioni di rifinanziamento

Emissioni: utilizzo dei proventi (percentuale)

L’analisi storica non è garanzia di risultati futuri.
Al 31 luglio 2025
Fonte: Bloomberg e AB

La guerra commerciale non solo ha costretto gli emittenti a gestire il proprio debito in modo più prudente, ma anche placato eventuali timori su un imminente “muro delle scadenze”. Negli ultimi 30 anni quest’ultimo ha rappresentato una fonte di preoccupazione per gli investitori dato che sembrano spesso esserci grandi quantità di debito in scadenza nei successivi 2-4 anni. Questa volta, con gli emittenti che si stanno rifinanziando senza far troppo rumore e il debito in scadenza nell’immediato che è tendenzialmente di maggiore qualità, un evento che poteva essere fonte di allarme è passato in gran parte senza problemi: un trend destinato a nostro avviso a proseguire.

Le obbligazioni high yield non sono in alcun modo immuni a sconvolgimenti economici o recessioni. Ma quando qualità creditizia e rendimenti sono elevati e gli emittenti gestiscono i propri bilanci in modo prudente, uno high yield in veste più noiosa potrebbe essere lo strumento più adatto per far fronte a un mercato imprevedibile.

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