Perché gli investitori in bond denominati in dollari dovrebbero guardare all’Europa

13 agosto 2025

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Nel ripensare le proprie allocazioni in asset statunitensi, gli investitori dovrebbero a nostro avviso considerare le obbligazioni denominate in euro.

L’aumento dei disavanzi e del debito statunitensi, sommato a una minore prevedibilità delle politiche economiche, hanno creato dubbi in merito all’eccezionalità degli Stati Uniti e spinto gli investitori obbligazionari a riesaminare le opzioni per diversificare le proprie esposizioni rispetto agli asset USA. Anche se nessun altro mercato dei capitali offre lo stesso spessore e la stessa liquidità degli Stati Uniti e non esiste un sostituto credibile dei Treasury USA, riteniamo che vi siano ottimi motivi per valutare la possibilità di aumentare l’esposizione al di fuori degli USA. L’Europa è un candidato di prim’ordine: i suoi mercati obbligazionari sono cresciuti, presentano titoli di qualità elevata e potrebbero beneficiare di un calo dei rendimenti. Inoltre, dal momento che i mercati europei sono molto più piccoli di quelli statunitensi, basterebbe che gli investitori USA modificassero anche solo leggermente le proprie allocazioni per creare una notevole differenza di prezzo.

Mercati europei: dove credibilità fa rima con opportunità

L’euro è al secondo posto tra le valute detenute dalle banche centrali mondiali a scopo di riserva; attualmente la moneta unica rappresenta il 20% del totale (cfr. Grafico), in calo da un picco del 30% circa. Una rotazione degli investitori dal dollaro USA (USD) all’euro favorirebbe l’apprezzamento del secondo rispetto al primo.

Una “de-dollarizzazione” potrebbe giovare all’euro

Le analisi e le previsioni attuali non sono garanzia di risultati futuri.
Al 10 aprile 2025
Fonte: Bank of America Global Research, Bloomberg e FMI

Nel corso degli anni sono stati risolti tre gravi problemi alla base della precedente debolezza dell’euro: dopo la risoluzione della crisi dei debiti sovrani europei del 2012, la Banca centrale europea (BCE) si è dotata di strumenti collaudati e diversificati; l’epoca dei tassi d’interesse negativi è terminata e i rendimenti europei si collocano oggi su livelli storicamente interessanti; e la BCE non limita più l’offerta di obbligazioni in euro tramite il quantitative easing.

Anche lo spessore e la liquidità dei mercati obbligazionari in euro hanno costituito un problema in passato, ma sono migliorati nel tempo. Nel caso del credito corporate investment grade, ad esempio, il mercato in euro è pari per dimensioni a oltre il 40% di quello in USD, ed è dunque abbastanza grande da giustificare una maggiore allocazione da parte degli investitori globali.

Secondo la nostra analisi, una modesta riallocazione in termini percentuali dalle obbligazioni in USD verso quelle in euro potrebbe avere ricadute considerevoli in termini di prezzo. Ad esempio, il mercato dei titoli di Stato tedeschi (Bund) è pari a circa un decimo di quello dei Treasury USA, quindi ogni dollaro che si sposta dai secondi ai primi avrebbe un impatto proporzionalmente maggiore sui Bund.

Due possibili approcci: con e senza copertura

Dall’inizio di quest’anno al 12 agosto l’euro si è apprezzato dell’11% nei confronti del biglietto verde (cfr. Grafico a sinistra). Per gli investitori obbligazionari convinti che questa tendenza sia destinata a proseguire, potrebbe essere interessante assumere una posizione senza copertura in bond denominati in euro.

In alternativa, secondo noi, un approccio con copertura può essere vantaggioso per gli investitori che hanno come valuta base l’USD e che desiderano assumere un’esposizione alle obbligazioni denominate in euro, evitando però la volatilità associata ai movimenti valutari. Considerando il differenziale tra i tassi a breve termine in euro e quelli in USD (che quest’anno si è ampliato a causa del continuo allentamento della BCE e dell’attendismo della Fed), la copertura in USD dell’esposizione alle obbligazioni europee potrebbe offrire a questi investitori un aumento dei rendimenti di quasi il 2,5% (cfr. Grafico a destra).

Gli investitori globali possono beneficiare di queste dinamiche diversificando le proprie allocazioni in asset statunitensi tramite strategie europee (con o senza copertura, a seconda del loro punto di vista sui movimenti valutari).

Scelta della strategia: senza copertura o con copertura

La performance passata non costituisce garanzia di risultati futuri.
Tasso USA a tre mesi rappresentato dal rendimento dei Treasury USA a tre mesi. Tasso tedesco a tre mesi rappresentato dal rendimento dei Bund a tre mesi.
Grafico a sinistra al 12 agosto 2025.
Grafico a destra al 31 luglio 2025.
Fonte: Bloomberg e AB

I tassi d’interesse in Europa possono scendere ancora

Riteniamo che i tassi d’interesse nell’area euro presentino una traiettoria discendente più chiaramente definita rispetto a quelli statunitensi, e con una volatilità potenzialmente minore. Nel breve periodo i dazi e l’incertezza sulle politiche statunitensi continueranno a pesare sulle economie europee. Al contempo, dalla Cina potrebbero giungere ulteriori spinte disinflazionistiche, poiché è probabile che le sue esportazioni saranno dirottate in parte verso i mercati europei. Queste spinte potrebbero far scendere l’inflazione al di sotto del target della BCE, spianando la strada a un numero maggiore di riduzioni dei tassi rispetto all’unico taglio contemplato dalle nostre attuali previsioni.

Nel frattempo, le prospettive di crescita della regione sono migliorate, grazie alle politiche fiscali fortemente espansive adottate dalla Germania, la maggiore economia europea. A nostro parere, ciò dovrebbe fornire sostegno al credito.

Il credito corporate europeo sembra interessante

Crediamo che i dazi base del 15% recentemente concordati con gli Stati Uniti, benché superiori a quanto previsto nello scenario di riferimento della BCE, non causeranno grandi perturbazioni nei mercati del credito, e le obbligazioni europee high yield e investment grade ci sembrano ancora interessanti. Le imprese europee sono entrate nell’attuale fase di rallentamento economico con bilanci solidi e margini sostanziosi, e riteniamo che potrebbero continuare a resistere a un ulteriore indebolimento dell’economia.

I mercati europei del credito godono inoltre di un notevole supporto tecnico, con l’arrivo di acquirenti ogni volta che gli spread e i rendimenti aumentano. Con la progressiva diminuzione dei tassi sulla liquidità in Europa, i progressivi deflussi dai depositi e dai fondi comuni monetari dovrebbero continuare a sostenere i mercati europei del credito.

I tassi e il credito in Europa sono negativamente correlati

Mentre negli Stati Uniti i mercati dei tassi e del credito hanno registrato periodiche variazioni delle correlazioni, in Europa queste due asset class sono sempre rimaste negativamente correlate (cfr. Grafico).

In Europa, la correlazione tra tassi e credito rimane negativa

Spread dei titoli high yield in euro (OAS) vs. rendimento del Bund tedesco a 10 anni

La performance passata non costituisce garanzia di risultati futuri.
Titoli high yield in euro rappresentati dal Bloomberg Euro High Yield Index.
Al 31 luglio 2025
Fonte: Bloomberg e AB

Riteniamo che questo deponga a favore di una strategia bilanciata sul credito europeo che coniughi un’esposizione a tassi e credito in un unico portafoglio gestito in modo dinamico. Un approccio bilanciato mira a trovare un equilibrio tra i due principali rischi che caratterizzano i mercati obbligazionari: il rischio di tasso d’interesse e il rischio di credito.

In un portafoglio bilanciato di questo tipo, gli asset di qualità superiore, come i titoli di Stato, contribuiscono a mitigare i ribassi nelle fasi di tensione sui mercati – come nell’attuale periodo di volatilità dettata dalle politiche commerciali – mentre gli asset a più alto rendimento, come le obbligazioni corporate high yield, offrono un rendimento e una performance supplementare quando i mercati vanno a gonfie vele. Le rispettive allocazioni sono gestite in modo dinamico.

Gli asset europei possono contribuire a migliorare i rendimenti corretti per il rischio

Agli investitori statunitensi e a quelli aventi come valuta base il dollaro USA, un’allocazione in una strategia core plus europea offre a nostro avviso la possibilità di diversificare le fonti di reddito, di differenziale il contributo al rendimento e di migliorare i rendimenti corretti per il rischio. Come si vede nel Grafico in basso, una combinazione di asset obbligazionari statunitensi ed europei ha storicamente creato portafogli più efficienti.

Un aumento dell’allocazione in asset europei può contribuire a migliorare i rendimenti corretti per il rischio

Le performance passate non costituiscono garanzia di risultati futuri.
Euro Agg rappresentato dal Bloomberg Euro Aggregate USD Hedged Index. US Agg rappresentato dal Bloomberg US Aggregate Index.
Volatilità e rendimenti annualizzati calcolati dal 1° luglio 2015 al 30 giugno 2025.
Fonte: AB

Anche se i cambiamenti delle politiche statunitensi si sono abbattuti come un uragano su tutto il mondo, per gli investitori attenti scorgiamo un possibile risvolto positivo: una diversificazione prudente, proporzionata e tempestiva potrebbe rivelarsi il loro asso nella manica.

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