Outlook income multi-asset 2025: una più ampia gamma di opportunità

18 dicembre 2024

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Nel 2025 le opportunità per gli investitori orientati al reddito sono destinate ad ampliarsi, ma il secondo semestre richiederà un approccio dinamico.

Nel 2024 l’inflazione è gradualmente scesa verso i target delle banche centrali aprendo la strada ai tagli dei tassi di riferimento a lungo attesi. Le azioni hanno sovraperformato in un contesto migliore del previsto sul fronte della crescita trainate da un ristretto gruppo di titoli statunitensi con risultati eccezionali. Nell’obbligazionario quella del credito è stata un’area positiva grazie alla contrazione degli spread e ad un carry attrattivo. I mercati dei titoli di Stato, al contempo, sono rimasti volatili. Nonostante l’avvio dell’allentamento monetario i rendimenti delle obbligazioni a con scadenza più lontana, hanno chiuso a livelli più elevati dato che la crescita ha sorpreso al rialzo e gli investitori si sono preparati a possibili politiche di bilancio espansive da parte degli Stati Uniti.

Ci attendiamo che nel breve periodo questo contesto rimanga invariato e favorevole per le strategie multi-asset orientate all’income. L’aumento delle tensioni geopolitiche e delle incertezze sulle politiche della nuova amministrazione statunitense, però, potrebbe rendere ancor più incerto il quadro; sarà dunque fondamentale seguire con attenzione l’evolversi della situazione.

Il mondo si prepara a un cambio di direzione nelle politiche statunitensi

I fondamentali dell’economia statunitense hanno retto bene per tutto il 2024 grazie a consumi stabili, a salari in crescita e ad una robusta produzione nel settore dei servizi. Non vediamo alcun motivo per cui questo trend debba invertirsi all’inizio del 2025 salvo in caso di shock esterno. Il secondo semestre ci appare più incerto.

Ravvisiamo l’emergere di due possibili narrative dalla vittoria schiacciante dei repubblicani alle elezioni statunitensi: da una parte possibili tagli alle tasse e un allentamento della regolamentazione in settori chiave potrebbero spingere al rialzo la produttività e il prodotto interno lordo statunitensi. Dall’altra le politiche proposte su commercio e immigrazione potrebbero dare luogo al rischio di un contesto più stagflazionistico.

Qualche indicazione può essere tratta da quanto avvenuto nel 2016, ma le condizioni macroeconomiche e di mercato in cui si insedierà la nuova amministrazione sono molto diverse da quelle di allora; tra di esse vi sono valutazioni più elevate nei mercati dei capitali e meno margini di manovra sul fronte delle politiche di bilancio (v. grafico).

un contesto molto diverso rispetto al primo

From stock values to interest rates, seven key indictors look very different in 2024 versus 2016.

L’analisi del contesto attuale non è garanzia di risultati futuri.
Spread dell’high yield USA misurato dall’option-adjusted spread (OAS)
Al 30 novembre 2024
Fonte: Bloomberg, Federal Reserve USA, Office of Management and Budget della Casa Bianca e AllianceBernstein (AB)

Nonostante l’incertezza su ciò che ha in serbo il 2025 una cosa ci è chiara: l’eccezionalismo statunitense è destinato con tutta probabilità a persistere, con un ulteriore disaccoppiamento di produzione economica e politica monetaria rispetto alle altre aree geografiche.

Contesto nel 2025 favorevole per gli asset rischiosi, ma è fondamentale un approccio selettivo

Nel 2025 ci attendiamo un contesto caratterizzato da una crescita economica accettabile, da un’inflazione in calo e da una politica monetaria in via di normalizzazione. Contesto che dovrebbe fornire sostegno agli asset rischiosi, come azioni e credito, ma anche ai titoli di Stato, tutti pilastri di una strategia income multi-asset.

Il forte rally di azioni e credito degli ultimi anni, tuttavia, ha portato a nostro avviso a valutazioni eccessivamente ottimistiche in molte aree del mercato. Ciò potrebbe amplificare l’impatto di eventuali episodi di volatilità nel mercato rendendo un approccio selettivo più importante che mai.

Quello statunitense appare il mercato azionario più attrattivo, ma è opportuno uno sguardo più ampio

Fintanto che l’economia reggerà, a nostro parere, l’azionario ha ancora margini di crescita. Al momento ravvisiamo più opportunità tra le società statunitensi che tra quelle di altri mercati sviluppati. Nonostante valutazioni più elevate, l’azionario statunitense sarà favorito secondo le nostre previsioni dallo sviluppo ininterrotto dell’IA, da utili più solidi e dal possibile allentamento del contesto regolatorio. Storicamente, per giunta, dopo i tagli dei tassi da parte della Fed le azioni USA hanno sovraperformato, salvo che durante periodi di recessione (v. grafico).

In assenza di una recessione, dopo i tagli dei tassi da parte della Fed le azioni USA hanno registrato buone performance

Rendimento mediano indice S&P 500 (percentuale)

The S&P 500 median return was 5.7% in the first three months after easing began, 11.9 after six months.

La performance passata non costituisce garanzia di risultati futuri.
Il grafico mostra i cicli di allentamento della Fed che hanno avuto inizio il 10 febbraio 1984, il 6 maggio 1989, il 7 giugno 1995, il 1º marzo 2001, il 18 settembre 2007 e il 31 luglio 2019.
Dati aggiornati a novembre 2024
Fonte: Bloomberg, J.P. Morgan e AB

Secondo le nostre analisi gli utili dell’azionario statunitense supereranno quelli dei titoli globali con una crescita dei profitti in via di ampliamento tra le società USA. Gli utili delle cosiddette Magnifiche sette appaiono ancora ben posizionati per una sovraperformance, ma nel 2025 il divario rispetto al resto del mercato sembra destinato a restringersi arrivando, secondo le previsioni, ai minimi da sette anni a questa parte (v. grafico).

Attesi utili superiori da parte delle Magnifiche sette, ma con un divario sempre più ristretto

Previsioni di consensus sugli utili (percentuale)

In 2024, Mag Seven earnings growth was projected at 51%, but just a 16% for 2025, more in line with the 12.6% for the S&P.

L’analisi del contesto attuale non è garanzia di risultati futuri.
Stati Uniti rappresentati dall’indice S&P 500, Magnifiche sette dall’indice UBS Mag 7, Stati Uniti escl. Magnifiche sette dall’indice Bloomberg US Large Cap ex Mag 7 ed Europa dall’indice MSCI Europe. Tutti i dati sono espressi in USD.
Al 11 dicembre 2024
Fonte: Bloomberg e AB

Ci attendiamo che questo ampliamento del mercato favorisca quelle strategie income multi-asset dotate dei margini per diversificare tra i vari mercati azionari, specialmente in aree caratterizzate da valutazioni più allettanti come azioni ad alto dividendo e minimum volatility.

In ottica più tattica ravvisiamo opportunità interessanti tra le azioni small cap statunitensi. Essendo tendenzialmente più orientate al mercato interno, infatti, le società di piccole dimensioni potrebbero trarre vantaggio in misura sproporzionata dall’agenda focalizzata sugli Stati Uniti della nuova amministrazione e dai tagli dei tassi attesi. Presentando generalmente maggiori livelli di indebitamento, inoltre, tali aziende potrebbero essere favorite anche dalla normalizzazione dei tassi d’interesse.

Qualità al primo posto nell’obbligazionario

Mentre gli spread creditizi appaiono storicamente ristretti, i rendimenti all-in restano decisamente attrattivi. Le obbligazioni investment grade di alta qualità offrono a nostro avviso un reddito ideale per le strategie multi-asset con la possibilità di mettere a segno robuste performance complessive anche in assenza di un calo significativo dei rendimenti (v. grafico).

Le obbligazioni investment grade offrono performance complessive potenzialmente interessanti

Performance prospettiche a un anno a seconda di diverse variazioni dei rendimenti (percentuale)

A 0% decline in yields would potentially provide a 5.1% return for IG bonds, more than twice that for 1% yield drop.

La performance passata non costituisce garanzia di risultati futuri.
Si ipotizza che i tassi registrino variazioni della stessa entità (al rialzo o al ribasso) in tutte le scadenze lungo la curva dei rendimenti. Performance misurate dall’indice Bloomberg US Corporate Total Return Value (senza copertura in USD).
Al 30 novembre 2024
Fonte: Bloomberg e AB

Le obbligazioni investment grade, a nostro parere, risultano attrattive anche in ottica di gestione del rischio. Seppure non sia il nostro scenario di base, un atterraggio duro dovrebbe contribuire a solide performance da parte dell’asset class con un ampliamento degli spread più che compensato dalla discesa dei rendimenti.

I fondamentali delle società restano generalmente robusti e non prevediamo un deterioramento significativo della qualità creditizia nel corso del prossimo anno. Pur essendo oggi ristretti, gli spread hanno mostrato storicamente la capacità di oscillare entro valori contenuti per un certo periodo di tempo e potrebbero trarre vantaggio anche dalla domanda degli investitori man mano che i tassi sulla liquidità continueranno a scendere.

Aumentare la duration ma prepararsi a un irripidimento della curva

Nel 2025 crediamo inoltre che sia opportuno aumentare la duration, ovvero la sensibilità al rischio di tasso d’interesse, obiettivo raggiungibile generalmente rafforzando la propria esposizione ai titoli di Stato. A nostro giudizio, per giunta, il punto di ingresso è interessante: il rendimento dei Treasury USA decennali ha superato il tasso sulla liquidità a tre mesi, misurato dal rendimento dei Treasury USA a tre mesi, per la prima volta dal 2022.

Sebbene riteniamo che i rendimenti continueranno generalmente a scendere, i timori del mercato sull’aumento di disavanzo pubblico e inflazione negli Stati Uniti potrebbero far sì che quelli dei titoli a maggiore scadenza restino “più alti più a lungo”. Nel corso dei cicli di allentamento la curva dei rendimenti tende inoltre a irripidirsi; al momento, dunque, riteniamo che il trade-off tra rischio e rendimento sia più favorevole nel tratto a breve-media scadenza (2-10 anni).

In sintesi, ci attendiamo che il mercato statunitense conservi la propria leadership favorito da un rafforzamento del contesto economico, dalla deregolamentazione e da un’amministrazione potenzialmente più favorevole alle imprese. Mentre le valutazioni azionarie sono arrivate ai livelli del 2021, i rendimenti obbligazionari appaiono più ragionevoli e offrono ampi margini per un ulteriore allentamento delle politiche.

Prevediamo inoltre una riduzione delle correlazioni tra azioni e obbligazioni che dovrebbe ristabilire la dinamica complementare in grado di sostenere i rendimenti corretti per il rischio delle strategie multi-asset orientate all’income. La diversificazione tra i vari stili, settori e fattori all’interno delle differenti asset class sarà anch’essa cruciale, specialmente nell’eventualità di un incremento dei rischi di stagflazione nel corso dell’anno.

Il contesto resta a nostro avviso favorevole per la capacità delle strategie income multi-asset di offrire sia rendimento che potenziale di rialzo, ma come sempre un approccio flessibile e dinamico rimarrà fondamentale con l’ampliamento della gamma di opportunità nel 2025.

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