Come si gestisce una strategia fattoriale?
I più importanti gestori di strategie sistematiche dispongono di ampi database di studi e di piattaforme per la ricerca quantitativa in-house all’avanguardia che consentono loro di individuare e sfruttare centinaia di fattori proprietari. Non tutti verranno costantemente utilizzati in un portafoglio sistematico, bensì i gestori possono sfruttarli a rotazione a seconda delle condizioni di mercato, con il mutare dei regimi d’investimento e, di conseguenza, dell’efficacia dei vari fattori.
Gli approcci basati su fattori predittivi hanno avuto origine nei mercati azionari, in cui è relativamente semplice costruire indici di riferimento e i meccanismi di determinazione dei prezzi sono in buona parte trasparenti. Nei mercati obbligazionari sono sorti più di recente a causa delle loro dimensioni più elevate e della loro maggiore complessità e frammentazione in un gran numero di sedi di negoziazione, caratteristiche che rendono più ardua in tali mercati la determinazione di liquidità e prezzi.
Per questi motivi, affinché gli approcci sistematici siano efficaci nei mercati obbligazionari, è fondamentale ricorrere a tecnologie e analisi avanzate. E sebbene l’utilizzo dei fattori predittivi negli investimenti obbligazionari sia supportato dalla ricerca accademica, per costruire portafogli efficaci occorrono test rigorosi e capacità di esecuzione.
Creare un portafoglio sistematico: un mix di fattori predittivi
Nell’ambito dell’approccio sistematico, a ciascuna obbligazione nell’indice di riferimento viene assegnato un punteggio in base a una serie di fattori predittivi. Ogni titolo viene quindi associato a una “matrice” di punteggi. Una certa obbligazione, ad esempio, potrebbe avere un punteggio elevato relativo al fattore value ma uno basso rispetto a quello momentum. Un modello di unione dei fattori, poi, combina i diversi punteggi per produrre un unico punteggio fattoriale composito per ciascun titolo.
Nella creazione di portafogli basati sui punteggi fattoriali il modello segue due criteri: l’efficacia predittiva e la correlazione con altri fattori, a cui viene assegnata una ponderazione tramite un algoritmo basato su una tecnica di machine learning. I punteggi fattoriali complessivi di ciascun titolo obbligazionario vengono dunque ordinati tenendo conto anche di altri vincoli connessi a ottimizzazione e rischio, ovvero principalmente: singolo titolo obbligazionario, emittente, settore, criteri ESG, duration, spread, liquidità e costi di transazione. In tal modo il modello mira a rendimenti corretti per il rischio sostanziosi bilanciando l’efficacia predittiva e un rigoroso controllo dei rischi.
I tre fattori di successo chiave
In questo campo relativamente nuovo le performance dei prodotti obbligazionari sistematici non sempre si sono rivelate soddisfacenti, ovvero talvolta i rendimenti effettivi non si sono dimostrati all’altezza dei risultati del backtesting. Alla base di questo ci sono a nostro avviso tre errori: l’affidamento a fattori statistici, il ricorso a dati inattendibili e l’incapacità di reperire liquidità ed eseguire le proprie idee in maniera efficace. Ciò evidenzia l’importanza dei tre “pilastri” di una strategia sistematica di successo:
Un approccio fattoriale dinamico. Le condizioni di mercato sono in continuo mutamento, mentre l’efficacia dei fattori varia da mercato a mercato e nel tempo. Il carry, ad esempio, può rappresentare un fattore influente nei mercati delle obbligazioni investment grade ma non nell’high yield, dove il rischio di default è un driver più importante per le performance. Una valutazione continuativa e una gestione dinamica dei fattori sono pertanto essenziali.
Dati abbondanti. L’accesso a dati affidabili rappresenta un elemento indispensabile per l’efficacia di una strategia sistematica. Agli investitori sistematici occorrono enormi quantità di dati “puliti” (ovvero privi di anomalie e incoerenze), estesi e che coprano lunghi periodo di tempo. La raccolta di tali dati è un compito laborioso e che richiede approfondite ricerche. Si tratta di accumulare dati che abbraccino un’ampia gamma di indicatori, includano analisi dell’andamento nel tempo dei parametri finanziari delle società in vari campi e coprano un gran numero di asset class obbligazionarie a livello globale.
Liquidità. Le società finanziarie che non sono in grado di valutare efficacemente la liquidità di un’obbligazione non possono mettere in atto le proprie idee di investimento. Per restare al passo in un mercato che assimila e reagisce sempre più rapidamente a ogni nuova informazione, i gestori obbligazionari devono sfruttare tecnologie che riuniscano tutte le proprie piattaforme di trading obbligazionario esterne. Reperire liquidità a sufficienza per eseguire le operazioni desiderate è un prerequisito per la gestione delle ponderazioni fattoriali di un portafoglio. E farlo a prezzi attrattivi è fondamentale, dal momento che nell’ambito delle strategie sistematiche gli ordini vengono eseguiti solamente se superano specifici test dell’efficacia dal punto di vista dei costi di transazione.
Le domande da porre al proprio gestore sistematico
Il vostro processo gestisce i fattori in maniera dinamica? E quanti ne utilizzate?
Dalle nostre analisi emerge che le strategie sistematiche che impiegano ponderazioni dinamiche e un’ampia gamma di fattori sono in grado di offrire risultati migliori rispetto a quelle che fanno affidamento su un minor numero di fattori e su ponderazioni fattoriali statiche.
Avete incorporato l’analisi della liquidità nel vostro processo d’investimento?
Le operazioni di trading in ambito obbligazionario sono molto più complesse che in campo azionario: più manuali, meno trasparenti e meno liquide. Il che è un problema, specialmente per quei gestori azionari che intendano passare agli investimenti obbligazionari.
Per questo è importante effettuare analisi della liquidità fin dall’inizio. Gli approcci sistematici più avanzati tengono conto dei dati sulla liquidità per reperire esattamente i titoli obbligazionari selezionati per l’acquisto dal relativo modello. Alcuni approcci eccessivamente semplicistici prevedono l’invio di un elenco di titoli che rispettano determinati criteri al trading desk, che acquista quindi quelli che è in grado di reperire (anche se non rappresentano le prime scelte del modello). E se non vengono trovate abbastanza obbligazioni da acquistare, le operazioni di trading possono subire ritardi data la necessità di ripetere il processo.
Quanto sono ampi i dati a vostra disposizione?
La disponibilità di dati abbondanti e puliti, raccolti in maniera rigorosa e che coprano lunghi periodi di tempo, rappresenta il pilastro di un investimento sistematico robusto. Attenzione a quei gestori i cui dati coprono periodi di tempo poco estesi o che fanno ricorso a database di minor qualità.
Come integrate l’IA nel vostro processo?
I gestori possono apportare valore grazie a tecniche di machine learning in varie fasi di un processo d’investimento sistematico.
I benefici dell’IA vanno dal risparmio di tempo e da maggiore efficienza (individuando pattern nell’andamento dei prezzi per reperire dati mancanti in maniera rapida e affidabile) a un incremento della qualità (potenziando le analisi rispetto a vari fattori di valutazione per trovare nuovi segnali e rendere più efficaci quelli già esistenti). I gestori che non sfruttano il potere dell’IA diverranno presto superati.
Il vostro approccio d’investimento è esclusivamente quantitativo?
Riteniamo che l’inserimento di esperti di investimento quantitativo in un più ampio team composto da professionisti dell’investimento obbligazionario attivo basato sui fondamentali, come gestori di portafoglio e trader, offra grandi vantaggi. Una tale gamma di competenze più vasta può determinare un miglioramento dell’esecuzione, riducendo così i costi di transazione, e una varietà più ampia di prospettive, indicazioni pratiche e controlli per valutare i fattori e affinare i modelli. Il team può inoltre mettere in evidenza rischi e opportunità non precedentemente sottoposti a backtesting, come ad esempio i benefici dell’integrazione del mercato primario in un processo sistematico.
Il vostro processo prevede la creazione di una “scatola nera”?
Quello sistematico è un approccio attivo all’investimento obbligazionario la cui efficacia dipende dall’individuazione, dalla selezione e dal monitoraggio di fattori predittivi e che ha bisogno dell’input umano. Sebbene la determinazione delle ponderazioni fattoriali e il backtesting dei dati siano effettuati tramite un modello, l’intervento umano è essenziale per testare i fattori e decidere se aggiungerne di nuovi o rimuoverne alcuni.
Il proprio gestore di riferimento dovrebbe dimostrare non solo di comprendere i fattori ma anche di essere in grado di individuarne di nuovi, di valutarne le performance e di modificare il mix di fattori del portafoglio al mutare delle condizioni.
Come descrivereste i vostri risultati?
Gli investitori possono attendersi che un approccio sistematico robusto evidenzi un minor rischio di credito rispetto a prodotti attivi tradizionali grazie a una maggiore enfasi sulla selezione dei titoli e a un controllo dei rischi di credito e settoriali più rigoroso. Per gli stessi motivi un buon gestore sistematico dovrà anche esibire a nostro avviso una maggior capacità di partecipare ai rialzi e di evitare i ribassi con elevati information ratio.
Un’idea che è giunto il momento di mettere in pratica
Crediamo che l’investimento obbligazionario sistematico sia un’idea che è giunto il momento di mettere in pratica. Si tratta di un approccio attivo che consente di conseguire rendimenti corretti per il rischio attrattivi, ripetibili e non correlati tramite:
- Una selezione dei titoli bottom-up e la gestione di un gran numero di posizioni indipendenti.
- Un elevato grado di controllo dei rischi che rende i portafogli sistematici relativamente meno vulnerabili a drawdown di grande entità dovuti a eventi negativi connessi a tassi d’interesse, credito o altri singoli fattori.
Questa duplice enfasi sulla sovraperformance attraverso la selezione dei singoli titoli e su un controllo rigoroso dei rischi rende gli approcci sistematici complementari alle strategie obbligazionarie attive più tradizionali e, potenzialmente, potenti strumenti di diversificazione.
Oggi gli investitori sono alle prese con un mondo caratterizzato da un rapido mutamento delle condizioni, in cui è disponibile una sempre maggior quantità di dati e l’avvento dell’IA sta portando a un mutamento dei paradigmi. Riteniamo che un approccio sistematico all’avanguardia, che sfrutti questi trend, rappresenti un metodo oggettivo ed empirico per conseguire rendimenti corretti per il rischio più stabili in campo obbligazionario.
Per saperne di più leggi il nostro white paper “Systematic Fixed-Income Investing Comes of Age”.
