La importancia de la materialidad: factores ESG que cuentan

La materialidad de los factores ESG difiere entre sectores y mercados. Los inversores deben saber por qué.

Dado que los factores medioambientales, sociales y de gobernanza (ESG) influyen a la hora de obtener una mayor —o menor— rentabilidad, es lógico que los inversores los integren en la selección de valores. Sin embargo, la materialidad (o importancia relativa) de los factores ESG es muy dispar dependiendo de los sectores y los mercados de inversión. A nuestro juicio, entender esa dinámica es crucial para para incorporar correctamente los riesgos y las oportunidades ESG en la construcción de una cartera.

Para muchos inversores, tanto de renta fija como de renta variable, el proceso de integrar factores ESG en sus estrategias comienza estableciendo una correlación entre la importancia de cada factor y los distintos sectores. En un nivel básico, este paso muestra, por ejemplo, que las emisiones de gases de efecto invernadero son un riesgo específico para las empresas mineras y de suministros públicos, mientras que la privacidad de los clientes es una cuestión clave para el sector salud.

Sin embargo, aunque está bien para empezar, esa información no frece una perspectiva completa. Por tanto, creemos que es necesario un análisis mucho más minucioso que permita medir íntegramente la importancia de los factores ESG para la rentabilidad de la cartera. Es decir, los inversores deben saber de qué modo un factor concreto puede afectar a las rentabilidades de inversión para un sector o mercado en particular.

Los factores pueden tener un impacto elevado o reducido

La atribución de factores utilizando las rentabilidades históricas puede revelar el modo en que los factores ESG han contribuido a las rentabilidades de inversión en épocas pasadas, tanto en un sector en particular como en el conjunto del universo de inversión, y tanto en renta variable como en renta fija.

Hemos observado que algunos factores pueden tener importancia financiera para todas las empresas de un mercado, independientemente del sector al que pertenezcan. Por ejemplo, dividimos las acciones del MSCI All Country World Index en quintiles, según su índice total de incidentes registrables (TRIR) —que muestra el número de lesiones en el puesto de trabajo o enfermedades ocupacionales— y, a continuación, comparamos las rentabilidades con las del índice principal durante 14 años (Gráfico, izquierda). Los resultados muestran que las acciones con un TRIR elevado se comportaban sistemáticamente peor que el mercado, justo lo contrario de lo que ocurría con las acciones con un TRIR bajo.

Del mismo modo, en el mercado de bonos, «sanciones de orden social» es un factor muy importante que cubre todo el índice (Gráfico, derecha). Las sanciones de orden social son multas por motivos distintos a los medioambientales, como, por ejemplo, por cuestiones de salud y seguridad ocupacional y prácticas anticompetitivas.

Otros factores ESG de importancia general en distintos sectores son, entre otros, la duración del mandato de los consejeros delegados y la rotación del personal. Creemos que a aquellos inversores que deseen integrar factores ESG en sus carteras les conviene saber qué factores son aplicables al conjunto del índice.

La atribución de factores también puede mostrar qué factores ESG son especialmente importantes para un sector en concreto y cuáles de ellos han demostrado no tener importancia financiera en el pasado. 

Otra ventaja de la atribución de factores es que puede dar lugar a observaciones inesperadas e incluso contrarias a la lógica. Por ejemplo, hemos visto que, en general, las empresas con una amplia divulgación de información ESG se comportan mejor que aquellas que informan poco o nada a respecto, independientemente de que sus prácticas ESG sean buenas, malas o neutras. En el caso de los parámetros ESG no relacionados con un peor o mejor comportamiento sustancial en comparación con el mercado —período de mandato del director financiero y funciones separadas para el consejero delegado y el presidente del consejo—, por término medio, las empresas que divulgaban información se comportan mejor que aquellas que no lo hacen.

El análisis fundamental enriquece las perspectivas obtenidas de la atribución de factores

No obstante, creemos que la atribución de factores no basta y que debe complementarse con el análisis fundamental.

Entender el efecto de los factores ESG en la rentabilidad resulta especialmente útil en el contexto de un análisis más amplio de la gestión de una empresa. Por ejemplo, el análisis fundamental puede demostrar que un TRIR elevado afecta directamente a la productividad por la pérdida de horas trabajadas, pero también indirectamente porque crea una cultura que fomenta la desmotivación entre los trabajadores, ya que no se sienten seguros. Por otro lado, la atribución de factores funciona mejor con series largas de datos que no siempre están disponibles, de ahí la importancia del análisis fundamental.

La correcta medición de los factores ESG para un sector en concreto también se vería mejorada con el análisis fundamental, en vez de aplicar el enfoque genérico que suelen utilizar muchas bases de datos ESG de terceros. Por ejemplo, esto permitiría medir las emisiones de carbono en términos de kilómetros por litro de combustible para los fabricantes de vehículos, de kilómetros por pasajeros en el caso de las aerolíneas y por tonelada de cemento fabricado para las empresas de materiales de construcción.

El análisis fundamental también permite extraer los matices que están en la base de muchos factores ESG. En el caso del sector minero, por ejemplo, el análisis fundamental puede centrarse en los riesgos de las presas de residuos dentro de los factores más amplios de agua y gestión de materiales peligrosos (Gráfico).

Tal y como muestra este pequeño ejemplo de matriz de materialidad ESG, estas observaciones pueden cartografiarse de manera muy sencilla. No obstante, es la calidad de la información utilizada la que otorga al mapa su valor, que no es otro que entender de qué modo los factores ESG pueden tener importancia financiera en los distintos sectores y mercados de inversión. Creemos que si los inversores incorporan ese conocimiento en sus procesos de análisis de valores y de construcción de carteras, podrán mejorar sustancialmente el potencial de rentabilidad relativa superior.

Los autores desean dar las gracias a Peter Højsteen-Ljungbeck por sus aportaciones.