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L'inflazione sta calando. I rendimenti dei Treasury saranno i prossimi?

13 settembre 2023

3 min read

Negli ultimi due anni il rendimento dei decennali USA è drasticamente aumentato. Gli investitori obbligazionari, però, devono prepararsi a un loro calo.

I rendimenti dei Treasury USA hanno trascorso l’ultimo anno sulle montagne russe, salendo e scendendo a seconda dei dati economici. Quest’anno il decennale è balzato fino al 4,3% e, secondo alcuni osservatori, dovrebbe trovare il proprio picco a quota 5%. Noi non siamo dello stesso parere. Riteniamo che i rendimenti dei Treasury siano infine destinati a scendere, creando un punto d’ingresso potenzialmente interessante per gli investitori obbligazionari.

Perché prevediamo un calo dei rendimenti

Affinché i rendimenti dei Treasury calino, riteniamo debba verificarsi almeno una di queste tre condizioni: ulteriori prove di un rallentamento del mercato del lavoro USA; decelerazione ininterrotta dell’inflazione verso il target del 2% della Fed; debolezza incessante delle banche regionali USA di medie dimensioni. Al momento ravvisiamo dati a sostegno di tutt’e tre le ipotesi, anche se ciò non significa che i tassi non andranno incontro a una volatilità a breve termine man mano che verranno pubblicati i dati economici.

I costi di finanziamento sono aumentati per molte piccole e medie imprese e, in ultima analisi, i loro titolari dovranno decidere se ha senso continuare ad assumere. Man mano che verrà dato fondo ai risparmi extra accumulati dai consumatori statunitensi nel corso della pandemia, la risposta diverrà sempre più negativa. Malgrado la crescita decisa ma in via di rallentamento dei posti di lavoro registrata dall'inizio del 2023, le offerte di lavoro stanno iniziando a contrarsi e l’aumento dei salari si sta stabilizzando (cfr. grafico), lasciando presagire potenzialmente un rallentamento di breve periodo della spesa al consumo.

Prospettive per i tassi d’interesse favorevoli per le obbligazioni

L’analisi storica e le previsioni attuali non sono garanzia di risultati futuri.
Dati al 30 giugno 2023
Fonte: Bloomberg e Federal Reserve

Anche l’inflazione è in via di decelerazione, sebbene non al ritmo che piacerebbe alle autorità monetarie. A luglio il Personal Consumption Expenditures Price Index, ovvero l’indice dei prezzi basato sulla spesa al consumo, il barometro dell’inflazione preferito dalla Federal Reserve, è cresciuto dello 0,2% per il secondo mese consecutivo, esercitando una certa pressione al rialzo sui rendimenti. Eppure si tratta della variazione dell’indice su base annua più bassa da oltre due anni a questa parte.

Le banche regionali, per giunta, sono alle prese con pressioni sulla liquidità. Il Bank Term Funding Program della Fed, che mira a sostenere la liquidità del sistema bancario statunitense, scadrà a marzo del 2024. In una fase in cui la liquidità delle banche rappresenta una criticità persistente e gli istituti regionali cercano di sbarazzarsi degli strumenti di private credit e dei prestiti a leva nei propri bilanci, le banche regionali possono fornire alla Fed un ulteriore rischio di cui tenere conto, specialmente considerando la loro importanza come erogatori di credito per le piccole e medie imprese.

A mettere sotto pressione i rendimenti potrebbero essere anche i rischi per l’economia

I rendimenti dei Treasury possono calare anche nell’eventualità di un deterioramento di altri barometri dello stato di salute dell’economia. Ad agosto il Purchasing Managers’ Index (indice dei responsabili degli acquisti) dell’Institute for Supply Management, un indicatore affidabile del sentiment delle imprese, è risultato più debole del previsto. Il livello del PMI e i rendimenti dei Treasury sono due variabili storicamente collegate, quindi l’indice va tenuto sotto osservazione.

Un altro fattore potrebbe essere il disavanzo pubblico USA. Secondo le previsioni dell’Ufficio di bilancio del Congresso, nel periodo compreso tra il 2024 e il 2033 il deficit cumulativo arriverà a quota 20.000 miliardi di dollari, pari a oltre il 6% del PIL statunitense. La soglia del 6%, storicamente, è stata superata molto di rado. Se il costo di servizio del debito aumentasse, il governo USA non avrebbe a disposizione molte risorse da spendere per altri programmi, il che potrebbe frenare la crescita economica.

Ovviamente l’ultima parola spetterà alla Federal Reserve. Con il tasso sui Fed Fund target compreso tra il 5,25 e il 5,5%, la politica monetaria è già in territorio restrittivo. Nell’eventualità di una crescita economica moderata e di un’inflazione che continui a decelerare, la Fed, verosimilmente, porterà i tassi d’interesse verso il suo tasso neutro del 2,5%. E se gli Stati Uniti entrassero in recessione i tassi potrebbero scendere in maniera ancor più marcata (cfr. grafico).

Il mercato del lavoro mostra segni di rallentamento

L’analisi attuale non è garanzia di risultati futuri.
Fino al 31 luglio 2023
Fonte: Bloomberg, Office for National Statistics e AllianceBernstein (AB)

A far rallentare l’economia, insomma, non deve essere per forza un unico fattore. A provocare un cambio di passo potrebbe essere un mix di elementi. Allo stato attuale prevediamo un rendimento dei Treasury decennali per fine anno compreso tra il 3,5 e il 4%.

Prospettive interessanti per le obbligazioni

Per gli investitori obbligazionari potrebbe trattarsi di un buon punto d’ingresso o di un’opportunità per aumentare la duration. Le valutazioni dei titoli obbligazionari sono attrattive e, nonostante la potenziale frenata dell’economia, gli emittenti societari godono di condizioni finanziarie di gran lunga migliori di quelle in cui versavano alla vigilia dei rallentamenti passati, con bilanci solidi ed elevati indici di copertura degli interessi.

Ma in una fase di rendimenti elevati le tempistiche sono fondamentali. Gli investitori, a nostro avviso, farebbero bene ad abbinare titoli di Stato con obbligazioni high yield in grado di trarre vantaggio dalla futura riduzione dei tassi. Una strategia diversificata ed equilibrata di questo tipo consentirebbe di bilanciare rischio di tasso d’interesse e di credito, con l’high yield a fornire reddito e i titoli di Stato a offrire un’ancora in caso di condizioni di mercato turbolente.

Sebbene si tratti a nostro giudizio di un approccio all’investimento obbligazionario adatto a tutte le stagioni, le attuali prospettive per una tale strategia appaiono incoraggianti.

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