Capire la performance dei green bond con i mercati in calo

22 settembre 2022

7 min read

I green bond si sono guadagnati la reputazione di fornire una migliore protezione dai ribassi rispetto alle obbligazioni convenzionali. Tuttavia, durante la flessione del mercato di quest'anno, non tutti i green bond hanno evidenziato le stesse performance difensive. Cosa significa questo per gli investitori?

Riteniamo che l'ampia dispersione delle performance osservata dall'inizio del 2022 sia un valido motivo per adottare un approccio attivo all'investimento in questa asset class. Dato l'alto numero di green bond attualmente in circolazione, gli investitori hanno bisogno di informazioni più precise per operare una distinzione tra i diversi tipi di titoli e comprendere più a fondo le loro caratteristiche di performance.

Capire la natura del "greenium"

Di norma i green bond presentano valutazioni più elevate rispetto alle obbligazioni convenzionali e, di conseguenza, sono scambiate in genere a prezzi più elevati e a rendimenti più bassi. In altre parole, un green bond si caratterizza di solito per un differenziale di rendimento negativo rispetto alle obbligazioni convenzionali, noto anche come "greenium" (= green premium). Quando il greenium di un green bond aumenta in valore assoluto (ossia diventa più negativo), il titolo registra una sovraperformance rispetto alle emissioni convenzionali comparabili. L'aumento del greenium è dunque uno sviluppo favorevole per la performance di un green bond.

Mentre nella fase di avversione al rischio del 2020 i greenium sono cresciuti di pari passo, nel 2022 questi differenziali di rendimento hanno evidenziato variazioni di minore entità (cfr. Grafico) e una maggiore dispersione, e in alcuni casi i green bond non hanno sovraperformato affatto.

I green bond possono ancora fornire protezione dai ribassi

Tuttavia, durante il sell-off del 1° sem. 2022 la crescita dei greenium è stata inferiore a quella del 1° sem. 2020

L'analisi storica non è garanzia di risultati futuri.
I green bond sono rappresentati dall'ICE EUR Corporate green Bond Index, le obbligazioni investment grade dall'ICE Bank of America 5-10 Year Euro Corporate Index.
Il greenium riflette i benefici scontati nelle quotazioni, in base alla logica secondo cui gli investitori sono disposti a pagare un prezzo più alto o ad accettare rendimenti più bassi a fronte di un impatto sostenibile.
Al 30 giugno 2022
Fonte: Bloomberg, dati ICE Green Bond Index e AllianceBernstein (AB)

I dati di mercato relativi a 100 obbligazioni corporate rappresentative denominate in euro rivelano una marcata dispersione delle performance dei green bond dall'inizio dell'anno. Più precisamente, per l'80% degli emittenti i greenium sono diventati più negativi nella prima metà dell'anno (consentendo ai relativi titoli di sovraperformare gli omologhi convenzionali), ma nel restante 20% dei casi questo non è accaduto, e dunque tali green bond non hanno evidenziato caratteristiche di protezione dai ribassi (cfr. Grafico).

Inoltre, tra l'80% dei green bond che hanno registrato un aumento del greenium in valore assoluto, le variazioni sono state molto eterogenee, con incrementi compresi tra pochi punti base (modesta protezione dai ribassi) e mezzo punto percentuale (forte protezione dai ribassi). Questo comportamento del mercato costituisce un argomento convincente a favore di un approccio attivo all'investimento in green bond e rafforza l'idea che questi titoli non dovrebbero essere considerati tutti uguali. (In effetti, di recente abbiamo elaborato un quadro di riferimento esaustivo per l'analisi dei green bond e di altre strutture con etichetta ESG.)

La crescente dispersione delle performance giustifica una differenziazione diligente

L'analisi storica non è garanzia di risultati futuri.
I green bond sono rappresentati dall'ICE EUR Corporate Green Bond Index, le obbligazioni investment grade dall'ICE BofA 5-10 Year Euro Corporate Index. Il grafico ipotizza che i greenium siano misurati dallo spread medio di tutte le obbligazioni di un ticker rispetto a tutti i green bond del medesimo ticker. Le osservazioni estreme in cima e in fondo alla classifica vengono eliminate.
Al 30 giugno 2022
Fonte: Bloomberg, dati ICE Green Bond Index e AllianceBernstein (AB)

I cambiamenti del mercato obbligazionario determinano una maggiore dispersione delle performance

Questo significa che i green bond stanno perdendo le loro caratteristiche difensive? Non necessariamente. Siamo dell'avviso che i green bond possano ancora offrire caratteristiche di mitigazione del rischio favorevoli rispetto alle obbligazioni convenzionali, ma è necessario tener conto di diversi cambiamenti indotti nei mercati obbligazionari dalla crescente popolarità degli investimenti responsabili. Questi cambiamenti influiranno probabilmente sull'entità del greenium, ma stanno anche contribuendo ad ampliare l'universo dei green bond.

1. Aumento delle emissioni. Gli investimenti verdi stanno diventando mainstream. Con la maturazione del mercato si è registrato un aumento significativo delle emissioni di green bond e dunque una diminuzione del valore di scarsità assegnato ad alcuni di questi titoli; si è creata così una dinamica più equilibrata tra domanda e offerta.

2. Rappresentazione settoriale più ampia. L'aumento delle emissioni ha comportato anche il collocamento di green bond da parte di emittenti di una varietà più ampia di settori. Di conseguenza, anche la composizione dell'universo dei green bond è cambiata nel tempo, con una maggiore inclinazione verso i settori ciclici a scapito di quelli più stabili come le utility. Ciò potrebbe aver determinato una maggiore sensibilità alle variazioni delle dinamiche di crescita nel primo semestre 2022 rispetto allo stesso periodo del 2020.

3. Diminuzione del rating medio. L'aumento delle emissioni ha conferito al mercato dei green bond uno spessore e una diversità maggiori, in termini non solo settoriali ma anche di qualità. Nello specifico, questo ha prodotto una diminuzione del rating medio dei green bond (cfr. Grafico) e di conseguenza una maggiore sensibilità al rischio di credito. Ciò potrebbe aver intaccato la capacità di tenuta dei green bond nel loro insieme durante le fasi di avversione al rischio nel 2022.

I green bond con rating BBB sono aumentati dal 2020

L'analisi storica non è garanzia di risultati futuri.
L'indice dei green bond è l'ICE EUR Corporate Green Bond Index.
Dati sull'indice attuale aggiornati al 30 giugno 2022
Fonte: Bloomberg, dati ICE Bond Index e AB

4. Allargamento della base di investitori. Anche la domanda degli investitori è cambiata. La compagine di acquirenti delle strutture di green bond è diventata più ampia e, di conseguenza, la domanda non proviene più soltanto da soggetti con orizzonti di lungo termine, come gli investitori istituzionali. Un numero crescente di investitori dimostra un interesse per l'investimento responsabile, prestando attenzione all'evoluzione del quadro normativo, come nel contesto del regolamento relativo all'informativa sulla sostenibilità nel settore dei servizi finanziari (SFDR).

Prevediamo che in futuro gli investitori saranno meno disposti a pagare un greenium per le strutture più deboli, in particolare laddove l'uso dei proventi è solo vagamente collegato a progetti verdi idonei, o laddove l'emittente e il suo settore potrebbero essere più suscettibili di accuse di greenwashing. Per contro, le emissioni dalle caratteristiche più forti dovrebbero continuare a richiamare una base di acquirenti disposti a pagare un sovrapprezzo per le obbligazioni di qualità. Tra questi figurano, ad esempio, i green bond che sono pienamente allineati alla Tassonomia dell'UE e il cui emittente vanta credenziali di sostenibilità molto solide.

Riteniamo che sia ancora possibile trovare green bond con caratteristiche difensive. Tuttavia, abbiamo anche osservato come l'ampiezza e lo spessore del mercato dei green bond siano notevolmente aumentati. Ciò significa che gli investitori devono operare una distinzione più rigorosa tra le strutture di green bond, sulla base di un'attenta valutazione delle caratteristiche di ogni singola emissione.

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