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Outlook obbligazionario 2025: un terreno fertile

02 gennaio 2025

6 min read

Volatilità e rendimenti, le previsioni per l’anno nuovo, con 7 strategie per beneficiare delle opportunità obbligazionarie.

Avendo riportato sotto controllo l’inflazione la maggior parte delle banche centrali sta oggi mettendo in atto un taglio coordinato dei tassi d’interesse. Ma come abbiamo visto nel 2024 questo non significa che andrà tutto liscio. Quello attuale è un periodo di forte incertezza geopolitica, dai conflitti in Medio Oriente e in Ucraina fino alle conseguenze delle elezioni del 2024, un “super anno” da questo punto di vista che ha visto 72 Paesi alle urne.

Il presidente eletto Trump e un Congresso repubblicano, in particolare, potrebbero approvare modifiche alle politiche statunitensi in grado di rimodellare il panorama globale. Le congetture su queste politiche hanno contribuito a una volatilità elevata in tutti i mercati dei capitali.

Dati i mutamenti delle politiche previsti nel 2025 potrebbe cambiare anche il mix di risultati economici dal punto di vista geografico. Nel complesso, però, la traiettoria per crescita e rendimenti obbligazionari resta a nostro avviso discendente. Di seguito esporremo i nostri pronostici sul 2025 oltre che sette strategie per sfruttare l’attuale contesto favorevole per gli investitori obbligazionari.

Crescita: prevedere le incognite note

Nel 2025, secondo le nostre previsioni, la crescita globale risulterà inferiore alle aspettative di consensus. Una crescita divergente, con tutta probabilità, determinerà la rapidità della discesa dei tassi d’interesse in ciascuna area geografica, con un calo dei rendimenti potenzialmente più marcato ad esempio in Europa che negli Stati Uniti.

Le economie europee, che faticano a tornare su un percorso di crescita sostenuta dopo la pandemia, sono le più vulnerabili a uno shock esterno in grado di far andare la regione in recessione. I problemi esistenti, sia strutturali che geopolitici, potrebbero essere esacerbati da nuove incertezze, come le elezioni anticipate in Germania e le politiche della nuova amministrazione statunitense. Riteniamo che tali criticità possano portare a una crescita più lenta, a tagli dei tassi più pronunciati e a una riduzione dei rendimenti maggiore di quanto attualmente previsto dai mercati.

Al contempo, a nostro parere, le politiche del presidente eletto Trump potrebbero sfociare in una crescita nominale e in un’inflazione più elevate negli Stati Uniti nonché in un minor numero di tagli dei tassi rispetto a quanto ipotizzato in passato dalla Federal Reserve. Nelle settimane intorno alle elezioni USA, in realtà, i rendimenti obbligazionari nel Paese hanno registrato una brusca impennata a causa dell’ipotesi che le politiche di Trump possano portare a un aumento dell’inflazione e del deficit federale.

In Cina, le autorità hanno adottato importanti misure per sostenere l’economia, tra cui riduzioni dei tassi e un recente pacchetto di debito da 10.000 miliardi di yuan (1400 miliardi di dollari), ma riteniamo che tali interventi siano finalizzati a gestire il ritmo del rallentamento, non a imprimere un’accelerazione alla crescita. Il Paese è inoltre vulnerabile a un conflitto commerciale con gli Stati Uniti.

Finché non ci sarà chiarezza su dazi, tasse e altre politiche dell’amministrazione Trump è probabile che le congetture e la volatilità dei tassi vadano avanti. A nostro avviso, gli investitori dovrebbero abituarsi al continuo mutamento delle aspettative sulla politica monetaria e alle sorprese nei dati, ed evitare di farsi travolgere dalle turbolenze a breve termine. I trend di più ampia portata, come la crescita economica moderata a livello globale e gli alti livelli dei rendimenti, sono più importanti.

Rendimenti: seguire il flusso

Prevedere la direzione dei rendimenti obbligazionari nel breve periodo è arduo. La nostra attenzione, tuttavia, rimane concentrata sul medio periodo e consigliamo agli investitori di fare lo stesso. Storicamente l’allentamento delle politiche monetarie ha portato a un calo dei rendimenti. Per questo, a nostro parere, è probabile che le obbligazioni registrino un aumento delle quotazioni sulla scia del calo tendenziale dei rendimenti nei prossimi 2-3 anni in gran parte delle aree geografiche.

La domanda di obbligazioni potrebbe dimostrarsi eccezionalmente robusta, considerando la quantità di denaro detenuta in forma liquida in attesa di un punto di ingresso. Al 31 ottobre era investita in fondi del mercato monetario statunitensi la cifra record di 6900 miliardi di dollari, residuo della strategia “T-bill and chill” popolare nel periodo di aggressivo rialzo dei tassi d’interesse da parte delle banche centrali. Ora che queste ultime stanno allentando le politiche monetarie e i tassi nel mercato monetario sono in calo, prevediamo che nei prossimi anni circa 2500-3000 miliardi di dollari torneranno sul mercato obbligazionario.

Curve dei rendimenti: sotto l’influenza di vari elementi

Questa fornisce un’istantanea delle aspettative degli investitori sulle condizioni economiche future. Per questo gli elementi che influiscono sul tratto a breve e su quello a lungo termine della curva sono diversi.

Le politiche monetarie influenzano il tratto a breve, per cui gli investitori si concentrano sugli ultimi dati su occupazione e inflazione. Nella porzione intermedia della curva, tra 2 e 10 anni, il fattore chiave è la crescita economica. Per le scadenze più lunghe, invece, a contare sono inflazione e solidità dei conti pubblici a lungo termine. Oggi l’incertezza sui rendimenti a lungo termine è particolarmente elevata a causa della crescita del debito pubblico registrata in tutto il mondo.

Le curve dei rendimenti, di conseguenza, hanno già iniziato a irripidirsi. Ravvisiamo margini per un ulteriore irripidimento man mano che le banche centrali continueranno ad allentare e i rendimenti più a lunga scadenza sconteranno maggiori premi a termine a causa dei timori sui livelli di debito pubblico.

Negli Stati Uniti prevediamo che a incrementare di più sarà la pendenza nel tratto tra 5 e 30 anni. Storicamente, quando la Fed ha effettuato un allentamento, questo tratto della curva si è notevolmente irripidito, in parte a causa delle condizioni recessive. Questa volta la pendenza è aumentata, ma è ancora al di sotto delle medie storiche (cfr. Grafico). In Europa, la pendenza tra i rendimenti a 2 e 10 anni potrebbe essere quella che aumenterà di più.

È probabile che la curva dei rendimenti si irripidisca ulteriormente

Differenza tra il rendimento dei Treasury USA a 5 e 30 anni (percentuale)

The yield difference between 5s and 30s widened after every first cut in an easing cycle. Today, it’s still below average.

Le analisi e le previsioni storiche e attuali non sono garanzia di risultati futuri.
pb: punti base.
Media storica a partire dal 1º gennaio 1990
Al 21 novembre 2024
Fonte: Bloomberg, US Federal Reserve e AllianceBernstein (AB)

Credito: fondamentali solidi

Nonostante spread storicamente ristretti, i rendimenti degli asset sensibili al credito restano vicini ai propri massimi storici. I fondamentali delle società investment grade sono ancora relativamente robusti, essendo partiti da una posizione di relativo vigore. Anche gli emittenti high yield presentano fondamentali generalmente solidi e beneficiano di una domanda che rimane sostenuta. La diminuzione dei tassi dovrebbe inoltre contribuire ad alleviare le pressioni sugli emittenti corporate affinché si rifinanzino. Rimaniamo pertanto cautamente ottimisti dato che gli spread potrebbero continuare a oscillare entro un intervallo ben definito ancora a lungo.

Detto ciò, non crediamo che i mutamenti delle politiche peseranno su tutti i settori e le aziende in maniera uniforme. È probabile ad esempio che i settori dell’energia e della finanza andranno incontro a una minore regolamentazione. All’opposto, i settori che dipendono dalle importazioni, come il commercio al dettaglio, potrebbero ritrovarsi in difficoltà. Nel complesso, riteniamo che gli emittenti investment grade finanziariamente più solidi riusciranno a resistere meglio alle conseguenze dei dazi.

7 strategie per il 2025

Tornare a investire. Riteniamo che gli investitori alla ricerca di un punto di ingresso nel mercato obbligazionario debbano approfittare del recente rialzo dei rendimenti. Coloro che rimangono ancora in disparte rischiano di perdere i potenziali aumenti di prezzo indotti dal calo dei rendimenti obbligazionari. I rendimenti del mercato monetario dipendono strettamente dalle azioni delle banche centrali; per cui è probabile che scendano ancor di più, ma senza incrementi dei prezzi a compensare.

Aumentare la duration. Agli investitori i cui portafogli sono orientati verso le brevissime scadenze suggeriamo di aumentare la duration, o sensibilità alle variazioni dei tassi d’interesse, del portafoglio. Al diminuire dei tassi d’interesse, la duration gioca a favore dei portafogli offrendo maggiori aumenti di prezzo. I titoli di Stato, la fonte più pura di duration, offrono inoltre un’abbondante liquidità e contribuiscono a compensare la volatilità del mercato azionario.

Ma non basta impostare la duration e poi dimenticarsene. Quando i rendimenti sono più alti (e i prezzi delle obbligazioni più bassi), conviene allungare la duration, mentre quando i rendimenti sono più bassi (e i prezzi più alti) è meglio ridurla. Occorre inoltre ricordare che anche qualora i tassi dovessero salire rispetto ai livelli odierni, gli attuali rendimenti di partenza elevati rappresentano una protezione contro l’impatto negativo sui prezzi.

Pensare in un’ottica globale. Le opportunità idiosincratiche sono in aumento a livello globale con il divergere della portata e dell’entità dell’allentamento da parte delle diverse banche centrali, mentre i vantaggi offerti da un’esposizione diversificata ai differenti cicli economici e dei tassi d’interesse sono più consistenti.

Detenere asset creditizi. Nonostante spread ridotti, secondo le nostre analisi, i settori sensibili al credito restano interessanti. Gli spread dovrebbero subire un drastico ampliamento dai livelli attuali per compensare rendimenti oggi a livelli elevati in misura attrattiva. Detto ciò, nelle attuali condizioni occorre un’attenta selezione dei titoli. Il mutamento di politiche e regolamentazione, così come la debolezza della crescita economica, non influirà su tutti i settori e le aziende in maniera uniforme.

L’evoluzione degli approcci alla selezione dei titoli può aiutare gli investitori ad analizzare in maniera più obiettiva ampi segmenti dell’universo del credito e, potenzialmente, a generare più alfa. Crediamo inoltre che sia opportuno sottopesare i settori ciclici, le società con rating CCC (da cui proviene buona parte dei default) e il debito cartolarizzato a minor rating trattandosi delle aree più vulnerabili in un contesto di rallentamento economico. Un mix di settori a maggior rendimento in tutto lo spettro dei rating (compresi titoli corporate, debito dei mercati emergenti e asset cartolarizzati), può fornire ulteriore diversificazione.

Adottare un assetto bilanciato. Riteniamo che i titoli di Stato e i settori sensibili al credito possano oggi giocare un ruolo importante all’interno dei portafogli. Tra le strategie più efficaci ci sono quelle che abbinano i titoli di Stato e altri asset sensibili ai tassi d’interesse con asset creditizi orientati alla crescita in un unico portafoglio gestito in modo dinamico.

Questo abbinamento sfrutta la correlazione negativa tra i titoli di Stato e gli asset orientati alla crescita contribuendo inoltre a mitigare i rischi al di fuori del nostro scenario di base di crescita moderata, come il ritorno di un’inflazione estrema o un crollo economico. Unire asset diversificati in un unico portafoglio rende più semplice gestire l’interazione tra i rischi di tasso e di credito e privilegiare ora la duration ora il credito a seconda delle condizioni di mercato.

Proteggersi dall’inflazione. Siamo del parere che gli investitori dovrebbero valutare la possibilità di aumentare le allocazioni nelle strategie di protezione dall’inflazione, considerando l’alto rischio di future fiammate inflazionistiche, gli effetti corrosivi dell’inflazione e l’accessibilità economica di un’esplicita copertura dall’inflazione.

Avvalersi di un approccio sistematico in ottica integrativa. Il contesto odierno accresce anche il potenziale di alfa associato alla selezione dei titoli. Gli approcci sistematici attivi all’obbligazionario possono aiutare gli investitori a cogliere queste opportunità. Le strategie sistematiche fanno leva su una serie di fattori predittivi, come il momentum, che non sono colti in modo efficiente attraverso gli investimenti tradizionali. Poiché gli approcci sistematici dipendono da fattori di performance differenti, i loro rendimenti possono essere complementari a quelli delle strategie attive tradizionali.

Trovare il risvolto positivo nella volatilità

Gli investitori, a nostro avviso, devono imparare a convivere con aspettative sulle politiche in via di evoluzione e turbolenza a breve termine posizionando al contempo i propri portafogli per sfruttare le opportunità create nei prossimi mesi dall’acuirsi della volatilità e da fattori positivi per il mercato.

E, soprattutto, tenere sott’occhio trend di più ampio respiro come una crescita economica in via di moderazione, rendimenti di partenza elevati, domanda repressa e tassi d’interesse in calo. Ricordando, infine, che man mano che le banche centrali taglieranno i tassi d’interesse i rendimenti del mercato monetario, che variano su base giornaliera, dovrebbero continuare a scendere. Tutto ciò, a nostro avviso, segnala che è il momento giusto per tornare a investire in obbligazioni.

Quello attuale è un contesto favorevole per gli investitori obbligazionari e, specialmente, per chi tornerà sul mercato prima degli altri. Le condizioni attuali, a nostro modo di vedere, rappresentano un terreno fertile per chi investe in quest’asset class.

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