Azioni USA: vantaggi duraturi in tempi difficili

Dopo tre anni eccellenti per le azioni statunitensi, molti investitori si domandano se il mercato continuerà ad avanzare nel 2022. Le valutazioni più elevate invitano senz’altro alla prudenza, ma siamo convinti che un’allocazione attentamente selezionata possa cogliere i vantaggi intrinseci del mercato statunitense che stanno alla base di un solido potenziale di utile a lungo termine.

Pochi investitori si aspettavano una performance molto sostenuta delle azioni statunitensi nel corso del 2021. L’S&P 500 Index ha invece guadagnato il 28,7%, portando il risultato su tre anni al 100,4%. La prolungata fase rialzista ha spinto in alto le valutazioni; il rapporto prezzo/utili (P/E) dell’S&P 500 ha chiuso l’anno a 21,3x, ben al di sopra di altri mercati sviluppati.

A gennaio la volatilità delle azioni statunitensi – in particolare del settore tecnologico – ha messo in luce i timori degli investitori. Tuttavia, nonostante i rischi, crediamo che i listini a stelle e strisce offrano agli investitori di lungo periodo interessanti prospettive. In primo luogo, le aziende USA dovrebbero continuare a registrare una solida crescita degli utili e un'elevata redditività. In secondo luogo, al di là dei cinque maggiori titoli, molte imprese di alta qualità sono scambiate a valutazioni più interessanti. In terzo luogo, le società statunitensi hanno volumi record di liquidità disponibile da impiegare in riacquisti di azioni.

Utili più robusti, maggiore redditività

Nel corso del 2021 la performance delle azioni statunitensi è stata determinata principalmente dai profitti. Le imprese americane hanno annunciato utili più elevati delle attese, che hanno fornito un supporto fondamentale alle valutazioni; inoltre, evidenziano una crescita degli utili e una redditività molto più elevate rispetto alle omologhe di altri paesi sviluppati ed emergenti, sulla base di metriche come i margini operativi e il ROE (cfr. Grafico).

In tutto il mondo, lo scorso anno, la crescita degli utili è stata alimentata dalla forte ripresa dalla recessione indotta dalla pandemia nel 2020. In questo panorama si è distinto il mercato statunitense. Con centri di ricerca scientifica leader a livello mondiale e il più grande mercato per i finanziamenti di venture capital e per le start-up, gli Stati Uniti sono un focolaio di innovazione. Molte società quotate statunitensi sono pioniere in ambito tecnologico, dove abilitano e danno impulso alla rivoluzione digitale che ha subito un’accelerazione durante la pandemia, quando il lavoro, lo shopping e le attività ricreative in remoto sono cresciuti a un ritmo vertiginoso.

L’innovazione rafforza le imprese di qualità. La nostra ricerca suggerisce che gli Stati Uniti sono la sede del 64% delle società growth redditizie del valore di almeno 15 miliardi di dollari, a livello mondiale . Molte aziende USA beneficiano inoltre di una solida governance degli azionisti e di competenze manageriali di prim’ordine, caratteristiche che assicurano loro un vantaggio nell’affrontare i problemi creati dalla pandemia.

Trovare la crescita al giusto prezzo

Questo ecosistema ha prodotto le imprese growth ad altissima capitalizzazione che hanno impresso slancio alla performance del mercato statunitense negli ultimi anni. L’impennata dei corsi azionari di società come Amazon.com e Apple ha creato colossi aziendali con capitalizzazioni di mercato da migliaia di miliardi di dollari e favorito un’estrema concentrazione del mercato. Alla fine del 2021 i cinque maggiori titoli statunitensi costituivano il 38,1% del Russell 1000 Growth Index e il 23% dell’S&P 500 Index. I portafogli passivi hanno messo a segno enormi guadagni, ma sono anche esposti a un piccolo gruppo di società di imponenti dimensioni. È vero che ogni megacap ha i suoi meriti, ma riteniamo che avere un’eccessiva esposizione all’intera coorte di queste società sia una strategia rischiosa, che potrebbe rivelarsi controproducente in caso di mutamento del sentiment.

Pensiamo che gli investitori dovrebbero cercare invece attivamente altre società con profili di redditività e crescita ancora interessanti. Se escludiamo le cinque maggiori aziende, l’S&P 500 Index e il Russell 1000 Growth Index presentano valutazioni molto più ragionevoli in termini di rapporto prezzo/free cash flow (cfr. Grafico). Pur essendo ancora sopravvalutato rispetto agli omologhi europei e asiatici, il mercato statunitense offre un tasso di redditività dell’attivo (ROA) più elevato, come indicato dall’asse orizzontale del grafico in basso. In altre parole, gli investitori pagano un prezzo più alto per aziende con profili di redditività più robusti.

Per quanto ci riguarda, riteniamo che il ROA e la redditività del capitale investito (ROIC) siano indicatori più solidi della performance economica e della sostenibilità, soprattutto ai fini del confronto tra aziende diverse. Entrambi questi parametri giocheranno un ruolo particolarmente importante nella valutazione delle imprese se i tassi d’interesse aumenteranno, poiché questo comporterebbe un incremento del costo del capitale e dei tassi di sconto utilizzati per valutare i cash flow futuri.

Con la progressiva normalizzazione dell’economia statunitense dopo la vivace ripresa post recessione, per le aziende sarà più difficile mantenere tassi di crescita sostenuti. Di conseguenza, a nostro avviso, gli investitori devono privilegiare le imprese di alta qualità con ampie opportunità di reinvestimento dei profitti per dare impulso alla crescita futura. La valutazione di ogni titolo azionario dovrebbe essere analizzata sulla base di un esame equilibrato del normale potere di generazione di utile dell’azienda al netto di eventuali fattori temporanei.

La capacità di genere risultati regolari è fondamentale, soprattutto in tempi di incertezza. Anche a fronte delle pressioni odierne, alcune imprese sono semplicemente meglio attrezzate di altre per continuare a generare una crescita degli utili. Identificare le aziende statunitensi in grado di fornire una crescita persistente degli utili del 10% all’anno nell’arco di tre-cinque anni è un’altra buona strategia per affrontare le mutevoli condizioni di mercato. Queste aziende sono difficili da trovare, ma la nostra ricerca indica che tendono a sovraperformare regolarmente il mercato.

Premiare gli azionisti con i riacquisti di azioni

Persino in un contesto più impegnativo, caratterizzato da una crescita economica più lenta, le imprese a stelle e strisce hanno straordinarie disponibilità liquide. Con volumi record di liquidità in bilancio, le aziende statunitensi sono avviate a riacquistare 872 miliardi di dollari di azioni nel 2022 (cfr. Grafico). Insieme alle distribuzioni di dividendi, che dovrebbero aggirarsi intorno ai 590 miliardi di dollari, le società USA hanno molti modi per remunerare gli azionisti nel corso di quest’anno. Dato che la Fed ha iniziato a ridurre il suo programma di QE, riteniamo che i riacquisti di azioni possano costituire una fonte sostitutiva di nuova liquidità per il mercato.

A scanso di equivoci, i rischi non mancano. In particolare, i piani della Federal Reserve di accelerare il ritmo dei rialzi dei tassi d’interesse inducono alcuni investitori a temere che la straordinaria fase rialzista del mercato statunitense stia per finire. La storia suggerisce che gli ultimi cinque cicli di rialzi dei tassi hanno provocato solo un rallentamento temporaneo dei rendimenti azionari, di solito seguito da due anni di ottima performance (cfr. Grafico). Viste le valutazioni relativamente elevate e la crescente inflazione, che minaccia di innescare una politica monetaria ancora più restrittiva, resta da vedere se le azioni statunitensi seguiranno le tendenze del passato. Molto dipenderà dalla capacità delle singole imprese di tradurre i vantaggi aziendali di cui godono in una crescita regolare di utili e profitti.

Dato che è quasi impossibile anticipare accuratamente i punti di svolta del mercato, crediamo che l’esposizione alle azioni statunitensi sia un’importante componente strategica di un’allocazione azionaria. Selezionando i titoli che incarnano i vantaggi del mercato a stelle e strisce, un portafoglio di alta qualità può cogliere a nostro avviso benefici strategici in grado di resistere alla prova del tempo a fronte di mutevoli condizioni macroeconomiche e di mercato.

Per “società growth redditizie” si intendono le aziende che ricadono nel primo 50% in termini di Cash Flow Return on Investment (CFROI) e di crescita mediana dell’attivo a cinque anni. Al 30 settembre 2021