Outlook azionario: tre domande per gli investitori nel 2024

In tempi incerti è difficile orientarsi nei mercati azionari. Ecco le nostre riflessioni su alcune grandi domande che si pongono gli investitori.  

Nel 2023 i mercati azionari globali hanno messo a segno sostanziosi guadagni, ma all'inizio del nuovo anno gli investitori nutrono molte perplessità. In un quadro di incertezza macroeconomica persistente che fa seguito a un anno di estrema concentrazione dei mercati, le allocazioni azionarie dovrebbero essere preparate ad affrontare una varietà di scenari.

Gli ultimi due anni per i mercati azionari sono stati praticamente speculari. Nel 2023 l'MSCI ACWI Index, che rappresenta le azioni globali, ha segnato un rialzo del 22,2% in dollari USA, dopo aver ceduto il 18,4% nel 2022. Tuttavia, la traiettoria del mercato è stata tutt'altro che regolare. I guadagni del primo semestre sono stati guastati dalla volatilità dovuta ai fallimenti bancari negli Stati Uniti. Quindi, dopo aver toccato un picco all'inizio di agosto, l'MSCI ACWI è arretrato per tutto il mese di ottobre, per poi risalire nell'ultima parte dell'anno (cfr. Grafico). Riteniamo che le fluttuazioni del mercato nella seconda metà del 2023 riflettano la scarsa convinzione degli investitori riguardo all'andamento della crescita economica.

Le azioni giapponesi hanno registrato buone performance, in quanto l'economia e le imprese hanno beneficiato del tanto atteso impatto delle riforme dell'Abenomics, nonché della fine di un ventennio di deflazione e dell'indebolimento dello yen. I mercati emergenti hanno sottoperformato, con le azioni cinesi reduci da un anno particolarmente difficile. I guadagni dei mercati azionari statunitensi sono stati dominati dai cosiddetti Magnifici Sette (Mag 7), un gruppo di società a mega capitalizzazione considerate i principali beneficiari della rivoluzione dell'intelligenza artificiale (IA). Questi titoli hanno generato il 58% dei rendimenti dell'S&P 500 nel 2023.

La forte concentrazione dei rendimenti ha prodotto performance sbilanciate a livello di stili. Le azioni growth hanno registrato un'impennata del 33,2%, eclissando i titoli value e minimum volatility (cfr. Grafico). I settori della tecnologia e dei beni voluttuari, presidio dei Magnifici Sette, hanno svettato sul mercato, insieme a quello delle comunicazioni. Utility, beni di prima necessità e sanità hanno accusato i maggiori ritardi. 

Riteniamo che l'entità dei rendimenti azionari associati all'IA sia indicativa di una sete sempre maggiore di crescita degli utili in un quadro di prospettive economiche traballanti. L'evoluzione di questa tensione potrebbe determinare l'andamento dei mercati azionari e la performance delle singole aziende nel corso del 2024. È anche la fonte di alcune grandi domande su cui si interrogano gli investitori, tra cui:

1. Qual è la potenziale gamma di scenari macroeconomici nel 2024?

Nel corso del 2023 le spinte inflazionistiche in tutto il mondo si sono attenuate, rimuovendo un ostacolo alla crescita economica globale. Nelle economie mondiali si registrano tassi di disoccupazione storicamente bassi. Le banche centrali, tuttavia, mantengono un orientamento prudente: i tassi di riferimento e i rendimenti obbligazionari sono ancora elevati ed è probabile che rimangano tali per gran parte del 2024, per poi scendere.

Gli economisti di AB prevedono un atterraggio morbido dell'economia globale nel corso di quest'anno. Il rallentamento della crescita dovrebbe tenere l'inflazione sotto controllo, permettendo a sua volta alle banche centrali di cominciare a ridurre i tassi nel corso dell'anno. Ogni regione, tuttavia, evidenzia caratteristiche diverse in termini di crescita, inflazione e politica fiscale e monetaria, che potrebbero comportare ampi scostamenti da questa previsione. Quest'ultima presenta inoltre notevoli rischi al ribasso, specialmente considerando le minacce geopolitiche poste dalle guerre in Medio Oriente e in Ucraina, dalle tensioni tra USA e Cina e dalle elezioni statunitensi.

Le diverse strategie azionarie differiscono quanto alla loro sensibilità ai possibili sviluppi futuri. A tal proposito, la nostra ricerca sui rendimenti dei diversi stili azionari negli USA in diversi scenari economici dal 1991 al 2023 è illuminante (cfr. Grafico). Negli scenari contrassegnati da una crescita economica più sostenuta e da un'inflazione in calo, le azioni value cicliche hanno generalmente registrato valide performance, mentre i titoli growth hanno sottoperformato. Quando la crescita economica è risultata più lenta, con un'inflazione in aumento, i fattori growth hanno evidenziato un buon andamento. Tuttavia, nei contesti di atterraggio duro, ovvero di recessione, le performance passate suggeriscono che le strategie incentrate su una forte redditività o su alti livelli di dividend yield forniscono la protezione migliore.

Il fattore quality ha archiviato risultati soddisfacenti in tutti e tre i contesti. In un mondo di inflazione e tassi d'interesse più elevati, riteniamo che le azioni con caratteristiche di qualità continueranno a generare buone performance grazie all'enfasi sulla solidità dei bilanci e sulla redditività, che sono alla base della resilienza finanziaria.

2. L'inflazione e i tassi d'interesse elevati costituiranno un grosso ostacolo per i rendimenti azionari?

In uno scenario inflazionistico le azioni devono generare rendimenti nominali elevati, superiori al tasso di inflazione, per produrre rendimenti positivi in termini reali. Questo rappresenta un ostacolo non indifferente per i portafogli azionari in una fase in cui la crescita economica è sotto pressione.

La buona notizia è che l'inflazione si sta stabilizzando. Gli economisti di AB prevedono un'inflazione globale del 3,5% nel 2024, con un tasso del 2,5% negli Stati Uniti e del 2,2% in Europa. Si tratta di una crescita dei prezzi più alta di quella a cui ci siamo abituati negli ultimi decenni, ma molto più bassa di quella rilevata all'indomani della pandemia nel 2022, quando l'inflazione mondiale ha superato il 7%.  

Affinché le azioni possano generare rendimenti reali positivi, il livello dell'inflazione è importante. Esaminando i periodi inflazionistici dal 1948 a oggi, abbiamo scoperto che le azioni statunitensi hanno registrato un buon andamento nei contesti di inflazione moderata (cfr. Grafico). Nei periodi in cui il tasso d'inflazione si è attestato tra il 2,1% e il 4,0%, l'S&P 500 ha registrato in media un rendimento annualizzato del 10,1%, superando ampiamente il tasso di crescita dei prezzi. 

La questione può essere considerata da un altro punto di vista. Nei periodi di inflazione e tassi d'interesse più elevati, i rendimenti obbligazionari tendono ad essere più alti. Questo comporta una diminuzione del premio al rischio azionario (ERP), l'extra-rendimento rispetto a un tasso privo di rischio che gli investitori si aspettano di ottenere. Tuttavia, tra il 1983 e il 2008, quando l'ERP si collocava su livelli simili a quelli di oggi, l'S&P 500 ha prodotto solidi rendimenti annualizzati del 10,2%. 

3. Perché gli investitori non dovrebbero semplicemente concentrarsi sui Magnifici Sette?

Anche se quest'anno i rischi macroeconomici hanno pesato sui mercati, l'IA generativa ha galvanizzato gli investitori suscitando le attese di un cambiamento di paradigma tecnologico potenzialmente in grado di generare guadagni di produttività e redditività. Questo ha provocato una decisa impennata dei titoli dei Magnifici Sette, ossia di Alphabet Inc. (Google), Amazon.com, Apple, Meta Platforms, Microsoft, NVIDIA e Tesla. A fine anno queste società rappresentavano il 28% della capitalizzazione di mercato dell'S&P 500.

Com'è ovvio che sia, le mega cap statunitensi comprendono alcune imprese eccellenti. Siamo convinti che i portafogli azionari dovrebbero escludere o includere specifici titoli con ponderazioni adeguate sulla base della propria filosofia di investimento.  Tuttavia, gli andamenti di questi titoli sono diventati più strettamente correlati, per cui gli investitori che si concentrano su tutti e sette potrebbero restare scottati in caso di deterioramento del sentiment nei confronti dell'intero gruppo.

La rivoluzione dell'IA, che ha dato impulso ai loro rendimenti, condurrà anche a una maggiore concorrenza tra le mega cap, con possibili ricadute sulla loro redditività. Infine, crediamo che sia troppo presto per dire chi saranno i principali beneficiari dell'IA, poiché le applicazioni commerciali della nuova tecnologia sono appena agli inizi. Nei punti di svolta tecnologica del passato, le società che hanno investito massicciamente nell'infrastruttura non sempre hanno finito per monetizzare e trarre i maggiori profitti dall'investimento.

Nel corso del 2023, l'MSCI World equiponderato ha sottoperformato del 7,1% l'omologo standard ponderato per la capitalizzazione di mercato. La storia insegna che dopo una fase di rendimenti estremamente concentrati, quando si manifesta un allargamento del mercato, questo può durare per diversi anni. Nessuno può prevedere quando questa tendenza potrebbe iniziare; tuttavia, considerando che oltre il 70% dei componenti dell'S&P 500 ha sottoperformato il mercato nel 2023 (anno in cui le azioni di molte società non hanno tenuto il passo con la rispettiva crescita degli utili), ci sembra improbabile che il dominio dei Magnifici Sette possa persistere.

La concentrazione del mercato pone un dilemma agli investitori attivi. I portafogli che non detenevano l'intero gruppo dei Magnifici Sette hanno generalmente segnato il passo. In un mercato concentrato, la scelta di non detenere il titolo di una mega cap si traduce in un sottopeso considerevole e in un rischio significativo di sottoperformance rispetto al benchmark. Si tratta di una questione strategica che i gestori di portafoglio devono affrontare.

Come posizionarsi in un quadro di incertezza

All'inizio del 2024 gli investitori si confrontano con un lungo elenco di rischi. Le previsioni sugli utili sono in calo, mentre in alcune aree del mercato, specialmente negli Stati Uniti, le valutazioni azionarie sono piuttosto elevate. È difficile puntare con convinzione su un probabile risultato macroeconomico. La concentrazione del mercato non può essere ignorata, ed è arduo prevedere il potenziale impatto del rischio geopolitico.

In un contesto fluido come questo, crediamo che gli investitori dovrebbero concentrarsi sui risultati d'investimento a lungo termine, creando allocazioni bilanciate basate su diverse strategie azionarie in grado di far leva su una serie di opportunità che potrebbero non essere colte in un singolo portafoglio. I portafogli esposti a temi di crescita secolare tramite aziende con modelli di business di alta qualità possono produrre buoni risultati in un contesto economico impegnativo. Può essere remunerativo anche investire in società growth con solide prospettive di utile a tre o cinque anni, di cui il mercato potrebbe trascurare il potenziale a lungo termine a causa della scarsa visibilità a breve termine.

I titoli value meritano attenzione. Molti investitori continuano a sottopesare le azioni value, che non sono apprezzate da diversi anni. Eppure i titoli value hanno storicamente registrato valide performance nei contesti di crescita debole e di atterraggio morbido, il che ne accresce l'importanza per un'allocazione bilanciata nel contesto attuale.

In caso di ritorno della volatilità, le strategie basate sui titoli di qualità con andamenti più stabili delle quotazioni possono fornire protezione dai ribassi. Le strategie low volatility conferiscono a un'allocazione caratteristiche difensive che possono aiutare gli investitori a mantenere la rotta nei contesti di mercato difficili.

La ricerca del giusto equilibrio varia in base alla propensione al rischio del singolo investitore. A nostro avviso, tuttavia, per orientarsi nei mercati azionari nel 2024 è essenziale stare attenti a non maturare false convinzioni riguardo a un singolo risultato macro o di mercato. I portafogli azionari di tutti i tipi devono identificare le società con gli attributi giusti per affrontare un'ampia gamma di possibili scenari, e gli investitori devono rivedere le proprie allocazioni per assicurarsi di avere l'assetto strategico giusto per misurarsi con condizioni di mercato incostanti.