Perspectivas de crédito 2025. Bases sólidas a pesar del giro político.

15 enero 2025

4 min read

Will Smith, CFA| Director—US High Yield

Robert Hopper| Director—Corporate Credit and Economic Research

Las nuevas políticas podrían alterar los mercados, pero los altos yields de partida y la sólida demanda de rentas actuarían de contrapeso.

El 2025 está marcando el inicio de nuevos regímenes políticos en todo el mundo que van acompañados de una avalancha de propuestas que todavía no han sido probadas. En este contexto potencialmente disruptivo, prevemos que los mercados de crédito se vean favorecidos por unos yields de partida elevados, unos fundamentales sólidos y una demanda reprimida.

La elección de Donald Trump para ocupar la presidencia de Estados Unidos podría resultar en unos tipos impositivos marginales más reducidos, un crecimiento más elevado del PIB y un mayor proteccionismo en el país. Creemos que las tasas de crecimiento en otras partes del mundo serán desiguales tras un año de votos de castigo que han supuesto la derrota de mandatarios e introducido incertidumbre en los mercados de crédito.

¿Los aranceles serán beneficiosos o perjudiciales? Depende.

Las políticas proteccionistas comportan tanto oportunidades como riesgos. Los duros aranceles que ha prometido la nueva administración estadounidense podrían perjudicar a las empresas con grandes cadenas de suministro fuera de Estados Unidos y beneficiar a aquellas que tienen mayor presencia productiva en el país. Pero también podrían tener efectos inflacionistas, desencadenar guerras comerciales y castigar a los emisores europeos que dependen de las exportaciones.

Aun en el caso de que los aranceles de Estados Unidos acarren medidas de represalia, no está claro que el resto del mundo vaya a aceptar plenamente la política proteccionista de Trump. La divergencia entre las políticas de Estados Unidos y Europa, junto con una amplia variedad de posibles resultados, podría impulsar la volatilidad de los yields y la dispersión de las rentabilidades. Por ello, creemos que evaluar el valor relativo y la selección de valores revisten ahora especial importancia.

El descenso de los tipos de interés debería favorecer a los bonos corporativos

Los bancos centrales continúan relajando sus políticas monetarias, pero siguen sendas diferentes. Ahora que la zona euro está bajo control, prevemos que el Banco central Europeo alcanzará su objetivo de tipo de interés neutral en el tercer trimestre. En Estados Unidos, la Reserva Federal ya ha señalado su intención de ralentizar el ritmo de bajada de tipos y podría no alcanzar su objetivo de inflación del 2% en 2025.

Mientras los bancos centrales relajan sus políticas y los tipos del mercado monetario descienden, prevemos que los inversores reinviertan el efectivo que tenían reservado —y que en estos momentos se sitúa en máximos históricos— en bonos corporativos que ofrezcan mayores rendimientos, como ha ocurrido en otros momentos de la historia en los que se daban condiciones similares (Gráfico).

Tradicionalmente, los activos del mercado monetario descienden durante ciclos expansivos

Activos gestionados de fondos del mercado monetario (Bill. USD).

Los análisis históricos no garantizan los resultados futuros.
Hasta el 31 de diciembre de 2024
Fuente: Bloomberg, Reserva Federal de EE. UU. y AllianceBernstein (AB)

Por otro lado, los elevados yields de los bonos presentan un punto de entrada atractivo para los inversores en renta fija. Por ejemplo, los yields de los bonos con grado de inversión y los “breakevens de yield” se sitúan actualmente en máximos históricos o cerca de ellos.

Calidad crediticia: una apuesta por la parte intermedia

Los fundamentales de las empresas siguen siendo sólidos en general, tanto en el segmento de bonos corporativos high yield como en el de grado de inversión, pero la dispersión se ha ampliado en todos los sectores y calidades crediticias.

En los segmentos con mayor calidad, los bonos corporativos con grado de inversión han sufrido un deterioro crediticio en forma de unos ratios de cobertura de intereses más reducidos (Gráfico, izquierda). Por el contrario, los bonos con calificación BBB presentan unos márgenes EBITDA superiores a los de aquellos con calificación A o superior (Gráfico, derecha), tendencia que se prolonga en el tiempo y que prevemos continúe en 2025.

Los fundamentales de las empresas muestran dispersión

Bloomberg US Corporate Index

Los análisis históricos y actuales no garantizan los resultados futuros.
EBITDA: beneficios antes de intereses, impuestos, depreciación y amortización
Hasta el 30 de septiembre de 2024
Fuente: Bloomberg, J.P. Morgan y AB

La solidez de estos fundamentales hace que veamos las oportunidades más interesantes en los tramos BBB y BB, un espacio ideal que podría ofrecer yields a los inversores sin sacrificar en términos proporcionales la calidad crediticia. En él se incluyen determinados ángeles caídos —bonos que han perdido la calificación con grado de inversión— que bien se han estabilizado como emisores de bonos high yield o que cuentan con una vía de retorno a la calificación con grado de inversión. Además, a diferencia del crédito high yield CCC, las tasas de impago entre los tramos BBB y BB han sido históricamente bajas. Una vez más, la selección de valores de crédito es un aspecto fundamental.

Encontrar valor en la parte intermedia de la curva

No creemos que los estrechos diferenciales que existen actualmente disuadan a los inversores de invertir en crédito. Tradicionalmente, los diferenciales estrechos han permanecido cierto tiempo en ese estado.

No obstante, el 2025 ha comenzado con valoraciones heterogéneas, por lo que es de recibo adoptar un posicionamiento juicioso en la curva de tipos. Las valoraciones son especialmente elevadas en el extremo largo de la curva, donde los inversores institucionales están impulsando la demanda, lo que se traduce en un estrechamiento de los diferenciales de yield entre los bonos corporativos y los bonos del Tesoro estadounidense.

Más adelante en la curva, los diferenciales son más amplios y las valoraciones más atractivas. Los vencimientos entre 5 y 10 años —la parte intermedia de la curva— nos parecen especialmente interesantes, ya que ofrecen un buen equilibrio entre yield atractivo y diferencial sin el riesgo de duración de los vencimientos más largos.

El sólido contexto técnico debería apuntalar los precios de los bonos.

Prevemos que la oferta y la demanda sigan brindando apoyo al conjunto de bonos corporativos con grado de inversión y high yield a escala global, a lo que en parte contribuiría la positivización de las curvas de tipos, los flujos de salida de los fondos del mercado monetario y unos niveles manejables de emisiones netas.

En Europa, los flujos de entrada en el segmento de grado de inversión perdieron fuelle a finales de 2024, pero todavía se encuentran en niveles muy superiores a los de 2023. En Estados Unidos, los flujos de entrada en el segmento con grado de inversión cerraron 2024 en máximos desde 2020 (Gráfico), incluso a pesar de que todavía hay cerca de 7 billones de USD en efectivo aparcados en fondos del mercado monetario.

Los flujos de entrada en bonos corporativos son mayores de lo normal en términos históricos.

Flujos en bonos con grado de inversión estadounidenses (MM USD)

Los análisis históricos no garantizan los resultados futuros.
Hasta el 31 de diciembre de 2024
Fuente: J.P. Morgan y AB

La demanda de valores de crédito podría acelerarse en 2025 si los inversores que acumulan grandes cantidades de efectivo deciden invertirlo. No obstante, los factores que impulsan la demanda están cambiando. A medida que crece el mercado de crédito privado, el mercado de bonos high yield se reduce. A su vez, una parte cada vez mayor de la demanda de bonos high yield procede de inversores con mandatos crossover en high yield y grado de inversión. Creemos que estas dinámicas posiblemente incrementarán la demanda de valores de crédito y mantendrán los diferenciales dentro de un rango.

El 2025 presenta multitud de riesgos y una gran incertidumbre política. Esto provocará un incremento de la volatilidad, y creemos que la mejor manera de gestionarla es mediante una gestión activa, un posicionamiento adecuado en la curva de tipos y una selección de valores prudente. En todo caso, el descenso de los tipos, la solidez de los fundamentales y la demanda estancada nos parecen argumentos sólidos para invertir en los mercados globales de crédito en 2025.

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